每經(jīng)記者 陳晨    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片來源：攝圖網(wǎng)

近日，“愛建證券 還錢”的馬甲掛在愛建證券上海、無錫、寧波等幾大營業(yè)廳的照片流傳于網(wǎng)絡(luò)，引發(fā)了業(yè)內(nèi)討論。據(jù)火山君（微信公眾號：huoshan5188）了解，上述情景的出現(xiàn)是由于愛建證券旗下愛迪新能源集合資產(chǎn)管理計劃不能正常兌付而引發(fā)。該產(chǎn)品共分三期，發(fā)行規(guī)模合計1.857億元，融資方為凱迪生態(tài)。

2018年3月30日，凱迪生態(tài)發(fā)布業(yè)績預(yù)告，公司2017年預(yù)計虧損13億元~16億元。在發(fā)布此業(yè)績預(yù)告后，中誠信將凱迪生態(tài)主體及相關(guān)債項信用等級列入信用評級觀察名單。但令人難以理解的是，愛建證券卻并沒有及時采取行動以及發(fā)布風(fēng)險提示，而是到凱迪生態(tài)2018年5月中期票據(jù)不能兌付后才遲遲行動。然而為時已晚，等來的卻是資管計劃一期、二期不能正常兌付。

其實，愛建證券非標(biāo)產(chǎn)品違約只是非標(biāo)市場出現(xiàn)的案例之一。根據(jù)招商證券測算，2019年才是非標(biāo)到期的高峰期。對于2018年而言，不包括保險資管，2季度開始顯現(xiàn)壓力的非標(biāo)到期規(guī)模為3.4萬億元；相同機(jī)構(gòu)口徑下，2019年非標(biāo)到期體量將陡增至6萬億元。就2019年上半年而言，到期壓力主要體現(xiàn)在券商資管上，2季度到期規(guī)模將達(dá)到4220億元。

愛建證券未能及時披露風(fēng)險提示

愛建證券愛迪新能源集合資產(chǎn)管理計劃（下稱，資管計劃）共分三期，第一期成立于2016年10月20日，規(guī)模為6290萬元；第二期成立于2016年11月10日，規(guī)模為7480萬元；第三期成立于2017年3月3日，規(guī)模為4800萬元；合計1.857億元，各期期限均為24個月。此外，認(rèn)購金額不得低于100萬元人民幣，并可多次認(rèn)購，推廣期間追加認(rèn)購金額應(yīng)為10萬元人民幣的整數(shù)倍，

合同顯示，該資產(chǎn)計劃主要投資于陜西省國際信托股份有限公司設(shè)立的“陜國投·愛迪新能源集合資金信托計劃”(以下簡稱“信托計劃”)，信托計劃用于向凱迪生態(tài)環(huán)境科技股份有限公司發(fā)放信托貸款，補充其流動資金。陽光凱迪新能源集團(tuán)有限公司提供不可撤銷無限連帶責(zé)任擔(dān)保。

按照合同約定，第一期產(chǎn)品應(yīng)于2018年10月19日到期，第一期的投資者本應(yīng)該滿懷期待地收到第一期的本息，但是等來的卻是到期無法按時兌付的公告。

2018年10月19日，愛建證券公告表示，根據(jù)凱迪生態(tài)公告稱，流動資金緊張，擬進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，導(dǎo)致無法按時支付信托計劃本金和剩余利息，造成本集合計劃所投資的信托計劃未能按時變現(xiàn)，本次無法按時進(jìn)行份額退出。

其實，第一期投資者無法正常變現(xiàn)應(yīng)該早有心理預(yù)期。同樣，第二期和第三期的投資者亦是如此，只是時間先后的問題罷了。

2017年11月15日，凱迪生態(tài)發(fā)布公告稱，擬進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，擬出售包括風(fēng)水電、煤礦、林業(yè)等非生物質(zhì)發(fā)電資產(chǎn)。

2018年3月30日，凱迪生態(tài)發(fā)布業(yè)績預(yù)告，公司2017年預(yù)計虧損13億元~16億元。在發(fā)布此業(yè)績預(yù)告后，中誠信將凱迪生態(tài)主體及相關(guān)債項信用等級列入信用評級觀察名單。

2018年4月28日，凱迪生態(tài)公告稱，延遲披露2017年年度報告及2018年一季度財務(wù)報表。因未能在限定期限內(nèi)披露前述報告，深交所在第一時間啟動對凱迪生態(tài)及相關(guān)責(zé)任人的紀(jì)律處分程序，并提請立案稽查。

