2月13日至2月17日，券商板塊震蕩回調(diào)，證券II（中信）指數(shù)-2.92%，跑輸非銀指數(shù)、滬深300和中證500指數(shù)。

短期關(guān)注3月經(jīng)濟刺激政策預(yù)期，中長期看好資本市場擴容帶動證券行業(yè)ROE提升。經(jīng)濟復(fù)蘇+注冊制改革+美國加息結(jié)束是前期驅(qū)動證券板塊行情上漲的關(guān)鍵變量，自2月以來，國內(nèi)金融數(shù)據(jù)印證弱復(fù)蘇、全面注冊制細則落地、美國通脹超預(yù)期，三重利好邏輯兌現(xiàn)，證券板塊迎來階段性調(diào)整。

由于證券板塊利潤增長依賴經(jīng)紀(jì)、資管等高景氣度的細分業(yè)務(wù)，而估值下限取決于自營投資業(yè)績波動，因此針對后續(xù)行情判斷，我們需回歸核心矛盾。由于2023年初至今股債兩市指數(shù)上揚，券商自營盤獲利了結(jié)頗多，估值下限已然抬升，所以利潤增長成為核心矛盾。

在資本市場供給相對平滑的情況下，財富管理、股權(quán)融資等高ROE業(yè)務(wù)景氣度上行與否，主要在于投資者需求，影響投資者需求的是預(yù)期收益率和無風(fēng)險利率的差值，而這最終聚焦經(jīng)濟增長和政策預(yù)期，因此短期關(guān)注3月全國兩會前后穩(wěn)增長政策發(fā)力最為關(guān)鍵；長遠來看，資本市場擴容、居民理財需求成長是證券行業(yè)ROE提升的一體兩面，長邏輯順暢預(yù)示證券板塊持有價值提升。

流動性指標(biāo)環(huán)比向好，股權(quán)再融資增加，證券行業(yè)景氣度處于上行區(qū)間。

1）資金端：2月13日至2月17日股票市場日均交易額為9901億元，周度環(huán)比+14.28%；截至周四，兩融余額為15778億元，周度環(huán)比+0.7%。月初至今日均交易額為9411億元，同比+6.08%；年初至今日均交易額為8578億元，同比-14.37%。

2）供給端：1月1日至2月17日，IPO承銷金額為276.74億元，占去年完成總量的4.71%；再融資承銷金額為1863.86億元，占去年完成總量的16.95%；券商所做的債券承銷金額為8386.68億元，占去年完成總量的8.48%。

3）利率端：2月17日，7天銀行間質(zhì)押式回購利率為2.72%，較前一個周五+63.93bp；7天存款類機構(gòu)質(zhì)押式回購利率為2.25%，較前一個周五+30.87bp。

外圍市場方面：美國1月PPI數(shù)據(jù)高于預(yù)期，美聯(lián)儲表態(tài)偏鷹。1月PPI數(shù)據(jù)錄得6%的結(jié)果，高于預(yù)期的5.4%，但低于前值6.2%。不過結(jié)合此前相對偏強的零售銷售數(shù)據(jù)，使得市場對于美國方面通脹水平能否繼續(xù)下行以達到2%的目標(biāo)存在一定擔(dān)憂，美聯(lián)儲兩位官員布拉德和梅斯特分別表態(tài)，核心信息是聯(lián)儲未來加息高點仍不確定，同時認(rèn)為年內(nèi)很難降息，利率高點不確定有利于保證通脹預(yù)期低位，近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)和聯(lián)儲態(tài)度變化使得美元指數(shù)反彈。

當(dāng)前證券及財富管理相關(guān)板塊估值仍處于歷史低點，賠率大，勝率不斷提升。具體個股來看，2023年P(guān)E估值東財27x、同花順29x、指南針32x、中金公司14x（A股）/7x（H股）、廣發(fā)證券9x（A股）/8x（H股）、東方證券23x（A股）/11x（H股；PB估值中金公司1.7x（A股）/0.8x（H股）、廣發(fā)證券0.8x（A股）/0.6x（H股）、東方證券1.1x（A股）/0.5x（H股）。重點推薦：同花順、東方財富、指南針；中金公司（H）、廣發(fā)證券、東方證券。

本文來源：中信建投《中信建投：全面注冊制落地催化，重點關(guān)注復(fù)蘇周期下的證券板塊》

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