每經(jīng)記者 蔡鼎    每經(jīng)編輯 蘭素英    

自去年7月以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)FOMC一直將聯(lián)邦基金利率維持在5.25%~5.50%的高位，隨著通脹壓力在過(guò)去14個(gè)月的逐步緩和，美國(guó)實(shí)際利率越來(lái)越高，失業(yè)率也開(kāi)始從30多年來(lái)的低位反彈，美聯(lián)儲(chǔ)官員已經(jīng)開(kāi)始為新一輪寬松周期作準(zhǔn)備。

從7月份市場(chǎng)首次100%定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)將在9月降息，“降息交易”開(kāi)始全面爆發(fā)，到美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在8月下旬的杰克遜霍爾研討會(huì)上明確稱(chēng)“調(diào)整政策的時(shí)機(jī)已到”，再到近期交易員開(kāi)始大幅押注FOMC在本月17日~18日的會(huì)議上一次性降息50個(gè)基點(diǎn)，這些市場(chǎng)動(dòng)態(tài)無(wú)不證明市場(chǎng)對(duì)即將到來(lái)的美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松周期的期待。

然而，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，當(dāng)下最大的難題是美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否正在進(jìn)入“軟著陸”（只需像2019年和1995年那樣進(jìn)行一系列溫和的降息），還是會(huì)在明年的某個(gè)階段走向“硬著陸”（需要美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行更激進(jìn)的貨幣寬松）。

雖然目前掉期合約顯示交易員預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在即將開(kāi)啟的寬松周期內(nèi)有總計(jì)250個(gè)基點(diǎn)的降息，屆時(shí)聯(lián)邦基金利率將回落至3%的水平，但在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪(fǎng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家看來(lái)，本輪降息周期將是溫和而緩慢的，并不會(huì)向市場(chǎng)當(dāng)前預(yù)期的那樣激進(jìn)，部分原因是因?yàn)槟壳懊绹?guó)服務(wù)業(yè)通脹仍然過(guò)高，無(wú)法與（整體）通脹持續(xù)回歸的目標(biāo)相一致。

降息最大風(fēng)險(xiǎn)在于節(jié)奏過(guò)快導(dǎo)致通脹反彈

美國(guó)勞工部本周早些時(shí)候公布的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)8月CPI同比上漲2.5%，持平預(yù)期，較前值2.9%明顯下降，為連續(xù)第五個(gè)月放緩，且為2021年2月以來(lái)最小同比漲幅。環(huán)比來(lái)看，8月CPI上漲0.2%，持平預(yù)期和前值。

美國(guó)8月核心CPI同比上漲3.2%，持平預(yù)期和前值，環(huán)比上漲0.3%，略高于預(yù)期和前值的0.2%，為四個(gè)月來(lái)最大漲幅。

美國(guó)8月CPI創(chuàng)2021年2月以來(lái)最小同比漲幅（圖片來(lái)源：彭博社）

總的來(lái)看，美國(guó)8月整體通脹放緩是受商品價(jià)格下跌推動(dòng)的，當(dāng)月商品價(jià)格同比下跌1.9%，至2004年以來(lái)的新低。

雖然通脹并未回到美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)，但由于貨幣政策的滯后性，如果美聯(lián)儲(chǔ)要等到真正回到2%才開(kāi)始降息，可能會(huì)為不必要的經(jīng)濟(jì)低迷埋下伏筆。

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）本周四（9月12日）也表示，鑒于通脹上行風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消退，美聯(lián)儲(chǔ)在下周的會(huì)議上開(kāi)啟期待已久的貨幣寬松周期是合適的。

IMF發(fā)言人Julie Kozack在例行新聞發(fā)布會(huì)上表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在今年剩余的時(shí)間預(yù)計(jì)將放緩。IMF預(yù)計(jì)美國(guó)核心PCE到年底將降至2.5%，到2025年年中將回到美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。“通脹的上行風(fēng)險(xiǎn)雖然減少了，但并未完全消失，美聯(lián)儲(chǔ)還需要繼續(xù)根據(jù)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)調(diào)整降息的速度和程度。” 

對(duì)此，美國(guó)資管公司阿波羅全球管理（Apollo Global Management）合伙人、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Torsten Sløk也表示贊同。

他在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪(fǎng)時(shí)指出，雖然這并不是他的“基準(zhǔn)情形”，但美聯(lián)儲(chǔ)在當(dāng)前這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)開(kāi)始降息的最大風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)是降息導(dǎo)致通脹再次反彈——如果美聯(lián)儲(chǔ)在經(jīng)濟(jì)依然強(qiáng)勁的情況下降息節(jié)奏過(guò)快，那么通脹和GPD都可能同時(shí)受到推動(dòng)。

將累計(jì)降息250個(gè)基點(diǎn)？經(jīng)濟(jì)學(xué)家稱(chēng)或過(guò)于激進(jìn)