2018年5月7日，凱迪生態(tài)發(fā)布公告稱，武漢凱迪電力有限公司2011年度第一期中期票據(jù)（11凱迪MTN1）應(yīng)于2018年5月5日（法定節(jié)假日順延到5月7日）兌付本息。截至兌付日日終，公司未能按照約定籌措償債資金，11凱迪MTN1不能按期足額償付。之后，中誠信將凱迪生態(tài)主體評級由AA下調(diào)至C。

然而，火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，對于以上的潛在問題，愛建證券并沒有及時提示相應(yīng)風(fēng)險，第一次提示風(fēng)險還是在2018年5月8日。尤其是當(dāng)凱迪生態(tài)在2018年3月30日披露將發(fā)生巨額虧損后，該資管計劃的2018年一季度報告中還竟然寫明：信托計劃運行正常，未收到陜國投關(guān)于信托計劃財產(chǎn)發(fā)生或即將發(fā)生損失的任何信息披露。

1300萬自有資金參與資管計劃

愛建證券作為資管計劃的管理人，直到凱迪生態(tài)中期票據(jù)違約后，才采取了相應(yīng)補救措施。2018年5月8日愛建證券稱，在凱迪生態(tài)中期票據(jù)違約后，其狀況持續(xù)惡化，已向信托計劃管理人陜國投發(fā)函，要求《信托貸款合同》項下的全部貸款本息立即到期，并要求借款人在2018年5月30日前無條件清償全部欠款。

但事實上，“亡羊補牢，為時已晚”。凱迪生態(tài)未能償還貸款本息，愛建證券便委托律師于2018年6月7日在陜西省高級人民法院立案，同時進(jìn)行財產(chǎn)保全工作。之后事件的發(fā)展不難想到，投資者苦苦等來的只有一次次“遲到”的風(fēng)險提示公告，以及第一期、第二期無法進(jìn)行收益分配的公告。

資管計劃2018年三季度管理報告顯示，截至2018年9月3日，凱迪生態(tài)逾期債務(wù)共計39.64億元，最近一期經(jīng)審計的公司資產(chǎn)為106.33億元，逾期債務(wù)占最近一期審計凈資產(chǎn)的比例為37.28%。另外，截至2018年8月14日，陽光凱迪持有凱迪生態(tài)股票被凍結(jié)及輪候凍結(jié)共計20次，凍結(jié)申請人包括券商、信托、融資租賃等，原因涉及金融借款糾紛、融資租賃糾紛、股權(quán)質(zhì)押合同糾紛等。

值得一提的是，火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，或許是為了表達(dá)與投資者利益風(fēng)險共擔(dān)的精神以及安撫投資者，就在發(fā)布第一次風(fēng)險提示的2018年5月8日當(dāng)天，愛建證券還以自有資金1300萬元參與愛建證券愛迪新能源集合資產(chǎn)管理計劃。愛建證券稱，集合計劃管理人將與全體委托人按照持有本集合計劃份額的比例共擔(dān)風(fēng)險和收益，但同時也強(qiáng)調(diào)，自有資金參與份額不承擔(dān)任何收益補償義務(wù)。不過，從前述投資者的要求“還錢”的事件來看，投資者似乎對愛建證券的行為并不買賬。

最新動態(tài)顯示，2018年12月26日，陜國投收到《民事判決書》，陜西省高級人民法院判令凱迪生態(tài)于判決發(fā)生效率之日起十五日內(nèi)向陜國投償還借款本息及罰息；并支付違約金、律師費和申請訴訟保全保險費；判令陽光凱迪對前述凱迪生態(tài)的債務(wù)承擔(dān)連帶保證責(zé)任。愛建證券稱，尚不能判斷《民事判決書》有效被告的日期以及被告是否上訴，《民事判決書》尚未生效。

愛建證券于2002年經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)成立，公司注冊地在中國（上海）自由貿(mào)易試驗區(qū)。公司主要股東為上海陸家嘴金融發(fā)展有限公司和上海愛建集團(tuán)股份有限公司，目前公司注冊資本11億元人民幣。

