每經(jīng)記者 楊建    每經(jīng)編輯 趙云    

（一）重磅消息：

6月7日，為了加強(qiáng)程序化交易監(jiān)管，上交所、深交所就《程序化交易管理實(shí)施細(xì)則（征求意見稿）》公開征求意見。《細(xì)則》聚焦程序化交易風(fēng)險(xiǎn)防控，明確本所在異常交易監(jiān)控、技術(shù)系統(tǒng)安全等方面的具體要求，要求會(huì)員加強(qiáng)程序化交易行為的監(jiān)測(cè)監(jiān)控，建立報(bào)告核查機(jī)制，防范程序化交易風(fēng)險(xiǎn)?！都?xì)則》明確高頻交易認(rèn)定情形，在報(bào)告內(nèi)容、交易收費(fèi)、交易監(jiān)管等方面對(duì)高頻交易投資者提出差異化管理要求，包括增加報(bào)告內(nèi)容、適當(dāng)提高收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、要求會(huì)員從嚴(yán)管理等，重點(diǎn)加強(qiáng)高頻交易監(jiān)管。明確高頻交易標(biāo)準(zhǔn)，將投資者交易行為存在單個(gè)賬戶每秒申報(bào)、撤單的最高筆數(shù)達(dá)到300筆以上或者單日最高申報(bào)、撤單的最高筆數(shù)達(dá)到20000筆以上情形的，認(rèn)定為高頻交易。

（二）券商最新研判：

國(guó)金證券：新一輪朱格拉周期最快將在2024Q4開啟

1、何為朱格拉周期？

回看1998年以來(lái)的設(shè)備投資上行周期，持續(xù)時(shí)間上來(lái)看，倘若存在技術(shù)變革等，可能會(huì)加快甚至延長(zhǎng)設(shè)備投資上行持續(xù)期，觀察其與經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的關(guān)系可得五大特征：

在朱格拉加持下，設(shè)備投資擴(kuò)張的啟動(dòng)點(diǎn)往往“更早”，即出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期；在朱格拉加持下，設(shè)備投資擴(kuò)張周期往往“超越”經(jīng)濟(jì)上行周期；

在朱格拉加持下，設(shè)備投資擴(kuò)張周期較信用周期，雖啟動(dòng)略晚，但持續(xù)性更長(zhǎng)；朱格拉周期加持下，設(shè)備擴(kuò)張周期，往往始于CRB價(jià)格啟動(dòng)之后，終于CRB價(jià)格“見頂”；在朱格拉加持下，設(shè)備投資擴(kuò)張周期與產(chǎn)能利用率恢復(fù)周期基本一致。

2、全球視角下，美國(guó)經(jīng)驗(yàn)：

宏觀產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)：去工業(yè)化+信息技術(shù)的發(fā)展推動(dòng)美國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)逐步轉(zhuǎn)向信息技術(shù)、服務(wù)業(yè)為主導(dǎo)。設(shè)備投資結(jié)構(gòu)變化：以計(jì)算機(jī)及外圍設(shè)備、通訊、醫(yī)療設(shè)備和儀器為代表的信息處理產(chǎn)業(yè)設(shè)備需求快速擴(kuò)張；

相反，美國(guó)的工業(yè)和以家具為代表的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，在設(shè)備投資中的占比則趨勢(shì)回落。股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，以納指為代表的新興力量超額收益明顯。尤其是在90年代以后，納指和標(biāo)普500走勢(shì)分化加大，信息技術(shù)行業(yè)超額收益明顯。

3、日本經(jīng)驗(yàn)：

70s-80s日本經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期間其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了由資本密集型向知識(shí)密集型轉(zhuǎn)變；

同時(shí)，其設(shè)備投資結(jié)構(gòu)由重工業(yè)為主向機(jī)械設(shè)備類、電子機(jī)械類進(jìn)行轉(zhuǎn)移。受益于宏觀產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷，以電子機(jī)械類為代表的行業(yè)利潤(rùn)份額提升明顯；對(duì)應(yīng)至股價(jià)層面，以信息與通信、精密儀器等代表未來(lái)產(chǎn)業(yè)方向的行業(yè)，表現(xiàn)為持續(xù)獲得超額收益。

4、國(guó)內(nèi)經(jīng)驗(yàn)：

從改革開放到經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，“朱格拉”周期下的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)與機(jī)遇。

