每經(jīng)編輯 桂浩明    

◎桂浩明

新三板的做市商制度已經(jīng)正式實(shí)施，首批43家新三板掛牌公司實(shí)行了做市轉(zhuǎn)讓，由相關(guān)券商提供雙向報(bào)價(jià)，這樣交易也就有所活躍，這是一個(gè)很好的現(xiàn)象。

不過，即便如此，新三板的交易水平還是相對偏低。盡管在理論上新三板并不以組織交易為主要目標(biāo)，但如果缺乏最起碼的基礎(chǔ)交易量，其他諸如價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能就難以真正形成。新三板中有一家證券公司掛牌，其股本規(guī)模是比較大的，但大半年來沒有一筆成交。最近有上市公司準(zhǔn)備收購該公司，此時(shí)新三板就完全不能給上市公司提供一個(gè)定價(jià)參考，而且無論是作為新三板的投資者，還是該證券公司的股東，都沒有能夠通過新三板來實(shí)現(xiàn)股份的買賣，這也不能不說是一件令人遺憾的事情。顯然，怎樣充分發(fā)揮新三板的功能與作用，是擺在眾人面前一個(gè)很現(xiàn)實(shí)的問題。即便有了做市商制度，也不足以完全解決其流動(dòng)性不足的問題。

原因很簡單，實(shí)行做市商制度以后，在新三板掛牌公司的股份，就有做市商通過雙向報(bào)價(jià)的方式來維護(hù)其流動(dòng)性，但做市商不可能取代普通投資者，也沒有能力滿足一旦巨額買賣出現(xiàn)而形成的交易需求，在充分考慮庫存風(fēng)險(xiǎn)以及投資風(fēng)險(xiǎn)的背景下，做市商的操作空間有限，尤其在面對大量對手盤的時(shí)候，其有效性也會(huì)有一定問題。要使得新三板具有基礎(chǔ)流動(dòng)性，就必須形成相應(yīng)的投資隊(duì)伍，讓市場上的一批有條件的投資者加入到新三板交易的行列中來。

現(xiàn)在證券市場上的投資者，對于新三板普遍感興趣，作為一種創(chuàng)業(yè)投資的主要途徑，新三板有其不同于主板市場的吸引力。但是，客觀上現(xiàn)在真正介入新三板的投資者還很少，這主要是受制于制度?，F(xiàn)行政策規(guī)定，新三板實(shí)行投資者適當(dāng)性管理，參與的投資者必須有一定的證券投資經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)還要有500萬元以上的金融資產(chǎn)。作為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)相對較高的市場，對于入市的投資者進(jìn)行教育，并且設(shè)置一定的進(jìn)入門檻，這是應(yīng)該的。但這個(gè)門檻不能太高，以至于把絕大多數(shù)投資者都擋在了門外。指數(shù)期貨的投資風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該比較大，現(xiàn)在的門檻是參與者必須持有50萬元的金融資產(chǎn)。過去對融資融券的參與者也有類似的要求，但現(xiàn)在隨著這個(gè)交易的成熟與普及，很多券商已經(jīng)開始降低門檻。相比之下，現(xiàn)在新三板的入市門檻的確顯得非常高，根據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，目前平均每個(gè)證券賬戶所持有的金融資產(chǎn)不到5萬，單個(gè)賬戶持有百萬元以上資產(chǎn)的不到總數(shù)的0.3%，持有500萬元及以上資產(chǎn)的自然更少。在這種情況下，以500萬元作為入市的起點(diǎn)，新三板自然難以獲得足夠的客戶參與，投資者數(shù)量不足，不可能不影響到其流動(dòng)性。一個(gè)簡單的事實(shí)是，現(xiàn)在新三板每月大概會(huì)有100家公司掛牌，這是一個(gè)很快的速度，但相應(yīng)的投資者數(shù)量增加就要緩慢多了，絕大多數(shù)公司掛牌后幾乎沒有交易，這種情況不能說正常。新三板價(jià)格波動(dòng)沒有漲跌停板，上下震蕩可能會(huì)很激烈，普通投資者如果缺乏風(fēng)險(xiǎn)意識容易招致?lián)p失，但現(xiàn)在有了做市商制度，至少對這方面的風(fēng)險(xiǎn)有了一定的防范能力。由此，的確是該考慮適當(dāng)降低新三板入市門檻的問題了。如果它對投資者的要求與股指期貨一樣，那么既可以基本滿足風(fēng)險(xiǎn)控制的要求，同時(shí)也能適應(yīng)相當(dāng)一部分投資者對投資新三板的要求，應(yīng)該說是可行的。

對證券市場來說，流動(dòng)性是最關(guān)鍵的，讓新三板具有與其功能目標(biāo)相適應(yīng)的流動(dòng)性，是發(fā)展新三板市場的前提條件之一。在做市商制度已經(jīng)開始實(shí)施以后，相應(yīng)降低新三板的投資門檻，讓它具備基本的流動(dòng)性就成為某種必要，值得市場各界予以重視。

（作者為申萬證券研究所市場總監(jiān)）