負利率有助刺激消費抬高通脹

歐洲央行在6月議息會議中決定，將主要再融資利率由0.25%下調至0.15%，隔夜存款利率由零利率降至-0.1%，隔夜貸款利率由0.75%降至0.4%，以期擺脫低通脹的困境，使經濟重回復蘇軌道。在信貸寬松方面，推出包括停止沖銷SMT(證券市場計劃)、實施定向長期再融資(LTRO)等一攬子計劃，并籌備購買資產擔保證券，也即籌備推行歐版QE。整體看來，歐央行下調利率的幅度略低于此前市場預期，但信貸寬松措施則比預期更為積極。

國泰君安認為，隔夜存款利率為負，意味著商業(yè)銀行不但不能從存入央行的存款中獲得利息，相反還要為此支付利息，有助于減緩銀行囤積資金，引導資金投入市場，刺激消費與商業(yè)投資，從而起到抬高通脹水平，促進經濟復蘇的作用。由負利率引發(fā)的歐元區(qū)與海外經濟體的利差也有利于歐元加速貶值。

然而，負利率政策也具有一定程度的不確定性。國泰君安在報告中進一步闡述，首先，商業(yè)銀行可能并不因隔夜存款利率為負，便轉而向私人部門貸款。在歐元區(qū)銀行業(yè)特別是重債國銀行業(yè)的復蘇基礎仍不穩(wěn)定之時，如果商業(yè)銀行出于修復資產負債表的目的，寧可承擔負利率引致的成本，也不愿放貸，那么負利率起到的作用將十分有限。即使商業(yè)銀行將減少的存款用于放貸，也不一定選擇冒險貸給企業(yè)，假如存款最終流向國債、貴金屬等資產，實體經濟將難以受惠。丹麥的經驗也表明，負利率政策盡管在加速丹麥克朗貶值的目標上取得了較為立竿見影的效果，卻并未顯著刺激銀行向私人部門貸款。其次，商業(yè)銀行面對負利率，可能選擇將這一新增成本轉嫁給融資方，最終反而抑制信貸投放，與刺激消費與商業(yè)投資的目的背道而馳。

國泰君安認為，歐元區(qū)盡管正處于過去3年最好的復蘇表現中，較為遲緩的復蘇的步伐以及持續(xù)的低通脹局面依然引發(fā)歐央行的憂慮。然而，鑒于歐元區(qū)4月調和消費者物價指數(HICP)增速較為理想，阻止了通脹前景的下調，歐央行選擇了不貿然采取激進的貨幣政策工具，并將貨幣政策放寬延遲至6月會議，以期對歐元區(qū)經濟指標進行更為全面的評估。

議息會議催化歐元匯率下行

在歐元走勢方面，國泰君安表示，此次議息會議決策在理論上將成為歐元匯率走入下行通道的催化劑。歐央行在本次議息會議上選擇了三降利率與寬松信貸作為貨幣政策方向，并開始籌備QE的推行，釋放了強烈的寬松信號；在隔夜存款利率下降傳導至儲蓄利率層面引發(fā)后者走低后，利差將帶動資金歐元區(qū)流出，造成歐元匯率下降。