從內(nèi)涵上來(lái)看，設(shè)備投資周期不是歷史的簡(jiǎn)單重復(fù)，而是成長(zhǎng)中的周期，通過設(shè)備投資實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)動(dòng)能轉(zhuǎn)換和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。事實(shí)上，歷史規(guī)律來(lái)看，設(shè)備投資結(jié)構(gòu)的變化確實(shí)能夠適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律，

可得四點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)啟示：設(shè)備擴(kuò)張周期所帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)主要集中于：“賣鏟人”機(jī)械設(shè)備和適應(yīng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化的相關(guān)產(chǎn)業(yè)；設(shè)備受益行業(yè)景氣拐點(diǎn)領(lǐng)先于設(shè)備投資周期拐點(diǎn)0-8個(gè)月，即設(shè)備投資周期將會(huì)帶動(dòng)相關(guān)受益板塊率先出現(xiàn)景氣回升；

伴隨設(shè)備投資擴(kuò)張，后期將逐步增加對(duì)于上游周期品的需求。歷史上來(lái)看，設(shè)備投資擴(kuò)張傳導(dǎo)至上游周期品需求上升大概4-6個(gè)季度；設(shè)備受益板塊的股價(jià)具備穿越經(jīng)濟(jì)周期的屬性，即市場(chǎng)下跌期間具備防御屬性。

5、重視“新時(shí)代”的朱格拉受益行業(yè)：Capex擴(kuò)張最快或在2024Q4開啟

預(yù)計(jì)本輪設(shè)備更新或主要體現(xiàn)為政策所驅(qū)動(dòng)，其啟動(dòng)時(shí)點(diǎn)仍有待觀察?？紤]到與以往設(shè)備更新相比，本輪政策支持力度或更大且具備一定的逆周期屬性，預(yù)計(jì)本輪設(shè)備投資周期大概率有望啟動(dòng)，不過其啟動(dòng)時(shí)間仍有待確認(rèn)，具體可觀察固定資產(chǎn)投資、5000戶工業(yè)企業(yè)指數(shù)相關(guān)數(shù)據(jù)。

結(jié)構(gòu)層面來(lái)看，相比以往，本輪設(shè)備更新側(cè)重于供給側(cè)。伴隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)和技術(shù)進(jìn)步，企業(yè)對(duì)于設(shè)備“質(zhì)量”的要求將會(huì)更高，這也將催生相關(guān)產(chǎn)業(yè)對(duì)于先進(jìn)設(shè)備的更新需求；本輪設(shè)備更新將是適應(yīng)未來(lái)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型方向，與高質(zhì)量發(fā)展階段下的新質(zhì)生產(chǎn)力相適應(yīng)，有助于從供給側(cè)提升勞動(dòng)生產(chǎn)率、促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提升。

對(duì)應(yīng)至投資機(jī)會(huì)來(lái)看，預(yù)計(jì)主要集中于：TMT（電子和計(jì)算機(jī)）、機(jī)械設(shè)備（專用設(shè)備、自動(dòng)化設(shè)備等）、電力設(shè)備（充電樁、光伏設(shè)備等）、汽車等，以及其他符合新質(zhì)生產(chǎn)力方向，將受益于宏觀產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)占比的提升。

（三）券商行業(yè)掘金

東方證券：3D視覺可應(yīng)用于AR/VR、機(jī)器人等下游，迎千億藍(lán)海

1、3D視覺采集深度信息，在AR/VR、機(jī)器人等下游應(yīng)用空間廣闊。2D平面視覺無(wú)法識(shí)別物理世界的三維信息，因此難以實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)識(shí)別、追蹤等功能。3D視覺感知是一種深度感應(yīng)技術(shù)，能通過相應(yīng)傳感器來(lái)采集視野內(nèi)空間每個(gè)點(diǎn)位的三維坐標(biāo)，再通過算法復(fù)原智能獲取三維立體成像，在消費(fèi)電子、生物識(shí)別、AIoT等領(lǐng)域均能發(fā)揮作用。并且3D視覺傳感器已開始裝載于AR/VR穿戴設(shè)備、服務(wù)機(jī)器人等終端，參考Yole的統(tǒng)計(jì)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，全球3D視覺感知的市場(chǎng)空間將從2022年的82億美元增長(zhǎng)至2028年的172億美元。

