每經(jīng)記者 陳晨    每經(jīng)編輯 趙云    

一只開放銷售的券商資管產(chǎn)品，其持倉(cāng)的部分債券信用評(píng)級(jí)連遭下調(diào)從而不符合《資管合同》約定事宜，這需要告知潛在投資者嗎？

近日，每經(jīng)記者從上海市高級(jí)人民法院網(wǎng)獲悉，長(zhǎng)江證券（上海）資產(chǎn)管理有限公司（下稱：長(zhǎng)江資管）于2017年8月4日成立了長(zhǎng)江資管祥瑞9號(hào)第一期集合資產(chǎn)管理計(jì)劃（下稱：祥瑞9號(hào)一期），該產(chǎn)品封閉運(yùn)行，封閉期為9個(gè)月，原則上每9個(gè)月開放一次，風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為R2，投資類型為固定收益類，并且規(guī)定投資于信用債債項(xiàng)評(píng)級(jí)不低于AA。

2018年5月18日，投資者孫某某成功申購(gòu)了186萬元祥瑞9號(hào)一期產(chǎn)品。然而，就在2018年3月1日時(shí)，上交所已將祥瑞9號(hào)一期持有的“17華信Y1”債券停牌；同時(shí)，祥瑞9號(hào)一期還持有“17滬華信MTN002”債券，二者市值占祥瑞9號(hào)一期凈值比例約20%。從2018年3月2日至5月15日，聯(lián)合評(píng)級(jí)陸續(xù)將上述債券等級(jí)從最開始的AAA下調(diào)至B，已經(jīng)不符合《資管合同》規(guī)定。2018年9月、12月，這兩只債券先后構(gòu)成實(shí)質(zhì)違約，從而導(dǎo)致孫某某虧損22萬余元。

顯然，在孫某某申購(gòu)前，占該產(chǎn)品凈值較大的兩只債券已經(jīng)發(fā)生評(píng)級(jí)連續(xù)下調(diào)，但由于該產(chǎn)品屬于私募資管產(chǎn)品，投資者不能事先知曉該產(chǎn)品投資明細(xì)，那么在孫某某在申購(gòu)前，長(zhǎng)江資管是否要提前告知前述事項(xiàng)呢？長(zhǎng)江資管認(rèn)為，債券評(píng)級(jí)下調(diào)屬于投資范圍調(diào)整事項(xiàng)而非信息披露事項(xiàng)。對(duì)于這樣的說法，一審、二審法院又是如何判決的呢？

一審法院認(rèn)為長(zhǎng)江資管應(yīng)將債券評(píng)級(jí)下調(diào)告知投資者

一審法院認(rèn)為，本案爭(zhēng)議焦點(diǎn)有兩點(diǎn)，第一，案涉資管產(chǎn)品于2018年5月開放銷售時(shí)，長(zhǎng)江資管是否有向?qū)O某某告知資管產(chǎn)品所持倉(cāng)部分債券信用評(píng)級(jí)不符合《資管合同》約定的義務(wù)；第二，長(zhǎng)江資管未告知上述信息是否應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任及賠償責(zé)任的具體范圍。

對(duì)于第一點(diǎn)爭(zhēng)議，一審審理中，長(zhǎng)江資管認(rèn)為，《資管合同》中約定在本集合計(jì)劃投資于信用債債項(xiàng)評(píng)級(jí)低于AA時(shí)，管理人應(yīng)當(dāng)在6個(gè)月內(nèi)調(diào)整完畢，所以并無信息披露的義務(wù)，且若向潛在投資者告知相關(guān)債券評(píng)級(jí)下調(diào)的信息會(huì)違反行業(yè)關(guān)于持倉(cāng)信息保密的規(guī)定，并對(duì)原有投資者不甚公平。

對(duì)于上述說法，一審法院認(rèn)為：首先，上述約定系針對(duì)合同履行期間內(nèi)，管理人對(duì)于資產(chǎn)投資策略及范圍調(diào)整的義務(wù)，而非針對(duì)合同簽訂前應(yīng)當(dāng)告知說明的產(chǎn)品信息范圍的約定，管理人以該條款抗辯認(rèn)為其不負(fù)有向潛在投資者說明債券評(píng)級(jí)不符合合同約定的義務(wù)，并無依據(jù)，難以采信。

其次，管理人若以“資管產(chǎn)品中有某只債券或部分債券目前不符合合同約定的信用評(píng)級(jí)”等概括性表述向潛在投資者說明信息，并未涉及資管產(chǎn)品的具體持倉(cāng)信息，也不存在與行業(yè)保密規(guī)則沖突的情形，而且該種信息告知也并未損害到原投資者的利益。

最后，孫某某等投資者對(duì)于案涉產(chǎn)品系高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品的明知，僅系其對(duì)案涉產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別的認(rèn)識(shí)，并不能免除管理人向其告知該產(chǎn)品所涉重大風(fēng)險(xiǎn)信息的義務(wù)。

