全球股市來(lái)看，美股道指重挫460.19點(diǎn)，標(biāo)普跌1.9%，創(chuàng)1月來(lái)最差表現(xiàn)，納指跌2.5%。而早先收盤(pán)的英國(guó)富時(shí)100殺跌2.01%，法國(guó)CAC40下跌2.02%，德國(guó)DAX30下跌1.61%。

那么，這種12年未見(jiàn)的“倒掛”重現(xiàn)江湖究竟意味著什么呢？收益率曲線倒掛被廣泛認(rèn)為是預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)衰退的一個(gè)準(zhǔn)確指標(biāo)。歷史上的經(jīng)濟(jì)事件也表明，這種倒掛出現(xiàn)之后，的確會(huì)發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退或者經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

也有專(zhuān)業(yè)人士認(rèn)為，還需要多觀察一些時(shí)日，若倒掛持續(xù)存在，風(fēng)險(xiǎn)則可能會(huì)比較大。但無(wú)論如何，短期內(nèi)的A股市場(chǎng)可能也會(huì)受到一些情緒面和資金面的考驗(yàn)。

空頭幽靈殺傷力有多大

據(jù)研究機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，在過(guò)去50年間，一共發(fā)生過(guò)6次3M美債收益率超越10Y美債收益率的情況，經(jīng)濟(jì)平均在利率釋放倒掛信號(hào)后的311天后陷入衰退。1989年、2000年和2007年，皆出現(xiàn)過(guò)倒掛，而1990年和2001年都出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)衰退的情況，2008年更是出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)危機(jī)。可以肯定是，短債收益率與長(zhǎng)債收益率倒掛是一個(gè)不折不扣的“空頭幽靈”。那么，此次的影響力會(huì)有多大呢？

有保險(xiǎn)資管人士表示，此次美國(guó)長(zhǎng)端債券利率可能是受鴿派講話慣性下行而出現(xiàn)短暫倒掛。美國(guó)資金面應(yīng)該比較寬松，而美聯(lián)儲(chǔ)釋放出了暫不加息的信號(hào)，長(zhǎng)端利率受此提振而亢奮，下行得有些快。他認(rèn)為，倒掛只會(huì)在一種情況下長(zhǎng)期保持，就是股票市場(chǎng)等風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的投資者紛紛涌入債市避險(xiǎn)，而且認(rèn)為這種風(fēng)險(xiǎn)會(huì)延續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，所以集中瘋搶長(zhǎng)端債券，造成長(zhǎng)端利率快速下行。而短期內(nèi)，央行又面臨通脹壓力，造成短端利率上行，這才有可能形成長(zhǎng)期倒掛。出現(xiàn)這種情況，確實(shí)是很糟糕的一件事情。

通常，債券交易員會(huì)用短債質(zhì)押融資加杠桿去買(mǎi)長(zhǎng)債，短端利率高于長(zhǎng)端利率，意味著持有長(zhǎng)端債券的收益覆蓋不了融資成本。此時(shí)，加杠桿不僅不能獲得更多收益，反而意味著收益變小甚至虧損。如果央行不出面放水，壓低短端利率，那么債券交易員會(huì)拋售長(zhǎng)端債券解除杠桿，長(zhǎng)端債券價(jià)格會(huì)下跌，收益率會(huì)上行，此時(shí)收益率曲線將從倒掛轉(zhuǎn)為熊平向上。如果央行出面放水，壓低短端利率，這時(shí)債券交易員就會(huì)保持杠桿，不賣(mài)長(zhǎng)端利率，收益率曲線將從倒掛轉(zhuǎn)為牛陡向下。這完全取決于央行的態(tài)度。

外圍分析人士認(rèn)為，現(xiàn)在是時(shí)候考慮一下全球的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題了。周五公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并不樂(lè)觀，法國(guó)的生產(chǎn)和服務(wù)數(shù)據(jù)分別下滑至三個(gè)月和兩個(gè)月的低點(diǎn)，整個(gè)歐洲區(qū)的生產(chǎn)數(shù)據(jù)下滑至2013年4月以來(lái)的最低水平。牛津大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Gregory Daco在給客戶的信中表示，長(zhǎng)短端國(guó)債利率倒掛意味著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入到了一種新常態(tài)。全球通脹水平維持在低位，全球的央行都在壓低長(zhǎng)端利率，這是長(zhǎng)端國(guó)債收益率與短端國(guó)債收益率倒掛的主要原因。倒掛往往意味著衰退，這可能并不會(huì)立即發(fā)生，但自1980年代以來(lái)，倒掛出現(xiàn)之后，兩年內(nèi)發(fā)生都發(fā)生過(guò)經(jīng)濟(jì)衰退。

