每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 馬子卿    

中國(guó)人民銀行授權(quán)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布，2025年2月20日貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）為：1年期LPR為3.1%，5年期以上LPR為3.6%，為連續(xù)第4個(gè)月維持不變。

圖片來(lái)源：央行網(wǎng)站

東方金誠(chéng)王青、李曉峰、馮琳?qǐng)F(tuán)隊(duì)分析，作為L(zhǎng)PR報(bào)價(jià)的定價(jià)基礎(chǔ)，年初以來(lái)政策利率，即央行7天期逆回購(gòu)利率保持穩(wěn)定，已在很大程度上預(yù)示2月LPR報(bào)價(jià)會(huì)保持不變。中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬分析，政策保持定力，主要源于當(dāng)前央行對(duì)于穩(wěn)定匯率、防范利率風(fēng)險(xiǎn)和資金空轉(zhuǎn)的訴求增強(qiáng)，同時(shí)基本面逐漸呈現(xiàn)筑底趨勢(shì)，也提供了基礎(chǔ)條件。

往后看，中信證券宏觀分析師趙詣最新分析，2024年四季度貨幣政策報(bào)告延續(xù)對(duì)貨幣政策定調(diào)“適度寬松”，同時(shí)提到“綜合運(yùn)用利率、存款準(zhǔn)備金率等多種貨幣政策工具”，可見(jiàn)央行寬貨幣立場(chǎng)仍然明確，后續(xù)LPR伴隨逆回購(gòu)利率調(diào)降或仍有空間，關(guān)注兩會(huì)對(duì)逆周期調(diào)節(jié)工具力度和節(jié)奏的表述。

貨幣短期寬松必要性、可能性下降

LPR連續(xù)第4個(gè)月維持不變，中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬指出，央行保持定力，政策利率延續(xù)持穩(wěn)，使得LPR報(bào)價(jià)的定價(jià)基礎(chǔ)未發(fā)生變化。他說(shuō)：“政策保持定力，主要源于當(dāng)前央行對(duì)于穩(wěn)定匯率、防范利率風(fēng)險(xiǎn)和資金空轉(zhuǎn)的訴求增強(qiáng)，同時(shí)基本面逐漸呈現(xiàn)筑底趨勢(shì)，也提供了基礎(chǔ)條件。”

溫彬指出，近期發(fā)布的四季度貨政報(bào)告對(duì)于匯率的措辭更加嚴(yán)厲，強(qiáng)調(diào)“三個(gè)堅(jiān)決”（堅(jiān)決對(duì)市場(chǎng)順周期行為進(jìn)行糾偏、堅(jiān)決對(duì)擾亂市場(chǎng)秩序行為進(jìn)行處置、堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)），并提出“增強(qiáng)外匯市場(chǎng)韌性，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，加強(qiáng)市場(chǎng)管理”，體現(xiàn)出當(dāng)前穩(wěn)匯率的決心。

他同時(shí)指出，為糾偏前期市場(chǎng)搶跑下的債市利率過(guò)快下行，防范潛在利率風(fēng)險(xiǎn)，今年以來(lái)，央行除了在春節(jié)前夕釋放流動(dòng)性呵護(hù)跨節(jié)，其余時(shí)間基本保持了流動(dòng)性回籠狀態(tài)，并暫停公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)、再提“防止資金空轉(zhuǎn)”，逐漸引導(dǎo)市場(chǎng)修正對(duì)于“適度寬松”的預(yù)期。

此外，溫彬提到，基本面逐漸呈現(xiàn)筑底趨勢(shì)，使得貨幣短期寬松的必要性、可能性下降。在去年順利實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)之后，今年1月的信貸、社融數(shù)據(jù)均創(chuàng)歷史新高，超出市場(chǎng)預(yù)期。為此，2024年四季度貨政報(bào)告中對(duì)當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的描述出現(xiàn)一定變化，整體更加積極；近期中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝出席亞洲金融論壇開(kāi)幕式和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體研討會(huì)的發(fā)言也均提到去年部署一攬子增量政策后，有效提振社會(huì)信心、經(jīng)濟(jì)明顯回升。

東方金誠(chéng)王青、李曉峰、馮琳?qǐng)F(tuán)隊(duì)分析，受防范資金空轉(zhuǎn)，遏制長(zhǎng)債收益率過(guò)快下行勢(shì)頭，以及同業(yè)存款監(jiān)管新規(guī)落地等影響，近期DR007和銀行同業(yè)存單到期收益率上行明顯，銀行邊際資金成本上升。這意味著本月報(bào)價(jià)行下調(diào)LPR報(bào)價(jià)加點(diǎn)的動(dòng)力不足，特別是在當(dāng)前商業(yè)銀行凈息差降至歷史最低水平的背景下。

該團(tuán)隊(duì)指出，開(kāi)年政策利率及LPR報(bào)價(jià)保持不動(dòng)，根本原因在于去年三季度末一攬子增量政策出臺(tái)，樓市回暖，經(jīng)濟(jì)景氣度上升，2024年四季度GDP同比升至5.4%，較上季度加快0.8個(gè)百分點(diǎn)；2025年年初來(lái)，居民消費(fèi)整體走勢(shì)平穩(wěn)，1月信貸、社融等金融數(shù)據(jù)“開(kāi)門(mén)紅”，加之年初兩個(gè)月的主要宏觀數(shù)據(jù)要待3月合并公布，當(dāng)前處于政策觀察期。歷史上看，除2020年外，春節(jié)到“兩會(huì)”期間出臺(tái)降息等重大政策調(diào)整措施的可能性也比較小。

