每經(jīng)編輯 冷輝、王小璟、張祎 每經(jīng)實習記者 邊萬莉    

每經(jīng)記者冷輝、王小璟、張祎 每經(jīng)實習記者 邊萬莉 每經(jīng)編輯 姚祥云

12月22日下午，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責任公司（以下簡稱全國股轉(zhuǎn)公司）召開新三板分層與交易制度改革新聞發(fā)布會，發(fā)布籌劃許久的市場分層及交易制度改革方案，標志著深化新三板改革邁出關(guān)鍵步伐。

改革方案主要包括三個方面：交易制度方面，引入競價交易；分層制度改革方面，準入條件將調(diào)低凈利潤標準、調(diào)高營收標準，共同準入增加合格投資人人數(shù)不少于50人等；信息披露方面則從五大方面規(guī)范創(chuàng)新層公司信息披露。

整個新三板改革應(yīng)是一攬子政策，其推出也有先后順序，申萬宏源新三板資深高級分析師劉靖表示，對于掛牌公司的義務(wù)和權(quán)利，如果政策推出是先義務(wù)再權(quán)利，即企業(yè)先規(guī)范起來，再對投資者進行準入，這是比較審慎的政策推進態(tài)度。

引入競價交易：提升市場定價功能

12月22日下午，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)布了《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細則》（以下簡稱《轉(zhuǎn)讓細則》），明年1月15日起施行。

原采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式的股票盤中交易方式統(tǒng)一調(diào)整為集合競價，盤中時段的交易方式為集合競價與做市轉(zhuǎn)讓兩種，供掛牌企業(yè)自主選擇。與市場分層配套，對采取集合競價轉(zhuǎn)讓方式的股票實施差異化的撮合頻次，基礎(chǔ)層采取每日收盤時段1次集合競價，創(chuàng)新層采取每小時撮合1次的集合競價，每天共5次。

值得一提的是，為滿足市場參與人合理的協(xié)議轉(zhuǎn)讓需求，此次交易制度改革提供了盤后協(xié)議轉(zhuǎn)讓與特定事項協(xié)議轉(zhuǎn)讓兩種交易方式。符合一定數(shù)量、金額及相應(yīng)價格限制的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，可以通過交易系統(tǒng)在盤中申報、盤后成交；對于收購、對賭履約、同一實際控制人下的轉(zhuǎn)讓等合理的特殊轉(zhuǎn)讓需求，可以在線下通過申請辦理特定事項協(xié)議轉(zhuǎn)讓予以滿足。

聯(lián)訊研究院新三板負責人彭海向記者表示，交易制度具體改革措施符合之前的市場預(yù)期，預(yù)計集合競價交易將成為新三板市場的主流交易方式，交易制度改革是有助于提升市場的定價功能，鼓勵企業(yè)采用做市轉(zhuǎn)讓。

彭海同時認為，盤后協(xié)議有助于解決成交額較大的交易，尤其是近兩年市場解禁和產(chǎn)品到期壓力較大，由于盤后大宗交易的出現(xiàn)，做市轉(zhuǎn)讓制度目前比較尷尬的局面也將得到改善和緩解。

安信新三板諸海濱團隊分析認為，從”定”價交易到”競”價交易，一字之差實現(xiàn)質(zhì)的飛躍，定價功能將恢復(fù)。對于投資者而言，協(xié)議轉(zhuǎn)讓是定價交易，投資者只能被動地接受價格，而競價交易給投資者提供了參與報價的機會，可以尋求更優(yōu)化的價格改善。對于企業(yè)而言，交易方式的改變在一定程度上使得企業(yè)估值重構(gòu)。從監(jiān)管層面而言，引入競價交易能夠有效遏制當前市場上的價格操縱亂象，為市場創(chuàng)造更加公平和高效的環(huán)境。

此外，諸海濱團隊預(yù)計，部分做市企業(yè)或?qū)⒌靡孕迯?fù)，由于流動性危機，前期做市企業(yè)中股東戶數(shù)較大、符合創(chuàng)業(yè)板IPO財務(wù)條件的、市盈率小于20X的企業(yè)可能會迎來率先修復(fù)。從中長期來看，政策方向利好新三板，但是市場仍在寒冬之中，企業(yè)融資是否恢復(fù)、做市轉(zhuǎn)協(xié)議的趨勢是否減緩、投資人發(fā)行和退出態(tài)度是否緩和還有待觀察。在對于流動性的改善方面邊際上有一定效果，而流動性的本源還是需要提高“市場”參與度，未來新三板流動性改善還需要在股權(quán)分散度方面進一步發(fā)力。

