每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 葉峰    

隨著公募三季報披露結(jié)束，主動管理型產(chǎn)品業(yè)績備受關(guān)注，盡管越來越多基金的業(yè)績開始收復(fù)年內(nèi)虧損甚至創(chuàng)下年內(nèi)凈值新高，但不可否認(rèn)的是，相較于基金比較基準(zhǔn)的收益率來看，跑輸?shù)幕饠?shù)量占比較大。

Wind統(tǒng)計顯示，以普通股票型及偏股混合型為代表的主動權(quán)益類產(chǎn)品，5552只基金當(dāng)中有3883只基金的三季度業(yè)績跑輸業(yè)績比較基準(zhǔn)，有的對標(biāo)相近的行業(yè)指數(shù)收益率差距更大。如何實現(xiàn)“主動戰(zhàn)勝被動”并保持穩(wěn)定也關(guān)乎產(chǎn)品持營的效果，但就現(xiàn)階段的情況來看，主動管理的業(yè)績壓力仍然存在。

三季度主動、被動型權(quán)益類基金市場接受度不一

今年以來，指數(shù)基金發(fā)展迅猛，無論是場外指數(shù)基金還是場內(nèi)ETF，除了機構(gòu)資金大舉買入外，也被很多中小投資人所青睞。

隨著權(quán)益市場在9月末迎來的快速反彈，主動權(quán)益基金結(jié)束了此前連續(xù)多個季度的規(guī)?？s減趨勢，但仍然面臨凈贖回的問題，即基金的資產(chǎn)凈值較二季度末有所增長，但合計份額的數(shù)量依舊在減少。

Wind統(tǒng)計顯示，截止到今年三季度末，主動權(quán)益類基金當(dāng)中，以普通股票型基金、偏股混合型基金作為參考對象，季末的份額合計為2.55萬億份，資產(chǎn)凈值合計為2.78萬億元。 相較于二季度末的數(shù)據(jù)來看，彼時份額合計為2.62萬億份，資產(chǎn)凈值合計為2.55萬億元。

反觀股票型基金當(dāng)中的指數(shù)型產(chǎn)品，被動指數(shù)型基金與增強指數(shù)型基金在二季度末統(tǒng)計時，份額合計約為2.44萬億份，資產(chǎn)凈值合計約為2.32萬億元。然而，到了三季度末時，兩項指標(biāo)分別為2.63萬億份、3.36萬億元。

結(jié)合兩項數(shù)據(jù)的對比不難發(fā)現(xiàn)，三季度內(nèi)的指數(shù)型基金份額出現(xiàn)了較明顯的增長，而主動管理型基金當(dāng)中，以普通股票型基金和偏股混合型基金為例，則出現(xiàn)了下降，彼此間份額的變化也反映出兩種類型產(chǎn)品對投資人的吸引力不同。

此外，從今年三季度的公募基金市場規(guī)模增量來看，信達(dá)證券的研報分析指出，增量主要集中在被動指數(shù)型基金上，其總規(guī)模在季度內(nèi)突破了3萬億大關(guān)，相較于二季度末的規(guī)模增長10058.16億元，環(huán)比增幅超過48%。

北京某公募界人士在10月29日同《每日經(jīng)濟新聞》記者交流時表示，盡管近期市場有所回暖，主動權(quán)益凈值迅速修復(fù)，但是偏股混合型基金指數(shù)距2021年高點仍有一定距離。“此前受行情持續(xù)調(diào)整，主動權(quán)益基金業(yè)績出現(xiàn)全面回調(diào)，規(guī)模也相對承壓。”

半數(shù)以上主動權(quán)益類基金跑輸業(yè)績比較基準(zhǔn)

事實上，主動權(quán)益類基金的優(yōu)勝劣汰已拉開序幕。民生證券研報顯示，今年三季度，在按照業(yè)績排名劃分的主動權(quán)益類基金中，大多數(shù)此類基金產(chǎn)品都遭遇了凈贖回，僅有在二季度業(yè)績較好并且三季度業(yè)績不差的基金，才獲得投資者凈申購。如果主動權(quán)益類基金的業(yè)績不能持續(xù)向好，大概率會被投資者贖回。

體現(xiàn)在基金的業(yè)績與份額變化的相關(guān)性上，三季度出現(xiàn)了比較明顯的負(fù)反饋效應(yīng)，很多基金的凈值在三季度內(nèi)有明顯提升，但總體份額呈現(xiàn)凈贖回。另一方面，即便看似業(yè)績不錯，但相較于業(yè)績比較基準(zhǔn)，仍有大量產(chǎn)品沒有“跟上腳步”。

Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截止到今年三季度末，全市場5552只主動權(quán)益類基金當(dāng)中（統(tǒng)計普通股票型、偏股混合型基金，統(tǒng)計所有份額），共有3883只基金的三季度凈值增長率不及業(yè)績比較基準(zhǔn)收益率。

需要指出的是，在主動權(quán)益類基金的業(yè)績比較基準(zhǔn)當(dāng)中，受限于資產(chǎn)投資的設(shè)定，很多都疊加了債券收益率，即便是普通股票型基金，比較基準(zhǔn)中也會有類似銀行活期存款利率、債券投資收益等比較因子。倘若去除這些因子的影響，基金的業(yè)績與比較基準(zhǔn)之間的差距有可能進(jìn)一步拉大。

不僅如此，對于一些主題行業(yè)性投資基金來說，往往以窄基作為比較基準(zhǔn)，但記者注意到，在跑輸業(yè)績比較基準(zhǔn)的基金當(dāng)中，有的相對寬基指數(shù)的區(qū)間漲幅也明顯落后，顯示出非常明顯的“主動跑輸被動”現(xiàn)象。

Wind統(tǒng)計顯示，普通股票型基金指數(shù)在三季度的收益率為11.83%，偏股混合型基金在三季度的收益率為10.68%。同期上證指數(shù)、滬深300以及創(chuàng)業(yè)板指的漲幅分別達(dá)到12.44%、16.07%、29.21%。

普漲行情下主動型基金為何難以跑贏指數(shù)？

對于經(jīng)歷過三季度末A股突然強勢反彈行情的投資人來說，發(fā)現(xiàn)主動型產(chǎn)品跑輸業(yè)績比較基準(zhǔn)，特別是對跑輸大盤等寬基指數(shù)難以理解，畢竟從一些個股的收益情況來看，短短一周時間翻倍的不在少數(shù)。

然而，類似被動型基金戰(zhàn)勝主動型基金，抑或是主動管理型基金在市場行情走好的同時卻跑輸業(yè)績比較基準(zhǔn)，甚至跑輸大盤等寬基指數(shù)的情況曾經(jīng)也有發(fā)生。2006年到2007年，以及2015年的單邊牛市行情當(dāng)中，“主動戰(zhàn)勝被動”的基金也不多見。

《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪業(yè)內(nèi)人士發(fā)現(xiàn)，這一現(xiàn)象的發(fā)生與基金的倉位管理有關(guān)。華南某公募界人士告訴記者，指數(shù)型產(chǎn)品不需要做選股和擇時，這些基金沒有太多調(diào)倉換股的空間，可以理解為“靠天吃飯”的特征。

“反觀主動策略型產(chǎn)品當(dāng)中，倉位往往是靈活配置的，遇到急速上漲的行情，倘若有大量的現(xiàn)金沒有配置，就會造成業(yè)績不如指數(shù)的情況。”在該人士看來，9月末A股的快速上漲很突然，很多股票倉位已降低的基金經(jīng)理很難快速跟上市場節(jié)奏。

同樣，北京某公募人士也告訴記者，在市場由beta主導(dǎo)的快速反彈階段，主動管理基金表現(xiàn)不及被動型產(chǎn)品，這背后既有行情啟動突然、始料未及、應(yīng)變不足等原因，也有基金倉位和投資策略等多方面因素影響。

晨星（中國）基金研究中心高級分析師李一鳴告訴記者，對于倉位比較穩(wěn)定的基金來說，基金經(jīng)理不會積極進(jìn)行擇時，因此基金的業(yè)績表現(xiàn)也不受倉位所影響。對于倉位比較靈活的基金，基金經(jīng)理能否把握到行情啟動的時機來進(jìn)行加倉，就會對業(yè)績造成影響。如果是管理規(guī)模比較大的基金，基金經(jīng)理想要迅速提高倉位的難度就比較高。

在李一鳴看來，指數(shù)基金代表了全市場所有參與者的平均收益，包括機構(gòu)投資者和個人投資者。主動基金之所以能戰(zhàn)勝指數(shù)，依靠的是基金經(jīng)理相對于個人投資者的信息處理能力優(yōu)勢。

