◎黃人天（獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

當(dāng)?shù)貢r(shí)間9月18日，美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克 “意外”宣布將暫時(shí)不削減QE3規(guī)模。3個(gè)月前，他曾經(jīng)宣布如果經(jīng)濟(jì)按照預(yù)計(jì)的那樣發(fā)展，美聯(lián)儲(chǔ)將于今年晚些時(shí)候開(kāi)始收縮資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃的規(guī)模，而后美聯(lián)儲(chǔ)將于明年上半年采取慎重措施，并將于2014年中終止刺激措施。

現(xiàn)在，伯南克選擇維持QE，證明經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有按照美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)的那樣發(fā)展，換言之美國(guó)經(jīng)濟(jì)還離不開(kāi)QE營(yíng)造的溫室環(huán)境。金融危機(jī)以來(lái)，從QE1到QE4，美聯(lián)儲(chǔ)至今向市場(chǎng)注入流動(dòng)性累計(jì)高達(dá)近4萬(wàn)億美元，為什么還不能刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇呢？

答案只能是美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入了流動(dòng)性陷阱，無(wú)論釋放多少流動(dòng)性都很少轉(zhuǎn)化為投資和消費(fèi)，人們把大多數(shù)貨幣留在手中用于投機(jī)，導(dǎo)致金融市場(chǎng)繁榮和實(shí)體經(jīng)濟(jì)衰退共存的局面，整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力。

那么，近4萬(wàn)億美元超發(fā)貨幣的流向是怎樣分布的？

一部分超發(fā)貨幣直接逆印鈔機(jī)萬(wàn)能論者的主觀(guān)意愿而動(dòng)，隨著進(jìn)口增加而流向?yàn)槊绹?guó)生產(chǎn)商品的發(fā)展中國(guó)家。另一部分超發(fā)貨幣流向金融市場(chǎng)，包括股票市場(chǎng)、金融衍生品市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)等，推動(dòng)這些金融性商品價(jià)格上漲，使金融市場(chǎng)上的問(wèn)題商品愈發(fā)積累。

由于消費(fèi)占收入的比例隨著收入增長(zhǎng)而遞減，或者說(shuō)隨著個(gè)人收入增加，在收入增加量中用于增加消費(fèi)的部分會(huì)越來(lái)越少。因此，金融產(chǎn)業(yè)的畸形發(fā)展導(dǎo)致的貧富懸殊拉大使全社會(huì)邊際消費(fèi)傾向降低，不利于有效需求增長(zhǎng)。

還有一部分超發(fā)貨幣流入了消費(fèi)服務(wù)業(yè)，包括為少數(shù)富人服務(wù)的奢侈消費(fèi)行業(yè)、主要販賣(mài)進(jìn)口商品的零售業(yè)等等，取得相對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要來(lái)說(shuō)杯水車(chē)薪的就業(yè)增長(zhǎng)。

由于大量超發(fā)貨幣迅速流出國(guó)外或用于金融投機(jī)，不能轉(zhuǎn)變?yōu)槌掷m(xù)增長(zhǎng)的真實(shí)國(guó)內(nèi)有效需求，而服務(wù)業(yè)沒(méi)有持續(xù)增長(zhǎng)的真實(shí)國(guó)內(nèi)有效需求作為基礎(chǔ)，必然是沒(méi)有發(fā)展持續(xù)性的，因此往往是一股貨幣浪潮涌來(lái)，形成一段時(shí)間消費(fèi)旺季，之后又恢復(fù)經(jīng)濟(jì)低迷。

QE無(wú)法推動(dòng)投資、消費(fèi)取得預(yù)期的實(shí)際增長(zhǎng)，當(dāng)然就無(wú)法帶來(lái)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長(zhǎng)。同時(shí)，由于企業(yè)和居民的利潤(rùn)和工資等生產(chǎn)性收入沒(méi)有實(shí)際增長(zhǎng)，因此生產(chǎn)性行業(yè)的稅基不會(huì)明顯擴(kuò)大，減稅政策難以退出。同時(shí)，正如歷次金融危機(jī)之前那樣，美國(guó)人的財(cái)產(chǎn)性收入由于股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)的虛假繁榮而有所上漲，并因此支撐消費(fèi)有限增長(zhǎng)。但是繁榮的金融市場(chǎng)是QE的傳導(dǎo)通道，難以增稅。于是，政府就無(wú)法獲得增長(zhǎng)的稅收。與此同時(shí)，為了維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，政府卻必須繼續(xù)擴(kuò)大國(guó)債規(guī)模。因此，理論上政府財(cái)政赤字會(huì)越來(lái)越大。

但是，共和黨主導(dǎo)的國(guó)會(huì)堅(jiān)持要平衡財(cái)政，1月份制定的增稅政策和3月開(kāi)始實(shí)施的財(cái)政減支計(jì)劃表面上看起來(lái)使政府財(cái)政赤字有所下降，但其實(shí)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)的條件下，積極財(cái)政政策的退出讓QE承擔(dān)了更大促進(jìn)增長(zhǎng)責(zé)任，如此一來(lái)QE退出的難度就加大了，甚至連縮小規(guī)模都成為不可能的。

伯南克并不是不想退出QE，因?yàn)镼E正在不斷侵蝕美元體系的信用基礎(chǔ)。但是6月份伯南克提出退出QE路線(xiàn)圖之后，市場(chǎng)作出了強(qiáng)烈反應(yīng)。與此同時(shí)，中國(guó)在默契之中同時(shí)進(jìn)行的貨幣緊縮測(cè)試也預(yù)示了金融市場(chǎng)的脆弱。中美兩國(guó)壓力測(cè)試的共同結(jié)論應(yīng)該是退出寬松貨幣政策任重道遠(yuǎn)，必須循序漸進(jìn)。然而，循序漸進(jìn)的結(jié)論一旦遇到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下滑的現(xiàn)實(shí)，很容易在穩(wěn)增長(zhǎng)壓力下退化成暫時(shí)擱置。

展望未來(lái)，筆者認(rèn)為，作為競(jìng)爭(zhēng)與合作并存的中美兩國(guó)來(lái)說(shuō)，常態(tài)將是一邊進(jìn)行貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)，一邊進(jìn)行產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。在經(jīng)濟(jì)真正取得實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)之前，兩國(guó)誰(shuí)也不可能單方面退出貨幣寬松政策。