創(chuàng)新層凈利準入標準調(diào)減：穩(wěn)定創(chuàng)新層

分層制度改革方面，也十分引人注目。全國股轉(zhuǎn)公司表示，分層制度的改革主要有三個方面內(nèi)容：一是在創(chuàng)新層準入條件的差異化標準中，調(diào)減凈利潤標準，提高營業(yè)收入標準，新增競價市值標準；二是在創(chuàng)新層準入條件的共同標準中，增加合格投資者人數(shù)要求；三是創(chuàng)新層維持條件改為以合法合規(guī)和基本財務(wù)要求為主。

從創(chuàng)新層準入條件來看，改革的主要內(nèi)容包括降低盈利性指標要求、提高營業(yè)收入指標要求、完善市值指標要求。改革之后的準入標準如下：

新標準一就包括：最近兩年連續(xù)盈利，且年均凈利潤不少于1000萬元；最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%；股本總額不少于2000萬元。而原標準一的要求是最近兩年連續(xù)盈利，且年均凈利潤不少于2000萬元，最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于10%。

新標準二包括：最近兩年營業(yè)收入連續(xù)增長，且年均復(fù)合增長率不低于50%；最近兩年平均營業(yè)收入不低于6000萬元；股本總額不少于2000萬元。而原標準二的要求是最近兩年平均營業(yè)收入不低于4000萬元。

新標準三包括：最近有成交的60個做市或者競價轉(zhuǎn)讓日的平均市值不少于6億元；股本總額不少于5000萬元；采取做市轉(zhuǎn)讓方式的，做市商家數(shù)不少于6家。

另外，《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，共同準入條件中，增加了“合格投資者人數(shù)不少于50人”的要求。實際上，此前試行的分層辦法中，原本就有合格投資者人數(shù)不少于50人的相關(guān)規(guī)定，只不過是出現(xiàn)在差異化準入條件（三）以及維持條件中。而在此次發(fā)布的正式分層辦法中，這一規(guī)定從維持標準環(huán)節(jié)前移到了準入環(huán)節(jié)。

就維持標準來看，新增了最低凈資產(chǎn)要求，刪除凈利潤、營業(yè)收入、市值等全部3項差異化維持標準、刪除“最近60個可轉(zhuǎn)讓日實際成交天數(shù)占比不低于50%”。同時，全國股轉(zhuǎn)公司表示，明年調(diào)層時間不變，仍為4月30日。

分層制度改革方案公布后，引起業(yè)內(nèi)人士熱議。東北證券股轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理張可亮認為，分層標準變化意義重大，降低了財務(wù)指標要求，讓更多企業(yè)看到希望，給精選層的推出預(yù)留了政策空間，讓市場對股轉(zhuǎn)下一步改革有了期待，這是回暖的跡象，讓更多投資人看到希望入場，能增加一些交易。

彭海對記者表示，之前的創(chuàng)新層標準中符合標準一的創(chuàng)新層企業(yè)很少，說明標準偏高，導致部門優(yōu)質(zhì)企業(yè)未能進入創(chuàng)新層，符合標準二的創(chuàng)新層企業(yè)較多，因此本次將標準二收入指標相應(yīng)上調(diào)，分層制度優(yōu)化主要降低財務(wù)標準，提高資本市場指標，有助于提升市場交易屬性，從而進一步完善市場定價功能。

同時彭海預(yù)計，2018年將不會出現(xiàn)批量創(chuàng)新層企業(yè)被調(diào)出這種大幅變動的情況。創(chuàng)新層的穩(wěn)定也為將來可能推進的再分層提供了實施的基礎(chǔ)條件。

五大方面從嚴信披：提高規(guī)范性成近期政策主線

信息披露制度改革方面，主要從五大方面規(guī)范創(chuàng)新層公司信息披露，實施創(chuàng)新層企業(yè)與基礎(chǔ)層企業(yè)差異化的信息披露制度。

全國股轉(zhuǎn)公司稱，鑒于創(chuàng)新層公司公眾化程度更高，對其信息披露作了從嚴要求。基礎(chǔ)層公司繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)有信息披露規(guī)則，但對其中要求過嚴、明顯不合理的個別規(guī)定作出了修改。