綜合而言，一審法院認(rèn)為，案涉資管產(chǎn)品采用攤余成本法作為估值方法，且每9個(gè)月定期開放，在開放期時(shí)案涉資管產(chǎn)品持倉(cāng)的華信債已發(fā)生對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)有重大影響的市場(chǎng)變化，在估值無法反映資管產(chǎn)品價(jià)值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，長(zhǎng)江資管應(yīng)履行先合同義務(wù)，將案涉產(chǎn)品所持部分債券不符合《資管合同》中約定信用評(píng)級(jí)的信息告知孫某某等潛在投資者，充分揭示產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)以保證投資者作出真實(shí)意思表示。

關(guān)于第二點(diǎn)爭(zhēng)議，一審法院認(rèn)為：如前所述，長(zhǎng)江資管公司與孫某某簽訂《資管合同》時(shí)，未告知孫某某案涉資管產(chǎn)品所持倉(cāng)部分債券信用評(píng)級(jí)不符合合同約定信用評(píng)級(jí)，未充分揭示風(fēng)險(xiǎn)，有違誠(chéng)信原則，違反了先合同義務(wù)，應(yīng)承擔(dān)締約過失責(zé)任。

因此，一審法院判決長(zhǎng)江資管賠償孫某某本金損失22.43萬元以及相應(yīng)的利息損失。

二審法院強(qiáng)調(diào)債券評(píng)級(jí)下調(diào)屬于影響投資者決策的重要信息

面對(duì)這樣的判決，長(zhǎng)江資管提起了上訴并表示，債券評(píng)級(jí)下調(diào)屬于投資范圍調(diào)整事項(xiàng)而非信息披露事項(xiàng)。長(zhǎng)江資管進(jìn)一步說道：“公司作為持牌金融機(jī)構(gòu)從事金融資管業(yè)務(wù)，應(yīng)根據(jù)部門規(guī)章、規(guī)范性文件確定的具體規(guī)則來執(zhí)行?，F(xiàn)行部門規(guī)章和規(guī)范性文件均未規(guī)定債券評(píng)級(jí)下調(diào)屬于資產(chǎn)管理人的信息披露事項(xiàng)。”

其舉例：中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2021年6月4日公布的《資產(chǎn)管理產(chǎn)品介紹要素第2部分：證券期貨資產(chǎn)管理計(jì)劃及相關(guān)產(chǎn)品》中未要求管理人在銷售階段以具體或概括的方式向投資者披露債券評(píng)級(jí)下調(diào)事項(xiàng)。2021年2月26日最新修訂的《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》中刪除了強(qiáng)制評(píng)級(jí)條款，債項(xiàng)評(píng)級(jí)與交易、虧損之間并無關(guān)聯(lián)，不能反映交易是否發(fā)生虧損及虧損大小。因而，長(zhǎng)江資管認(rèn)為，一審法院根據(jù)《證券法》的原則性規(guī)定，認(rèn)定長(zhǎng)江資管未履行信息披露義務(wù)，屬于適用法律錯(cuò)誤。

那么，長(zhǎng)江資管主張的債券評(píng)級(jí)下調(diào)不是影響投資者決策的重要信息，也不屬于現(xiàn)行部門規(guī)章和規(guī)范性文件所規(guī)定的信息披露范圍，二審法院會(huì)如何審理呢？

二審法院表示，本案中，孫某某雖為進(jìn)取型投資者，且當(dāng)事人各方對(duì)于案涉資管產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)適配并無異議，但案涉資管產(chǎn)品持倉(cāng)占比20%的債券評(píng)級(jí)在短時(shí)間內(nèi)多次下調(diào)，對(duì)資管產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)有重大影響，并不能證明投資者在已知債券評(píng)級(jí)與《資管合同》約定投資范圍不符的情況下仍一定會(huì)投資，故在長(zhǎng)江資管未將該風(fēng)險(xiǎn)向投資者充分說明的情況下，無法從實(shí)質(zhì)上保障投資者作出真實(shí)意思表示。

關(guān)于長(zhǎng)江資管提出的監(jiān)管規(guī)范的問題，二審法院進(jìn)一步表示，在確定賣方機(jī)構(gòu)適當(dāng)性義務(wù)的內(nèi)容時(shí)，應(yīng)當(dāng)以合同法、證券法、證券投資基金法、信托法等法律規(guī)定的基本原則和國(guó)務(wù)院發(fā)布的規(guī)范性文件作為主要依據(jù)，相關(guān)部門規(guī)章及規(guī)范性文件中的適當(dāng)性義務(wù)規(guī)則在不相抵觸的情況下可以作為參照適用。一審法院在本案中適用《證券法》的規(guī)定，適用法律正確。長(zhǎng)江資管在上訴意見中提及部門規(guī)章均是在本案投資行為發(fā)生之后出臺(tái)，不能適用于當(dāng)時(shí)的情況，且即使就部門規(guī)章中未明確要求的告知內(nèi)容，但屬于影響投資者決策的重要信息的，也應(yīng)認(rèn)定屬于締約過程中告知義務(wù)的范圍。

因此，二審法院對(duì)長(zhǎng)江資管的上訴意見，不予支持，從而駁回長(zhǎng)江資管上訴，維持原判。

封面圖片來源：視覺中國(guó)-VCG41N818589296