2、3D視覺技術(shù)多元化，結(jié)構(gòu)光和ToF方案主導(dǎo)市場(chǎng)。3D視覺感知中最關(guān)鍵的深度信息依賴于光學(xué)測(cè)距，按技術(shù)原理劃分為結(jié)構(gòu)光、飛行時(shí)間（ToF，iToF和dToF），單目立體視覺、雙目立體視覺和多目立體視覺。目前主要的3D視覺感知方案是結(jié)構(gòu)光、ToF和雙目立體視覺。結(jié)構(gòu)光在2米以內(nèi)的近距離測(cè)量分辨率和精度都很高，因此普遍用在刷臉支付、刷臉門鎖、安防監(jiān)控、手機(jī)前置等功能；iToF在3-5米距離范圍的測(cè)量精度高、分辨率尚可，常用于VR/AR、手機(jī)前置和后置鏡頭；dToF在遠(yuǎn)距離的測(cè)量精度高，可用于手機(jī)后置和平板后置，較高的工藝難度和成本也限制了dToF應(yīng)用的進(jìn)一步擴(kuò)大。

3、光源和光學(xué)元件價(jià)值豐富，3D視覺行業(yè)合作與競(jìng)爭(zhēng)并存。在結(jié)構(gòu)光和ToF兩類方案中價(jià)值量較高的組件是VCSEL紅外光發(fā)射器和一系列光學(xué)元件，VCSEL的產(chǎn)業(yè)分工高度明確，專業(yè)化程度高，技術(shù)門檻較高。DOE是結(jié)構(gòu)光方案的重中之重，國(guó)內(nèi)僅有少數(shù)廠商能夠量產(chǎn)；ToF的光學(xué)元件采用Diffuser，設(shè)計(jì)制作難度比結(jié)構(gòu)光發(fā)射模組中的DOE要低很多，所以全球生產(chǎn)企業(yè)較DOE多。晶圓級(jí)光學(xué)透鏡的WLO技術(shù)主要掌握在Heptagon（被AMS收購(gòu)）、Himax、VisEra采鈺等廠商手中。3D視覺感知屬于新興行業(yè)，在消費(fèi)電子、AR/VR、機(jī)器人、汽車等領(lǐng)域中具有廣泛應(yīng)用前景。

4、投資建議與投資標(biāo)的，隨著3D視覺傳感器在消費(fèi)電子、生物識(shí)別、AR/VR、機(jī)器人、汽車等已有和潛在領(lǐng)域的不斷滲透，未來(lái)幾年該行業(yè)有望迎來(lái)高速發(fā)展，建議關(guān)注：3D視覺傳感器模組供應(yīng)商奧比中光、舜宇光學(xué)科技、丘鈦科技；3D視覺傳感器上游價(jià)值量較高的VCSEL紅外光發(fā)射器環(huán)節(jié)相關(guān)企業(yè)，長(zhǎng)光華芯、炬光科技、杰普特；上游關(guān)鍵的光學(xué)元件企業(yè)藍(lán)特光學(xué)、水晶光電；上游CIS圖像傳感器企業(yè)韋爾股份、思特威。

中銀證券：受益端側(cè)智能體落地，驅(qū)動(dòng)人機(jī)交互新范式

1、智能手機(jī)將迎來(lái)AI賦能的重大創(chuàng)新，我們對(duì)手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)四個(gè)維度分析，認(rèn)為搭載以語(yǔ)音交互為核心的智能體將是下一階段AI手機(jī)的典型特征，有望帶動(dòng)差異化的用戶體驗(yàn)與品牌價(jià)值，并驅(qū)動(dòng)用戶持續(xù)的換機(jī)動(dòng)力。這一趨勢(shì)有望帶動(dòng)以果鏈企業(yè)為主的電子行業(yè)標(biāo)的投資機(jī)遇。

2、智能手機(jī)是最適合承載端側(cè)AI的載體，AI手機(jī)可提供差異化的用戶價(jià)值與品牌價(jià)值。智能手機(jī)具有保有量大、使用便攜、使用場(chǎng)景多、使用時(shí)長(zhǎng)久、應(yīng)用生態(tài)系統(tǒng)強(qiáng)大等優(yōu)勢(shì)，可創(chuàng)造眾多的AI使用場(chǎng)景，并加速第三方AI應(yīng)用成熟，我們認(rèn)為智能手機(jī)將是生成式AI最佳的應(yīng)用載體之一。AI手機(jī)的定義具有三個(gè)典型特征：①能夠在手機(jī)端側(cè)運(yùn)行大模型；②SoC中包含NPU算力；③達(dá)到一定參數(shù)要求的性能指標(biāo)。AI手機(jī)可提供差異化的用戶價(jià)值與品牌價(jià)值。對(duì)用戶而言，AI手機(jī)將是自在交互、智能隨心、專屬陪伴、安全可信的個(gè)人化助理，使用體驗(yàn)較目前階段智能手機(jī)大幅提升。