火山君（微信公眾號：huoshan5188）查詢到，2009年可以看做是愛建證券業(yè)績的“轉(zhuǎn)折點”。在2009年以前（無2004年數(shù)據(jù)），愛建證券有3個年份發(fā)生虧損，但自2009年后均能實現(xiàn)盈利，不過凈利潤僅有2015年超過1億元。2015年至2017年，愛建證券的營業(yè)收入分別是5.43億元、4.24億元和4.22億元，凈利潤分別為1.59億元、0.42億元和0.28億元，不難發(fā)現(xiàn)，自2015年后，愛建證券業(yè)績走上了下坡路。雖然愛建證券2018年的業(yè)績尚未披露，但從2018年上半年的情況便可知曉一二：2018年上半年愛建證券營業(yè)收入和凈利潤分別為2.05億元和0.07億元，分別同比下滑3.65%和77%。

今年上半年券商資管迎非標(biāo)到期壓力

其實，愛建證券產(chǎn)品只是非標(biāo)市場違約的一個縮影。

就以愛建證券本次踩雷的凱迪生態(tài)來說，并非僅有愛建證券一家遭殃。據(jù)火山君（微信公眾號：huoshan5188）不完全統(tǒng)計，融資給凱迪生態(tài)的集合計劃，除了愛建證券外，聯(lián)儲證券、國盛資管和大同證券旗下的資管計劃都深陷其中。尤其是大同證券，旗下同吉1號、2號和5號最終融資人都是凱迪生態(tài)。隨著凱迪生態(tài)的連環(huán)爆雷，這些資管計劃也都不能如期兌付。

火山君（微信公眾號：huoshan5188）注意到，很多非標(biāo)融資的資金都是用于補充流動性。蘇寧金融研究院高級研究員王錕告訴火山君：“企業(yè)會優(yōu)先選擇通過信貸或發(fā)債的方式進(jìn)行融資，非標(biāo)融資成本會高于銀行和發(fā)債融資。但是，企業(yè)出現(xiàn)短期流動性需求時，通過非標(biāo)融資就能快速解決。”

不過，資深信托研究院袁吉偉也向火山君（微信公眾號：huoshan5188）指出，非標(biāo)融資的融資客戶主要是銀行、發(fā)債覆蓋不到的客戶，或者通過銀行、發(fā)債無法滿足融資需求的客戶，所以客戶質(zhì)量要下沉些，存在部分非標(biāo)融資客戶整體實力不強(qiáng)的問題。此外，王錕也進(jìn)一步告訴火山君，如果企業(yè)過度依賴非標(biāo)渠道且愿意以很高的票息進(jìn)行非標(biāo)融資，至少說明企業(yè)的短期資金壓力明顯。此類企業(yè)也往往達(dá)不到信貸和債券融資要求，可以說經(jīng)營風(fēng)險較高。

“公司非標(biāo)融資違約后，不僅使得債券估值承壓，還會引發(fā)公司新增融資斷裂。如果這些主體內(nèi)生現(xiàn)金流得不到改善，或者外部支持力度不足，資產(chǎn)又難以快速變現(xiàn)，則流動性問題很可能最終傳導(dǎo)至信用債市場”，天風(fēng)證券如此表示。

其實，2018年非標(biāo)到期并非高峰。據(jù)招商證券分析，假設(shè)通道非標(biāo)與社融非標(biāo)存續(xù)期均為3年，初步計算結(jié)果顯示，2018年到期非標(biāo)總量（社融非標(biāo)加通道非標(biāo)）規(guī)模為7萬億元，2019年到期總量為6.8萬億元。

不過，在此需要考慮剔除兩個方面，一是2018年1季度資管新規(guī)尚未成為硬約束，不少非標(biāo)產(chǎn)品滾動續(xù)借普遍，2018年非標(biāo)實質(zhì)到期影響集中在2-4季度，但2019年將延展至全年；二是保險資管非標(biāo)投資中可能存在部分地方政府牽頭的項目，剛兌屬性偏強(qiáng)，因而需做剔除處理。所以，對于2018年而言，不包括保險資管，2季度開始顯現(xiàn)壓力的到期規(guī)模為3.4萬億元；相同機(jī)構(gòu)口徑下，2019年非標(biāo)到期體量將陡增至6萬億元。

招商證券進(jìn)一步分析顯示，2019年，信托（剔除信托貸款）和券商資管投資非標(biāo)到期規(guī)模分別達(dá)到1.3萬億元和1.4萬億元，較2018年2-4季度總量增長245%和69%。相對而言，基金子公司增速放緩，2019年到期達(dá)到3200億元左右。到期節(jié)奏上，三類機(jī)構(gòu)50%以上非標(biāo)到期均集中在下半年，且4季度占比頗重。另外，就2019年上半年而言，到期壓力主要體現(xiàn)在券商資管，2季度到期規(guī)模達(dá)到4220億元。