在關(guān)注LPR報(bào)價(jià)利率變動(dòng)的同時(shí)，更應(yīng)關(guān)注銀行貸款應(yīng)用LPR的情況。

改革后的貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）將在9月20日迎來(lái)第二次報(bào)價(jià)，因?yàn)橛辛吮局芤?000億全面降準(zhǔn)的“加持”，第二次LPR利率繼續(xù)小幅穩(wěn)步下行將是板上釘釘?shù)氖虑椤?/p>

綜合各方觀點(diǎn)看，第二輪LPR報(bào)價(jià)利率繼續(xù)下行主要有以下幾方面因素支撐：

一是全面降準(zhǔn)落地后會(huì)降低銀行負(fù)債端的資金成本，帶動(dòng)資產(chǎn)端LPR定價(jià)走低。

二是當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，需要進(jìn)一步降低實(shí)體融資利率，LPR作為新發(fā)放貸款的定價(jià)基準(zhǔn)，首次報(bào)價(jià)降幅有限，后續(xù)還有繼續(xù)下調(diào)的空間。

三是通脹預(yù)期升溫將會(huì)掣肘利率下調(diào)，有觀點(diǎn)認(rèn)為9月、10月將是CPI下行期，而10月之后的CPI可能會(huì)再度上升并突破3%，因此當(dāng)前是降低LPR利率的最佳窗口期。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，央行改革L(fēng)PR的目的旨在疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，暢通“貨幣當(dāng)局調(diào)節(jié)政策目標(biāo)利率（如MLF）-影響市場(chǎng)基準(zhǔn)利率（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率）-市場(chǎng)主體交易形成實(shí)際利率”的傳導(dǎo)鏈條。有意思的是，自LPR首次報(bào)價(jià)后，市場(chǎng)對(duì)于要抓緊通過(guò)降低MLF利率來(lái)帶動(dòng)LPR利率下調(diào)的聲音就多了起來(lái)。

那么，下調(diào)MLF利率究竟是否是促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資利率下降的當(dāng)務(wù)之急？本周央行到期續(xù)作MLF時(shí)未調(diào)整利率，以及美聯(lián)儲(chǔ)再度降息后中國(guó)央行仍按兵不動(dòng)已是給了答案。所以，關(guān)于MLF利率下調(diào)的討論近期可以告一段落。

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

第二次LPR報(bào)價(jià)利率將大概率小幅下調(diào)

8月20日，新LPR首次報(bào)價(jià)較此前有所下調(diào)，其中，1年期LPR報(bào)價(jià)4.25%，較之前1年期LPR的4.31%水平下降6bp，較1年期貸款基準(zhǔn)利率下降10bp；5年期LPR報(bào)價(jià)4.85%。

面對(duì)即將到來(lái)的9月20日的第二次報(bào)價(jià)結(jié)果，市場(chǎng)普遍認(rèn)為報(bào)價(jià)利率繼續(xù)小幅下調(diào)無(wú)懸念。民生銀行首席宏觀研究員溫彬表示，全面降準(zhǔn)釋放的資金有助于降低銀行負(fù)債成本，銀行點(diǎn)差有望縮減5bp。

光大證券首席固定收益分析師張旭對(duì)券商中國(guó)記者表示，預(yù)計(jì)第二次LPR報(bào)價(jià)利率還會(huì)延續(xù)下行趨勢(shì)，且下行幅度或較第一次報(bào)價(jià)有所擴(kuò)大。此外需要注意的是，企業(yè)的貸款利息成本既與MLF、LPR這類價(jià)格變量有關(guān)，又與參考LPR定價(jià)的貸款數(shù)量有關(guān)。當(dāng)務(wù)之急不是下調(diào)MLF利率，而是推動(dòng)各金融機(jī)構(gòu)抓緊運(yùn)用LPR。沒(méi)有相當(dāng)數(shù)量的參考LPR定價(jià)的貸款為基礎(chǔ)，即使下調(diào)了MLF利率也很難起到明顯降企業(yè)融資成本的作用。

券商中國(guó)記者此前獨(dú)家報(bào)道，隨著LPR報(bào)價(jià)形成機(jī)制改革落地，為督促各銀行運(yùn)用LPR定價(jià)，央行制定了對(duì)銀行新發(fā)放貸款應(yīng)用LPR情況的具體要求。本次針對(duì)銀行在新發(fā)放貸款中應(yīng)用LPR的考核主要有兩方面內(nèi)容：