3、AI手機(jī)的發(fā)展將呈三階段，目前處于從AI功能化向AI原生化的中途。第一階段是AIAPP階段。特征為各類大模型做成APP產(chǎn)品，搭載在手機(jī)上，典型如文心一言APP、豆包APP等；第二階段為AI功能化階段。特征為大模型初步融入手機(jī)應(yīng)用，實(shí)現(xiàn)以手機(jī)預(yù)裝應(yīng)用為主的調(diào)用，典型如GalaxyS24、OPPOFindX7等，可實(shí)現(xiàn)如照片編輯、通話翻譯、文檔總結(jié)等功能；第三階段為AI原生化階段。以語(yǔ)音交互的智能體將成下一階段AI手機(jī)的交互中樞，多元的、自然的交互體驗(yàn)成為主流，AI智能體成為鏈接數(shù)字生態(tài)的入口。

4、端云結(jié)合、多模態(tài)是AI手機(jī)功能實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵。端云結(jié)合可解決手機(jī)端算力、功耗不足的特性，并且具有成本、能耗、性能、隱私和個(gè)性化五大優(yōu)勢(shì)。端側(cè)AI可學(xué)習(xí)手機(jī)上用戶的使用習(xí)慣和數(shù)據(jù)沉淀，結(jié)合用戶社交媒體、電子郵件、消息、日歷等數(shù)據(jù)，端側(cè)AI將能更懂用戶，并根據(jù)用戶實(shí)際情況提供更有針對(duì)性的服務(wù)。同時(shí)，端側(cè)AI能夠設(shè)置防護(hù)欄，以防止“AI幻覺”等風(fēng)險(xiǎn)。大模型的多模態(tài)趨勢(shì)將是實(shí)現(xiàn)AI智能體愿景的關(guān)鍵，可提升各應(yīng)用場(chǎng)景下語(yǔ)音交互的效率、可制作圖片/短視頻等促進(jìn)內(nèi)容生態(tài)繁榮、可通過不同類型的數(shù)據(jù)迭代AI手機(jī)性能。

5、AI手機(jī)有望復(fù)制“安迪-比爾定律”，驅(qū)動(dòng)用戶持續(xù)的換機(jī)動(dòng)力。AI手機(jī)將推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈圍繞端側(cè)大模型做生態(tài)重塑：SoC方面，旗艦款將以NPU算力為核心提升性能；大模型方面，端側(cè)模型以廠商自研為主，2024年將升級(jí)為130億參數(shù)規(guī)模，云端模型將以千億級(jí)參數(shù)規(guī)模的大模型為主；智能體方面，將為大模型賦予計(jì)劃、記憶、執(zhí)行等能力，以滿足更強(qiáng)大的智能助理的工作需求。我們預(yù)計(jì)AI手機(jī)有望復(fù)制PC產(chǎn)業(yè)的“安迪-比爾定律”，用戶體驗(yàn)、端側(cè)大模型（智能體）能力、手機(jī)SoC算力三者將形成正向循環(huán)，縮短消費(fèi)者的換機(jī)周期，推動(dòng)智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入良性增長(zhǎng)階段。

6、投資建議，AI手機(jī)有望帶動(dòng)長(zhǎng)短期換機(jī)動(dòng)力，我們推薦高端手機(jī)為主的蘋果產(chǎn)業(yè)鏈。伴隨著2024H2手機(jī)SoC算力提升及端側(cè)智能體逐漸成熟，我們認(rèn)為AI手機(jī)將率先推動(dòng)短期換機(jī)潮，長(zhǎng)期看，類“安迪-比爾定律”有望成為驅(qū)動(dòng)AI手機(jī)持續(xù)換機(jī)的動(dòng)力。高端手機(jī)受益確定性更高，因?yàn)樘O果在高端手機(jī)份額高，我們認(rèn)為蘋果產(chǎn)業(yè)鏈公司將會(huì)顯著受益。我們推薦：立訊精密、鵬鼎控股、藍(lán)思科技、思泉新材、藍(lán)特光學(xué)、飛榮達(dá)、領(lǐng)益智造；建議關(guān)注信維通信、傳音控股、中石科技。