每經(jīng)評論員 趙李南

近日，奧特維（SH688516，股價41.72元，市值131.5億元）發(fā)布公告，擬通過受讓股權(quán)和接受表決權(quán)委托相結(jié)合的方式，收購實(shí)際控制人葛志勇、李文控制的唯因特部分股權(quán)，并將其納入合并報表范圍，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，唯因特經(jīng)營狀況不容樂觀。2023年及2024年前10個月，其凈利潤分別為虧損3720.75萬元和虧損4380.30萬元。截至2024年10月末，標(biāo)的凈資產(chǎn)為負(fù)7139.36萬元。然而，奧特維以收益法評估為基礎(chǔ)，仍對唯因特給出了6000萬元的整體估值。并且，由于本次關(guān)聯(lián)交易金額未達(dá)到3000萬元，且未超過公司最近一期經(jīng)審計(jì)總資產(chǎn)或市值的1%，按照規(guī)定，無需提交股東大會審議。

這一收購行為引發(fā)諸多疑問。比如，上市公司基于何種邏輯去收購一家資不抵債的企業(yè)？其中是否存在利益輸送？相關(guān)收益法估值的基本假設(shè)是否合理？

事實(shí)上，在實(shí)踐中，不少上市公司在并購實(shí)控人旗下企業(yè)時，往往出現(xiàn)估值溢價率較高的情況；而將企業(yè)賣給實(shí)控人時，估值溢價率則往往較低。為切實(shí)保護(hù)中小投資者的利益，筆者建議從以下三個方面著手：

第一，監(jiān)管應(yīng)及時介入高溢價率關(guān)聯(lián)并購。當(dāng)下，資本市場中許多關(guān)聯(lián)并購普遍采用收益法，但在不少案例里，該估值模型被用于粉飾業(yè)績較差公司的估值，中介機(jī)構(gòu)對模型參數(shù)的估計(jì)形式大于實(shí)質(zhì)，相關(guān)假設(shè)不夠慎重，估值結(jié)論常迎合委托人需求。因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于高溢價率的關(guān)聯(lián)并購應(yīng)及時介入，要求上市公司披露更多估值信息，如基本假設(shè)及依據(jù)、未來現(xiàn)金流、折現(xiàn)率等關(guān)鍵內(nèi)容，以便投資者評估并購估值的合理性。

第二，修訂規(guī)定以規(guī)范關(guān)聯(lián)并購?，F(xiàn)行規(guī)則規(guī)定低于3000萬元的并購可免于股東大會審議，這使得金額較低的關(guān)聯(lián)并購中，即便董事會審議時關(guān)聯(lián)方回避投票，分散的中小股東也難以形成有效制衡。所以，應(yīng)對上市公司與實(shí)控人之間的直接關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，不設(shè)置金額門檻，尤其是上市公司并購實(shí)控人所控制的公司，無論交易金額大小，都應(yīng)納入股東大會的審議范圍。

第三，探索中小股東否決機(jī)制?？蓢L試探索建立中小股東單獨(dú)審核機(jī)制，賦予中小股東實(shí)質(zhì)性否決權(quán)。例如，針對涉及實(shí)控人資產(chǎn)的并購，設(shè)置“中小股東單獨(dú)表決組別”，若超過50%的中小股東投反對票，則相關(guān)議案不能通過。如此，借助市場博弈的力量，可自動排除那些對上市公司發(fā)展不利的并購。

資本市場的公平依賴于透明、制衡的規(guī)則。只有通過監(jiān)管及時介入、合理的程序規(guī)制以及對等的權(quán)力制衡等一系列舉措，才能有效遏制“輸血式”并購，推動資本市場的長期健康發(fā)展。