中信證券宏觀分析師趙詣最新分析，一方面，2月逆回購(gòu)利率并未調(diào)降，商業(yè)銀行息差壓力較大，疊加春節(jié)假期結(jié)束后在信貸需求改善、央行OMO力度有限的環(huán)境下，商業(yè)銀行負(fù)債端偏緊，因而主動(dòng)壓降LPR和逆回購(gòu)利率加點(diǎn)的動(dòng)力不足。另一方面，2025年以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)寬松進(jìn)程有所放緩，中美利差與匯率仍有較多不確定性，離岸人民幣匯率節(jié)后基本維持在7.3附近波動(dòng)；考慮到年初信貸開(kāi)門(mén)紅成色較好，LPR降息的緊迫性和可行性可能在2月都相對(duì)有限。

央行會(huì)選擇關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)發(fā)力

展望未來(lái)，東方金誠(chéng)王青、李曉峰、馮琳?qǐng)F(tuán)隊(duì)分析，在物價(jià)水平偏低，外部經(jīng)貿(mào)環(huán)境變數(shù)加大，以及房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)勢(shì)頭還需進(jìn)一步鞏固的背景下，今年央行會(huì)繼續(xù)實(shí)施有力度的降息，屆時(shí)會(huì)引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)跟進(jìn)下調(diào)。

該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，不排除今年通過(guò)較大幅度引導(dǎo)5年期以上LPR報(bào)價(jià)單獨(dú)下行等方式，繼續(xù)對(duì)居民房貸實(shí)施較大力度定向降息的可能。這是2025年促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)的關(guān)鍵一招。

2024年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求2025年“適時(shí)降準(zhǔn)降息”；2025年2月13日發(fā)布的《2024年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》提出，要“強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，根據(jù)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)和金融市場(chǎng)運(yùn)行情況，擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏。”。

王青團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，“適時(shí)”“擇機(jī)”意味著央行會(huì)選擇在實(shí)施逆周期調(diào)節(jié)、引導(dǎo)社會(huì)預(yù)期、調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)發(fā)力，實(shí)施降準(zhǔn)降息。這樣可以最大限度體現(xiàn)政策工具的效果，同時(shí)也有助于保留政策空間。綜合當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)、外部經(jīng)貿(mào)環(huán)境變化，以及整體物價(jià)走勢(shì)，判斷一季度末前后降息窗口有可能打開(kāi)。

對(duì)于未來(lái)LPR報(bào)價(jià)下調(diào)給銀行帶來(lái)的凈息差收窄壓力，王青團(tuán)隊(duì)指出，將通過(guò)引導(dǎo)存款利率適度下行，加快補(bǔ)充銀行資本等方式緩解。在“以我為主”原則下，2025年美聯(lián)儲(chǔ)降息步伐調(diào)整或人民幣匯率波動(dòng)等因素，都不會(huì)實(shí)質(zhì)性影響央行實(shí)施適度寬松的貨幣政策。過(guò)去一段時(shí)間人民幣走勢(shì)已反復(fù)證明，經(jīng)濟(jì)基本面而非中美利差，才是決定人民幣匯率的最主要因素。

往后看，溫彬指出，資金面或存在一定轉(zhuǎn)松空間，但關(guān)鍵在于多重政策目標(biāo)下的央行選擇，貨幣寬松節(jié)奏的不確定性增加，銀行態(tài)度也會(huì)相對(duì)謹(jǐn)慎。

溫彬分析，在“適度寬松”的貨幣政策基調(diào)下，四季度貨政報(bào)告提出“綜合運(yùn)用利率、存款準(zhǔn)備金率等多種貨幣政策工具，保持流動(dòng)性充裕”，替代上季度的“綜合運(yùn)用7天期逆回購(gòu)、買(mǎi)斷式逆回購(gòu)、中期借貸便利（MLF）和國(guó)債買(mǎi)賣(mài)等多種工具，保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕”，表明后續(xù)降準(zhǔn)降息仍值得期待。

同時(shí)，央行對(duì)融資成本的表述由“推動(dòng)企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降”轉(zhuǎn)為“推動(dòng)企業(yè)融資和居民信貸成本下降/下行”，為實(shí)體繼續(xù)降低實(shí)際融資成本的態(tài)度更加清晰。

不過(guò)，降息受約束較大，溫彬判斷，自律機(jī)制有望發(fā)揮更大的作用。央行當(dāng)前更加強(qiáng)調(diào)“發(fā)揮市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制作用，加強(qiáng)利率政策執(zhí)行”，推動(dòng)有效落實(shí)各項(xiàng)自律倡議。考慮到去年以來(lái)，叫停手工補(bǔ)息、同業(yè)活期存款自律管理等對(duì)改善銀行負(fù)債成本、穩(wěn)息差起到重要作用，結(jié)合央行對(duì)匯率、金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)定性和增長(zhǎng)的關(guān)注，不排除未來(lái)若經(jīng)濟(jì)再度出現(xiàn)下行壓力，在政策利率暫時(shí)持穩(wěn)的情況下，通過(guò)自律機(jī)制規(guī)范市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序、引導(dǎo)存款利率下行，進(jìn)而帶動(dòng)LPR報(bào)價(jià)利率下調(diào)，把握好支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和維護(hù)金融機(jī)構(gòu)自身健康性的平衡。

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