何志成（農(nóng)行總行大客戶部高級專員）

    在全球貨幣體系動蕩不安的背景下，決策層越來越傾向于加速人民幣國際化。商務部新聞發(fā)言人沈丹陽最近向媒體表示，爭取在9月開始實施跨境人民幣直接投資(人民幣FDI)，這是人民幣走向世界的關鍵一步。

流量與流向必須真實

    人民幣走向世界是為了增強國際購買力，降低由于歐美主導的傳統(tǒng)世界貨幣體系持續(xù)貶值的風險。但任何事情都存在悖論關系：想解決人民幣的國際購買力問題，首先需要解決  “境外人民幣的境內(nèi)購買力問題”。在我看來，后者更急迫。

    人民幣國際化需要分兩步走，雖然國際化貨幣必然是自由浮動的貨幣、自由兌換的貨幣，但很難一下子讓人民幣成為可自由兌換貨幣，完成這一步至少需要十年。現(xiàn)在要邁第一步，即鼓勵更多的企業(yè)和國家使用人民幣進行跨境貿(mào)易結(jié)算，讓人民幣先走出去成為“可結(jié)算貨幣”，成為為了貿(mào)易結(jié)算所需不得不儲備的貨幣。在人民幣持續(xù)升值且升值預期仍然很強烈的背景下，跨境貿(mào)易用人民幣結(jié)算的現(xiàn)實需求是很大的，非貿(mào)易需求更大，它很快形成境外人民幣“蓄水池”，這個池子的規(guī)模目前大約在1萬億元人民幣左右，未來增速仍將十分迅猛。

    在人民幣未實現(xiàn)  “走向世界”趨勢的時候，中國央行在做當年新增貨幣量計劃時，不用考慮人民幣的分流或曰滯留境外的比例，而當境外人民幣“蓄水池”迅速地擴張時，中國央行必須考慮人民幣滯留境外相對會減少境內(nèi)人民幣流通量的因素。在緊縮的同時，滯留境外人民幣市場規(guī)模擴張迅速，也是今年以來境內(nèi)人民幣市場越來越緊張的一個重要原因。

    香港金融管理局公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2011年6月底，香港人民幣存款達到5536億元，前6個月凈增2350億元，增幅達76%。而在2008年年末，這一數(shù)字僅為561億元，目前大約以每個月700億元左右的速度增長，其中500億元是跨境貿(mào)易結(jié)算的增量，200億元左右為外幣兌換增量。這還僅僅是香港地區(qū)市場。

    貨幣是生產(chǎn)要素，最終是要與其他生產(chǎn)要素相結(jié)合才能形成生產(chǎn)力的（增值），但境外的人民幣存量中的很大部分無法實現(xiàn)“與其他生產(chǎn)要素相結(jié)合”的功能。也就是說，它們不能實現(xiàn)增值。必須承認，境外的人民幣脫離了人民幣與其他生產(chǎn)要素相結(jié)合的市場，因此必須回流。以前沒有人設計回流渠道，是因為人民幣滯留境外的數(shù)字很小，而現(xiàn)在境外的人民幣越來越多，讓人民幣合規(guī)回流的措施急需完善。人民幣FDI將是境外，人民幣回流境內(nèi)的公開化渠道。

    為什么人民幣需要FDI？說白了就是開正門，堵后門，讓人民幣進出境數(shù)據(jù)真實化，間接使外匯儲備數(shù)據(jù)也真實化。我們知道，由于人民幣升值趨勢長期化、固定化，香港人天天都在拿外匯兌換人民幣，更大的數(shù)字是貿(mào)易商通過合法手續(xù)截留人民幣，這兩項加起來，每天有幾十億。而香港各家銀行提供的人民幣短期存款利率只在0.45%到0.80%之間，遠低于內(nèi)地3.50%的一年期存款基準利率。很顯然，滯留境外的人民幣除了賭博人民幣升值，只能看著人民幣存款貶值。而為什么境外人民幣存量還會超大幅度增長呢？除了境外人民幣兌換外幣簡潔方便之外，還因為境外有一個更大的人民幣“地下市場”，有無數(shù)個人民幣秘密回流的“地下渠道”，大量境外人民幣資金通過非法途徑回流境內(nèi)，購買人民幣資產(chǎn)，發(fā)放高利貸已經(jīng)是不言的事實。這就是為什么人民幣越是緩慢地升值，人民幣的購買力卻越來越低的原因之一；也是為什么國內(nèi)人民幣越是短缺，高通脹還是下不來的原因之一。