“根據(jù)主流理論，隨著市場趨向成熟，個人投資者的占比減少或者個人投資者的投資理念趨向成熟，基金經(jīng)理相對于個人投資者的優(yōu)勢會逐步遞減，最終使得主動基金更難以戰(zhàn)勝指數(shù)基金。”李一鳴說。

主動權(quán)益類基金未來配置共識能否提升？

其實，對于主動權(quán)益類基金的表現(xiàn)，在最近幾年常被投資人詬病，一方面是其較差的投資體驗，另一方面則是A股市場的持續(xù)低迷讓很多投資者信心不足。疊加現(xiàn)階段“主動跑輸被動”的局面，未來主動權(quán)益類基金還能否有機會？能否提升投資人心中的配置共識？

針對這一問題，記者也采訪了相關(guān)人士，從業(yè)內(nèi)的反饋來看，指數(shù)基金當(dāng)前有其得天獨厚的市場環(huán)境，特別是趕上單邊行情，主動權(quán)益類產(chǎn)品的缺陷被放大了，但是拉長時間維度來看，主動權(quán)益類基金當(dāng)中依然有不少跑贏指數(shù)，甚至大幅領(lǐng)先。

中國公募基金發(fā)展至今已經(jīng)有近26年，僅以普通股票型及偏股混合型基金來看，目前累計單位凈值超過5元的基金數(shù)量達(dá)到49只，超過10元的有4只，最高的是嘉實增長，截至10月28日，累計單位凈值達(dá)到16.3089元。

有受訪者表示，需要明確的是，選擇主動權(quán)益基金的意義并非為了短期沖刺，更多是為了跟時間做朋友。同時主動管理基金本質(zhì)上還是一種投資工具，更多需考慮的是如何利用好這一工具。從中長期維度看，我國經(jīng)濟的高質(zhì)量發(fā)展會催生更豐富的權(quán)益投資機會。

從這些累計單位凈值超過5元的基金成立時間上看，絕大多數(shù)已經(jīng)成立十年以上。前述華南公募界人士表示，倘若比較主動與被動基金之間的好壞，很多成立十年以上的基金業(yè)績大增，遠(yuǎn)超業(yè)績比較基準(zhǔn)，以及其他寬基指數(shù)，但放在整個行業(yè)當(dāng)中，類似產(chǎn)品就顯得十分珍貴。

晨星（中國）基金研究中心高級分析師李一鳴表示，雖然近年來主動基金超額收益下降，但還是能夠看到一批投資能力非常出色的基金經(jīng)理。市場結(jié)構(gòu)的變化可能是一個緩慢而長期的過程，主動權(quán)益基金經(jīng)理的優(yōu)勢可能在較長的時間內(nèi)持續(xù)存在。

“基金經(jīng)理只有不斷打磨和精進(jìn)自己的投資能力，才能提高基金的超額收益，在投資長跑當(dāng)中勝出。投資者教育也是一個很重要的方面，主動基金經(jīng)理可以積極地向投資者闡述自身投資策略的特點和優(yōu)勢，來建立和鞏固自身產(chǎn)品的號召力。”李一鳴說。

此外，為應(yīng)對指數(shù)化沖擊，前述北京公募界人士表示，可以借鑒外部經(jīng)驗。美國主動權(quán)益基金在單品和布局兩個層面采取了應(yīng)對策略。單品層面，一是降低運營費用，改善成本劣勢；二是轉(zhuǎn)型主動ETF，提高透明度并降低持有成本；三是降低主動管理程度，管理風(fēng)格從追求彈性向穩(wěn)健收益轉(zhuǎn)移。行業(yè)層面，業(yè)績基準(zhǔn)集中化趨勢凸顯，同時風(fēng)格策略類產(chǎn)品為主流。

但是，他也強調(diào)，借鑒海外成熟市場經(jīng)驗，被動投資與主動投資齊頭并進(jìn)或是大勢所趨。ETF崛起將是改變未來市場微觀定價機制的重要變量之一，也折射出主動權(quán)益基金近幾年表現(xiàn)未達(dá)投資者預(yù)期后所遭遇的縮水困境。

他總結(jié)道，隨著資管新規(guī)過渡期結(jié)束，核心增量消失，賽道化行情也難以再繼續(xù)，風(fēng)格化憑借更強的持續(xù)性或成為未來基調(diào)。同時，在公募市場維持存量狀態(tài)的背景下，主動權(quán)益基金持續(xù)負(fù)超額使得規(guī)模持續(xù)下滑，未來在市場持續(xù)上漲的前提下或震蕩回升。