具體來看，一是在要求披露年度報告、半年度報告的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新層公司新增了季度報告的定期報告披露要求，從“可以”披露變?yōu)?ldquo;應(yīng)當”披露。基礎(chǔ)層公司應(yīng)當披露的則仍僅包括年度報告、半年度報告。并且，披露季度報告的，第一季度報告的披露時間不得早于上一年的年度報告。

二是創(chuàng)新層公司新增“業(yè)績快報”與“業(yè)績預(yù)告”制度安排。如創(chuàng)新層公司年度報告披露時間較晚，或者存在年度凈利潤變動較大的情況下，將要求其披露相應(yīng)的“業(yè)績快報”與“業(yè)績預(yù)告”，保證信息披露的及時性，減少內(nèi)部人利用信息優(yōu)勢進行內(nèi)幕交易的可能性?；A(chǔ)層公司不強制要求執(zhí)行。

三是創(chuàng)新層公司審計從嚴要求。創(chuàng)新層公司應(yīng)當執(zhí)行財政部關(guān)于關(guān)鍵事項審計準則的相關(guān)規(guī)定；定期報告應(yīng)披露關(guān)鍵事項審計意見涉及情況；審計簽字注冊會計師要定期輪換，應(yīng)當參照執(zhí)行中國證監(jiān)會關(guān)于證券期貨審計業(yè)務(wù)注冊會計師定期輪換的相關(guān)規(guī)定。

四是創(chuàng)新層公司應(yīng)當按照行業(yè)信息披露規(guī)則的相關(guān)要求，根據(jù)行業(yè)特點披露相應(yīng)信息。其定期報告探索行業(yè)信息差異化披露，增加分析性要求，披露不同產(chǎn)品和服務(wù)的收入構(gòu)成、行業(yè)狀況和監(jiān)管政策變化情況等信息，提高信息披露的針對性，對董監(jiān)高薪酬、審計費用公開化。對應(yīng)的，基礎(chǔ)層定期報告減少分析性要求，對部分重大事件設(shè)置免披比例，部分內(nèi)容改為自愿披露。全國股轉(zhuǎn)公司將推出創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層定期報告披露格式指引。

五是創(chuàng)新層公司應(yīng)當設(shè)立董事會秘書。建立董事會秘書準入考核制度，提高信息披露從業(yè)管理人員的素質(zhì)。基礎(chǔ)層公司未設(shè)董事會秘書的，應(yīng)指定一名具有相關(guān)專業(yè)知識的人員作為信息披露事務(wù)負責人，負責信息披露管理事務(wù)。

對此，菁財資本創(chuàng)始合伙人葛賢通表示，市場分層、股票轉(zhuǎn)讓和信息披露制度的改革，屬于市場基礎(chǔ)性制度改革。此次改進對于修復(fù)新三板市場生態(tài)等方面的作用或不及市場期待的那么高，但將為后續(xù)的改革措施夯實地基。

申萬宏源新三板資深高級分析師劉靖則對《每日經(jīng)濟新聞》記者分析稱，首先，信息披露對于一些中小企業(yè)來說肯定是一種成本。同時，信息披露又是投資者了解企業(yè)經(jīng)營狀況的一個非常重要的渠道，信息披露越多、投資人的信息收集成本越低。這中間，全國股轉(zhuǎn)公司需要做一個衡量。

劉靖認為，2017年初以來，都是“打掃好屋子再迎客”這樣一個政策思路，提高規(guī)范性是近期新三板政策的主線。信披細則的出臺，對于提高整個市場尤其是創(chuàng)新層公司的規(guī)范性，是基礎(chǔ)性的建設(shè)，為后續(xù)改革奠定基礎(chǔ)。

整個新三板改革應(yīng)該是一攬子政策，但政策不可能一次性推出，會有先后順序。劉靖表示，對于掛牌公司的義務(wù)和權(quán)利，如果政策推出是先義務(wù)再權(quán)利，即企業(yè)先規(guī)范起來，再對投資者進行準入，這是比較審慎的政策推進態(tài)度。但短期來看，義務(wù)增加了權(quán)利沒享受到，對掛牌公司來說構(gòu)成一定壓力，一些大公司選擇加速去進行IPO是有可能的。