須考慮資產(chǎn)市場國際化

    在人民幣境外市場已經(jīng)長大的背景下，在人民幣的購買對象除了生產(chǎn)要素也必然包括資產(chǎn)市場的現(xiàn)實前提下，杜絕人民幣回流是不現(xiàn)實的，將境外人民幣資金長期封鎖于內(nèi)地資產(chǎn)市場以外也是不現(xiàn)實的。所謂熱錢推升通脹，熱錢制造資產(chǎn)市場泡沫是個偽命題。

    我們必須承認境外人民幣市場快速長大的現(xiàn)實，也必須承認大量境外人民幣持有者通過非法渠道秘密投資內(nèi)地市場的現(xiàn)實。但是，我們的制度設計者在設計FDI制度時卻明確地規(guī)定：跨境人民幣資金不得直接或間接用于投資有價證券和金融衍生品等。設計者不希望人民幣FDI爆炒樓市，不希望人民幣FDI進入證券市場，與其說這是講政治，不如說是觀念守舊。

    我們希望FDI所帶來的“跨境人民幣直接投資”，能夠以境外合法獲得的人民幣在依法回流境內(nèi)展開直接投資活動，最好是辦工廠，搞實體經(jīng)濟。但卻忘記了一個基本理論：人民幣已經(jīng)異化了，它除了繼續(xù)承擔實體經(jīng)濟中各項生產(chǎn)要素的粘合劑及潤滑劑作用外，還是人民幣儲備資產(chǎn)的載體。境內(nèi)的人民幣既可以在實體經(jīng)濟中流通，也可以在虛擬金融市場流通，為什么禁止海外人民幣回流境內(nèi)后進入虛擬金融市場呢？

    境外萬億人民幣存款只能獲得不到百分之一的年收益合理嗎？每年只能通過小QFII回流境內(nèi)兩百億合理嗎？回流境內(nèi)的人民幣中的大部分只能投資實體經(jīng)濟和債券市場合理嗎？顯然不合理。不合理不等于不可以，于是熱錢會越來越多，脫離監(jiān)管的地下資金渠道（市場）會越來越火爆。必須承認，只要有DFI、QFII，小QFII存在，境外人民幣資金投資內(nèi)地資本市場是必然的事情，擔心這類資金會脫離監(jiān)控，會炒爆中國股市應該說是杞人憂天。在中國股市目前的市值水平，我們巴不得更多的境外人民幣資金能夠通過合規(guī)渠道大量流入——中國股市的持續(xù)低迷應該說與人民幣大量持續(xù)地流向海外相關，而這些資金中的很大部分本該是中國股市的一部分，如果沒有流出去這么多，股市也不會這么低迷?，F(xiàn)在說DFI很難進行監(jiān)控，說這種熱錢進入資本市場后有可能出現(xiàn)爆炒的現(xiàn)象，完全是宣講過時的教科書，已經(jīng)不合時宜。

    人民幣國際化是既定國策，人民幣資產(chǎn)市場的國際化應該是這一國策的必然組成部分。未來我們將看到更多的中國企業(yè)走出去，看到更多的國際貿(mào)易使用人民幣結(jié)算，同時也將看到更多的海外人民幣通過合法的渠道回流，這些人民幣資金不僅能夠投資實體經(jīng)濟，也能依法投資資本市場。

    人民幣國際化的前提是持有人民幣的人能夠獲得保值增值的機會，這不僅需要人民幣能夠雙向流通、自由流通，“地上”流通（真實化），還必須包括人民幣資產(chǎn)市場的國際化。

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