毋庸置疑，一旦美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始降低借貸成本，那么市場(chǎng)爭(zhēng)論的焦點(diǎn)將圍繞隨后的寬松步伐展開(kāi)，即本輪寬松周期會(huì)持續(xù)多長(zhǎng)，或美聯(lián)儲(chǔ)將在周期內(nèi)總計(jì)降息多少個(gè)基點(diǎn)等等。在以美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾為首的政策制定者眼中，勞動(dòng)力市場(chǎng)走軟是刺激未來(lái)幾個(gè)月更激進(jìn)降息的重要因素，然而，溫和的新增非農(nóng)就業(yè)并未成為其迅速降息的理由。

對(duì)交易員們來(lái)說(shuō)，未來(lái)幾個(gè)月市場(chǎng)的“尾部風(fēng)險(xiǎn)”是美國(guó)經(jīng)濟(jì)和勞動(dòng)力市場(chǎng)的表現(xiàn)。9月和10月的非農(nóng)報(bào)告都將在美聯(lián)儲(chǔ)FOMC 11月7日議息會(huì)議之前公布，而美國(guó)大選僅在幾天后。

據(jù)芝商所“美聯(lián)儲(chǔ)觀(guān)察”，截至發(fā)稿，期貨市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將在9月、11月和12月的會(huì)議上分別降息25個(gè)基點(diǎn)、50個(gè)基點(diǎn)和50個(gè)基點(diǎn)，相當(dāng)于在年內(nèi)的三次會(huì)議上總計(jì)降息125個(gè)基點(diǎn)。同時(shí)，交易員認(rèn)為2025年全年還將有5次25個(gè)基點(diǎn)的降息，到本輪降息周期末期，聯(lián)邦基金利率將被降至2.75%~3.00%的區(qū)間。也就是說(shuō)，期貨交易員認(rèn)為本輪降息周期內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)將總計(jì)進(jìn)行8次降息，累計(jì)降息幅度為250個(gè)基點(diǎn)。

圖片來(lái)源：芝商所

在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪(fǎng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們看來(lái)，最終的實(shí)際降息次數(shù)或許比當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期的要更加溫和。例如，Torsten Sløk對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，他預(yù)計(jì)在即將開(kāi)啟的一輪降息周期內(nèi)，總共只會(huì)有六次降息。

“在此前的典型降息周期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)因新冠肺炎疫情、全球金融危機(jī)或是房地產(chǎn)危機(jī)而出現(xiàn)了衰退，但當(dāng)下美國(guó)并沒(méi)有這樣的負(fù)面影響，經(jīng)濟(jì)放緩的原因是美聯(lián)儲(chǔ)在過(guò)去幾年（激進(jìn)）加息。只有當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始大幅放緩時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)才會(huì)更快地降息。”Sløk對(duì)記者補(bǔ)充道。

對(duì)于本輪周期最終的利率水平，Sløk認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)以其估計(jì)的3%的“長(zhǎng)期中性利率（r-star）”為指導(dǎo)，最終利率可能會(huì)在3%左右。而他本人認(rèn)為，將會(huì)是在4.5%的水平。換句話(huà)說(shuō)，Sløk認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在本輪寬松周期內(nèi)的總計(jì)降息幅度為100個(gè)基點(diǎn)，遠(yuǎn)低于交易員目前預(yù)估的250個(gè)基點(diǎn)。

惠譽(yù)評(píng)級(jí)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Brian Coulton在發(fā)給《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者的郵件中也指出，與此前的降息周期相比，即將開(kāi)始的美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松周期將是溫和而緩慢的，部分原因是因?yàn)槟壳懊绹?guó)服務(wù)業(yè)通脹仍然過(guò)高，無(wú)法與（整體）通脹持續(xù)回歸的目標(biāo)相一致。

Coulton預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在9月和12月的會(huì)議上分別降息25個(gè)基點(diǎn)，并在2025年進(jìn)一步降息125個(gè)基點(diǎn)，這些預(yù)測(cè)均與他今年6月份的預(yù)測(cè)一致，表明本輪寬松周期的激進(jìn)程度將遠(yuǎn)低于美聯(lián)儲(chǔ)此前的多數(shù)貨幣寬松周期。他認(rèn)為，在降低服務(wù)業(yè)通脹方面，美聯(lián)儲(chǔ)仍有工作要做，過(guò)去幾年的挑戰(zhàn)將使FOMC保持謹(jǐn)慎。

“我們預(yù)計(jì)，2025年全球GDP增幅將放緩至2.5%，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)增幅則將因財(cái)政刺激減弱、消費(fèi)逐漸放緩和家庭收入下降而降至1.6%。期待已久的美聯(lián)儲(chǔ)的寬松周期終于要開(kāi)始了，但在經(jīng)歷了過(guò)去幾年的通脹挑戰(zhàn)后，F(xiàn)OMC將保持謹(jǐn)慎。鑒于此，明年的政策利率仍將是限制性的，降息對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的刺激作用將很小。”Coulton對(duì)記者補(bǔ)充道。

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