“光明頂”之戰(zhàn)，多頭壓力陡增

外圍市場(chǎng)突施“冷箭”，給A股多頭破局增添了一份壓力。而近期明星基金經(jīng)理陳光明發(fā)行60億元規(guī)模產(chǎn)品，惹來(lái)700億認(rèn)購(gòu)資金，更是引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。有市場(chǎng)人士認(rèn)為，在A股歷史上曾經(jīng)多次出現(xiàn)過(guò)“網(wǎng)紅基金”，而這也是市場(chǎng)中短期頂部出現(xiàn)的重要信號(hào)。

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

2015年6月，有公募基金互聯(lián)網(wǎng)基金曾三天募集到200億元；去年1月，興全合宜一日售罄，募集了327億巨資；去年6月，有獨(dú)角獸基金也曾出現(xiàn)單日破百億的精彩場(chǎng)面。事后，市場(chǎng)皆出現(xiàn)了一個(gè)相對(duì)高點(diǎn)。而此次被不少市場(chǎng)人士戲稱(chēng)為“光明頂”。

從當(dāng)前的情況來(lái)看，要突破“光明頂”，多頭可能面臨著不小的壓力。

首先，外圍市場(chǎng)轉(zhuǎn)淡，對(duì)北上資金是一個(gè)沖擊。天風(fēng)證券研究所副所長(zhǎng)徐彪曾在研究報(bào)告中表示，影響北上資金撤離A股市場(chǎng)的一個(gè)重要變量是外圍市場(chǎng)出現(xiàn)大幅下跌。而北上資金是A股本輪行情的發(fā)動(dòng)機(jī)，發(fā)動(dòng)機(jī)若失速，市場(chǎng)自然會(huì)面臨較大考驗(yàn)。

其次，情緒面上可能也會(huì)受到?jīng)_擊。“逢周一必大漲”的規(guī)律豬年以來(lái)還沒(méi)有斷過(guò)，下周一市場(chǎng)若因外圍沖擊發(fā)生重大調(diào)整則可能會(huì)影響多頭情緒。而且，從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，這一波市場(chǎng)上漲在很大程度上是券商主導(dǎo)，若情緒由多轉(zhuǎn)空，受沖擊最大的也可能還是券商，進(jìn)而影響指數(shù)，影響人氣。

第三，天風(fēng)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉煜輝在微博中表示，A股的Beta時(shí)間可能結(jié)束了。而事實(shí)上，近期A股市場(chǎng)展現(xiàn)出來(lái)的狀態(tài)也的確如此。若果真如其判斷，這意味著A股市場(chǎng)的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)至少來(lái)到了衰減階段，剩下的可能只是阿爾法的機(jī)會(huì)，也就是結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)、選股的機(jī)會(huì)。來(lái)到這個(gè)階段，市場(chǎng)的賺錢(qián)效應(yīng)會(huì)大幅減弱，這會(huì)影響到后續(xù)進(jìn)場(chǎng)資金的強(qiáng)度和速度。

第四，當(dāng)下市場(chǎng)邏輯的起點(diǎn)是M1見(jiàn)底回升。但有分析人士認(rèn)為， M1反彈的持續(xù)性和強(qiáng)度會(huì)有多大，可能三月份或者不久的將來(lái)就會(huì)考驗(yàn)到市場(chǎng)。

第五，科創(chuàng)板概念是否會(huì)迎來(lái)“見(jiàn)光死”，需要特別關(guān)注。22日，科創(chuàng)板首批受理9家企業(yè)，市場(chǎng)也開(kāi)始挖掘其它即將受理的企業(yè)。但對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，可能忽略了另一個(gè)信息：有報(bào)道稱(chēng)，科創(chuàng)板首批上市名單可能要到10月前才能出爐。這對(duì)于交易者來(lái)說(shuō)，時(shí)間可能有些長(zhǎng)，能否獲批上市的變數(shù)也會(huì)比較大。此外，科創(chuàng)板概念股整體來(lái)說(shuō)，交易比較擁擠，周一可能會(huì)考驗(yàn)市場(chǎng)的承接力度。

綜合而言，牛市的啟動(dòng)必須要有估值修復(fù)的動(dòng)力存在，要么是分母也就是業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，要么是分子也即無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，其它的如貨幣政策、財(cái)政政策、改革預(yù)期等也都只是對(duì)分子或者分母變化的深層次解釋。現(xiàn)階段業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的動(dòng)能可能并不太足，而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是否能繼續(xù)下行，可能要取決于央行是否有降息的動(dòng)力，而這又取決于央行對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的理解和判斷。能從市場(chǎng)得出的結(jié)論是，撿錢(qián)的時(shí)候可能已經(jīng)過(guò)去，結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)還存在，但有邊際遞減的跡象。后續(xù)市場(chǎng)也有可能創(chuàng)出新高，但這需要新的催化劑。

券商中國(guó) 賀輝紅（封面圖片來(lái)源于攝圖網(wǎng)）