每經(jīng)評(píng)論員  葉檀

        6月29日，證券市場(chǎng)大跌。證券市場(chǎng)的膠著反映了實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的無力。

        美國證券市場(chǎng)完整地詮釋了股市是經(jīng)濟(jì)晴雨表的含義。道瓊斯指數(shù)圍繞1000點(diǎn)爭(zhēng)奪了17年。1966年1月18日，道指盤中最高觸及1000.50點(diǎn)，直到1982年12月，才成功翻越1000點(diǎn)，并一直保持。其中1972年和1976年，道指突破千點(diǎn)全部回落。

        另一場(chǎng)慘烈的道指萬點(diǎn)爭(zhēng)奪戰(zhàn)從1999年延續(xù)至今——自1999年3月16日首次盤中觸及10000點(diǎn)以來，道指先后63次突破然后跌破這一關(guān)口；今年6月29日，道指報(bào)收于10138.52點(diǎn)，仍在萬點(diǎn)之間打轉(zhuǎn)，道瓊斯指數(shù)的萬點(diǎn)爭(zhēng)奪戰(zhàn)遠(yuǎn)未結(jié)束。

        證券市場(chǎng)的點(diǎn)位爭(zhēng)奪戰(zhàn)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)與貨幣找不到方向的標(biāo)志。道指千點(diǎn)徘徊的時(shí)間段，面臨一系列嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)與貨幣轉(zhuǎn)型挑戰(zhàn)：布雷頓森林體系崩潰，脫離黃金錨的美元開始尋找新的方向；金融生產(chǎn)力尚未發(fā)端，實(shí)體經(jīng)濟(jì)處于滯脹期，卡特總統(tǒng)離任時(shí)，美國CPI增長(zhǎng)率是13%，失業(yè)率將近8%，利息率超過20％，美國數(shù)位總統(tǒng)不得不用行政手段控制物價(jià)，卻一直無法收效。與此同時(shí)，幾次石油、金融戰(zhàn)爭(zhēng)，油價(jià)扶搖直上，加劇了全球企業(yè)的成本壓力，讓美國這個(gè)車輪上的國家搖搖欲墜。

        萬點(diǎn)爭(zhēng)奪戰(zhàn)的背景則是美國科網(wǎng)泡沫崩潰，找不到新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，原有的強(qiáng)生、可口可樂等大笨象股守成有余，成長(zhǎng)性不足，依靠金融股最終被證明依靠了冰山。到現(xiàn)在為止，美國依然沒有找到新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，IT生產(chǎn)力與金融生產(chǎn)力逐漸消失，而綠色生產(chǎn)力遠(yuǎn)未跟上。因此，股市有時(shí)似乎找到了突破口，但很快被證明是概念炒作。

        A股圍繞3000點(diǎn)的爭(zhēng)奪戰(zhàn)將維持?jǐn)?shù)年，因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型將十分困難，維持?jǐn)?shù)年。與美國不同的是，中國與東亞、拉美一樣是政府主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)，投資率極高，以出口完成工業(yè)化的過程，也即我們熟悉的傾全民之力發(fā)展經(jīng)濟(jì)的模式。這一模式并不特別，在欠發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，如前蘇聯(lián)、上世紀(jì)的巴西、阿根廷等無不采用這一模式。這一模式的轉(zhuǎn)折的標(biāo)志是，出口空間急劇縮減，投資邊際效率遞減，政府財(cái)政負(fù)擔(dān)增加。

        中國尚未完成工業(yè)化與城市化，目前的投資與出口主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)已經(jīng)遭遇前所未有的挑戰(zhàn)。出口成本增加、各國針對(duì)中國產(chǎn)品的壁壘有增無減。與此同時(shí)，我國的投資效率急劇下降，生產(chǎn)單位GDP的資金需求量是改革開放初期的3倍以上，由此造成的后果是，財(cái)政收入上升，而政府的財(cái)政平衡越來越差。

        從1950年到2010年，我國財(cái)政收入60年間增長(zhǎng)接近千倍。2002年只有1.9萬億，去年達(dá)到6萬多億，今年又有望超過8萬億——今年前5個(gè)月的財(cái)政收入已達(dá)到35470億，比去年同期增加了8362億，增長(zhǎng)幅度高達(dá)30.8%，這一數(shù)字比去年前6個(gè)月的收入還要多2000億。此時(shí)有必要實(shí)行國民收入倍增計(jì)劃，給實(shí)體企業(yè)減負(fù)，以鼓勵(lì)民間投資。但政府既不敢減息也不敢給企業(yè)減負(fù)，以往投資項(xiàng)目與急劇擴(kuò)張的企業(yè)需要大量資金，地方債務(wù)與社會(huì)保障所需的資金缺口動(dòng)輒以萬億計(jì)。

        中國的生產(chǎn)效率增長(zhǎng)下降，改革開放30年，我國GDP實(shí)際增長(zhǎng)年均在9.8%，全要素生產(chǎn)率一度在2.5%，但據(jù)張軍等人測(cè)算，在世紀(jì)之交為負(fù)值，此后上升乏力。無論是物聯(lián)網(wǎng)、IT產(chǎn)業(yè)還是結(jié)構(gòu)改進(jìn)都促進(jìn)了中國生產(chǎn)率的提高，但問題在于，中國的大型企業(yè)的生產(chǎn)率上升有限，而對(duì)資金的渴求無限。

        以資本市場(chǎng)為例，地方財(cái)政、國企解困、權(quán)貴獲利目標(biāo)遮蔽了市場(chǎng)的成長(zhǎng)前景。創(chuàng)業(yè)板中的中小企業(yè)被作為高科技與成長(zhǎng)型企業(yè)的代表，獲得了高額溢價(jià)，但資本市場(chǎng)無法篩選出具有長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力的企業(yè)，也無法抵御類似于中石油、農(nóng)行等巨無霸公司上市的沖擊，導(dǎo)致整體估值重心下移。整個(gè)證券市場(chǎng)評(píng)價(jià)體系混亂不堪，成長(zhǎng)型企業(yè)與高科技成為炒作的概念，曇花一現(xiàn)即告湮滅。

        伴隨經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，中國經(jīng)濟(jì)需要一場(chǎng)市場(chǎng)化的深入洗禮，而目前雷聲大雨點(diǎn)小，我們能夠做的是發(fā)布文件顯示對(duì)于市場(chǎng)主體的尊重，卻未真正落實(shí)到激勵(lì)機(jī)制上。

        對(duì)于A股市場(chǎng)未來，不需要過分悲觀，但中國經(jīng)濟(jì)這輛馬車的轉(zhuǎn)型將非常緩慢，如果3年能夠轉(zhuǎn)型成功、大型企業(yè)的融資需求被消化，已經(jīng)是上上大吉。

        從6000點(diǎn)下來后，中國證券市場(chǎng)進(jìn)入回歸之旅，將在2000點(diǎn)到3000點(diǎn)之間徘徊。



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