一是設(shè)定了三個(gè)考核時(shí)點(diǎn)和“358”目標(biāo)，具體來(lái)說(shuō)，截至今年9月末，全國(guó)性銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)新發(fā)放貸款中，應(yīng)用LPR作為定價(jià)基準(zhǔn)的比例不少于30%；截至12月末，上述占比要不少于50%；截至明年3月末，上述占比不少于80%。

二是將貸款利率競(jìng)爭(zhēng)行為納入宏觀審慎評(píng)估（MPA），所有銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)不得通過(guò)協(xié)同設(shè)定貸款利率隱性下限，否則在MPA考核中實(shí)行“一票否決”。

記者了解到，目前各家銀行在新發(fā)放貸款中應(yīng)用LPR的普及程度差距較大，總體看，大中型銀行的合同文本修改、系統(tǒng)切換等準(zhǔn)備工作已經(jīng)完成，其對(duì)LPR的應(yīng)用程度更高，但小銀行則還需一段時(shí)間的準(zhǔn)備。因此，考慮到地方中小銀行定價(jià)能力有待提高，上述“358”考核目標(biāo)初期不針對(duì)包括農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)信合作組織、村鎮(zhèn)銀行等地方法人中小銀行。

當(dāng)務(wù)之急是推動(dòng)銀行抓緊運(yùn)用LPR而非利率過(guò)快下降

繼9月17日央行到期續(xù)作MLF時(shí)維持利率水平不變后，9月19日，在美聯(lián)儲(chǔ)落地年內(nèi)第二次降息時(shí)，中國(guó)央行依舊沒(méi)有選擇跟進(jìn)降息，央行公告稱，為對(duì)沖稅期高峰、政府債券發(fā)行繳款、地方國(guó)庫(kù)現(xiàn)金管理到期等因素的影響，維護(hù)季末流動(dòng)性平穩(wěn)，當(dāng)天央行開(kāi)展1200億元7天期逆回購(gòu)和500億元14天期逆回購(gòu)操作，操作利率維持2.55%和2.7%不變。當(dāng)日無(wú)逆回購(gòu)到期，實(shí)現(xiàn)1700元流動(dòng)性凈投放。

市場(chǎng)對(duì)于降息的預(yù)期再度落空。不過(guò)，相比于17日MLF續(xù)作時(shí)未降息，市場(chǎng)對(duì)于19日公開(kāi)市場(chǎng)操作未跟進(jìn)美聯(lián)儲(chǔ)降息的反應(yīng)較為平淡，債市、股市均未出現(xiàn)明顯波動(dòng)。

雖然此前業(yè)內(nèi)多數(shù)聲音呼吁央行要盡快降低MLF利率以促進(jìn)LPR報(bào)價(jià)利率的明顯降低，但反對(duì)的聲音也不少。

張旭對(duì)記者表示，LPR報(bào)價(jià)利差尚具有較大的壓降潛力，因此立刻降低MLF利率意義不大。事實(shí)上，在大量銀行貸款暫未參考LPR的客觀背景下，LPR不宜下降過(guò)快，避免銀行在切換基準(zhǔn)時(shí)賦予新貸款過(guò)高的初始上浮比例。在LPR報(bào)價(jià)利差尚未充分壓縮的背景下，當(dāng)前MLF利率亦不宜下調(diào)，這樣才能更好地達(dá)到運(yùn)用市場(chǎng)化改革辦法推動(dòng)降低貸款實(shí)際利率的目的。單靠降低MLF利率無(wú)法疏通貨幣政策傳導(dǎo)，當(dāng)務(wù)之急是推動(dòng)各金融機(jī)構(gòu)抓緊運(yùn)用LPR。

張旭稱，LPR和MLF利率的變化具有本質(zhì)上的不同。完善LPR報(bào)價(jià)機(jī)制是通過(guò)改革的方式疏通貨幣政策傳導(dǎo)，從而降低企業(yè)的融資成本；MLF是貨幣政策的日常操作工具，單靠下調(diào)MLF的方式推動(dòng)LPR下降，偏離了國(guó)常會(huì)提出的“改革辦法促進(jìn)實(shí)際利率水平明顯下降”的初衷。

華泰證券研報(bào)稱，本次沒(méi)有選擇降低MLF利率可能有幾點(diǎn)考量：一是降準(zhǔn)剛剛落地，此時(shí)再降息容易讓市場(chǎng)對(duì)政策和流動(dòng)性產(chǎn)生過(guò)高的預(yù)期，也會(huì)對(duì)匯率造成壓力;二是在LPR機(jī)制推廣還剛剛開(kāi)始、LPR合理利差還沒(méi)有穩(wěn)定前，調(diào)降MLF的帶動(dòng)作用有限，反而浪費(fèi)一顆“子彈”。降準(zhǔn)之后，本月20日LPR預(yù)計(jì)仍有調(diào)降空間，中美貿(mào)易談判仍在進(jìn)行中，不需要急于出手。

中信證券研究所副所長(zhǎng)明明認(rèn)為，在前期全面降準(zhǔn)和LPR利率機(jī)制改革推進(jìn)后，降息政策仍然在觀望中，央行堅(jiān)持以改革的方式降成本，維持流動(dòng)性水平的合理充裕，暫時(shí)不愿意動(dòng)用更大力度的價(jià)格工具。

“在LPR新報(bào)價(jià)機(jī)制下，MLF與LPR的利差也并非恒定不變，月度報(bào)價(jià)會(huì)根據(jù)資金成本、市場(chǎng)供求和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素定價(jià)。LPR首次報(bào)價(jià)下行幅度小，當(dāng)前1年LPR報(bào)價(jià)4.25%，與1年期MLF操作利率利差仍然在95bps，與1年期貸款基準(zhǔn)利率9折的3.915%利差仍有33.5bps。理論上1年LPR與1年期MLF利率利差仍然存在最大33.5bps的壓縮空間。因而在動(dòng)用降息工具前，仍然可以通過(guò)進(jìn)一步壓縮LPR與MLF利率的利差的方式來(lái)引導(dǎo)貸款利率下行。”明明稱。

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

促進(jìn)LPR利率明顯下降，除了降息還需要做哪些？

短期來(lái)看，通過(guò)下調(diào)MLF利率帶動(dòng)LPR利率下調(diào)的必要性不強(qiáng)，但待LPR在新發(fā)放貸款中應(yīng)用度提高，屆時(shí)MLF利率下調(diào)的窗口期才會(huì)打開(kāi)。

光大證券首席銀行業(yè)分析師王一鋒表示，降準(zhǔn)與MLF利率下調(diào)互不干擾，可以共同強(qiáng)化LPR下降效果。在LPR報(bào)價(jià)過(guò)程中，采取MLF＋點(diǎn)差的形式進(jìn)行報(bào)價(jià)，但MLF價(jià)格在定價(jià)模型中所占的比重并不大，MLF降低僅部分反映在資金成本中，另一部分資金成本的變化則反映在點(diǎn)差之中。如果單純降低MLF來(lái)引導(dǎo)LPR明顯下行，則對(duì)銀行體系形成直接擠壓，銀行內(nèi)在降價(jià)動(dòng)力不足。為明顯調(diào)降LPR利率，一方面，央行需要從基準(zhǔn)利率入手，通過(guò)調(diào)降MLF利率降低LPR利率；另一方面，也需要通過(guò)降低資金成或改善風(fēng)險(xiǎn)成本，釋放政策紅利，方便更好地引導(dǎo)貸款實(shí)際利率的下行。

隨著歐央行降息并重啟量化寬松（QE）、美聯(lián)儲(chǔ)落地年內(nèi)第二次降息，以及此前近25個(gè)左右的國(guó)紛紛在今年降息，新一輪全球貨幣寬松潮再現(xiàn)。雖然目前中國(guó)央行未下調(diào)MLF等政策利率，體現(xiàn)了我國(guó)以我為主的貨幣政策獨(dú)立性，但受經(jīng)濟(jì)下行壓力加大影響，中長(zhǎng)期看降息仍有空間。

華創(chuàng)證券首席宏觀分析師張瑜對(duì)券商中國(guó)記者表示，現(xiàn)在降息存變數(shù)的主要原因還是通脹預(yù)期的掣肘，相比于9月，11月降息的概率更大。因?yàn)檠胄幸矔?huì)觀察9月、10月的兩次LPR報(bào)價(jià)結(jié)果情況相機(jī)而動(dòng)。

今日2650億MLF到期后，下一次MLF到期將是11月5日，屆時(shí)央行的續(xù)作操作將成為觀察是否降息的又一重要窗口期。

券商中國(guó) 孫璐璐

封面圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)