每經(jīng)記者 葉曉丹    每經(jīng)實習編輯 楊夏    

3月2日晚間，申洲國際（02313，HK）發(fā)布盈利警告，預計集團于有關期間錄得介乎約人民幣31億元至人民幣35億元的稅后凈利潤,較截至2020年12月31日止年度的稅后凈利潤約人民幣50.8億元下降約31%至39%。

3月3日，申洲國際報收于112.50港元/股，下跌8.46%。業(yè)績預警發(fā)布后，目前高盛、花旗、交銀國際、中金公司等機構均對申洲國際維持“買入”評級，不過花旗和高盛等都表示，下調申洲國際目標價。

“新冠”籠罩下，申洲國際2022年年初因員工感染而導致寧波部分基地停產(chǎn)，而回顧2021年，疫情也造成東南亞部分生產(chǎn)基地一度停擺。申洲國際透露，疫情影響下，柬埔寨和越南的部分生產(chǎn)基地部分時間暫停運營。加之公司銷售主要以美元結算，人民幣兌美元匯率升值也給稅后凈利潤造成了負面影響。

稅后凈利潤同比下滑近4成

專注紡織代工多年的申洲國際，為國際知名品牌耐克、阿迪達斯、彪馬、優(yōu)衣庫等做代工，產(chǎn)品從日本市場逐步拓展至亞太區(qū)及歐美地區(qū)。

近年來，國內不少代工企業(yè)都開始試水OBM業(yè)務，扶持自有品牌，但申洲國際反其道而行之，2019年關閉了自主品牌業(yè)務MAXWIN（馬威），將精力投入代工業(yè)務之中。

基于其紡織代工業(yè)務，申洲國際在業(yè)務模式上，強調縱向一體化，集織布、染整、印繡花、裁剪與縫制四個完整的工序于一身。從生產(chǎn)基地布局來看，申洲國際官網(wǎng)披露，主要生產(chǎn)基地位于寧波市經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)，另外在越南西寧省建有面料基地，并策略性地在中國中部的安慶市、越南的胡志明市及西寧省和柬埔寨金邊市設有制衣工廠，在上海、香港、大阪均設有銷售辦事處或代表處。

對于“縱向一體化生產(chǎn)”模式，第一財經(jīng)此前報道稱“通常，成衣制造商要至少提前一個月向面料商下單，等拿到面料再生產(chǎn)，交貨時間起碼需要3個月。而申洲國際的平均交貨周期在45天左右，最快可以在15天內交貨。”

除了生產(chǎn)模式上的“快”之外，在研發(fā)上，申洲國際也加深了自己的技術壁壘。據(jù)了解，申洲國際和品牌共同開發(fā)的面料技術包括耐克的Flyknit、Dri-fit、Tech Fleece、TechKnit和優(yōu)衣庫的AIRism等。

在產(chǎn)業(yè)鏈的細分市場做精和做專的申洲國際，面對新冠疫情這只黑天鵝，在過去兩年甚至更久遠的時間都要面對供應鏈穩(wěn)定性和代工市場的變化。

3月2日晚間，申洲國際的盈利警告提及，根據(jù)對本集團截至2021年12月31日止年度(“有關期間”)的未經(jīng)審計的綜合管理賬目的初步審查,以及董事會目前可獲得的其他資料,預計本集團于有關期間錄得介乎約人民幣31億元至人民幣35億元的稅后凈利潤,較截至2020年12月31日止年度的稅后凈利潤約人民幣50.8億元下降約31%至39%。

2021年度稅后凈利潤同比下降近4成，申洲國際解釋其原因為疫情影響，和越南的部分生產(chǎn)基地部分時間暫停運營。加之公司銷售主要以美元結算，人民幣兌美元匯率升值也給稅后凈利潤造成了負面影響。

代工供應鏈：一榮俱榮一損俱損？

2005年申洲國際招股書披露，公司當時大部分營業(yè)額來自日本，最大客戶來自優(yōu)衣庫旗下的采購代理雙日，2002-2005年上半年申洲國際向雙日的銷售占比分別為63.5%、64.0%、63.5%及58.7%。這也意味著，承托申洲國際上市之初主要的銷售源自優(yōu)衣庫代工訂單。

事實上，申洲國際強調的“縱向一體化生產(chǎn)”模式與其大客戶優(yōu)衣庫的SPA模式互為呼應。日本作家齋藤孝浩在《如此不同 如此成功——優(yōu)衣庫VS ZARA》一書中分析稱，所謂SPA模式，即零售業(yè)根據(jù)門店的信息一邊預測消費者的需求及其變化，一邊策劃商品，并把之前有眾多企業(yè)參與的供應鏈（從原料采購到把商品送到顧客手上的全過程）全部統(tǒng)合，從而控制商品的供給和銷售。

齋藤孝浩提及，優(yōu)衣庫沒有自己的工廠，而是將商品的生產(chǎn)委托給國外的代工廠，并將代工廠的數(shù)量減少到70家左右。這些代工廠經(jīng)過嚴格篩選，優(yōu)衣庫在代工廠擁有自己的專用生產(chǎn)線，可以以數(shù)十萬件的規(guī)模有計劃地生產(chǎn)同一種商品，以提高商品的品質并確保供給的穩(wěn)定。

供應鏈垂直統(tǒng)合、自由化程序比較

圖片來源：《如此不同 如此成功——優(yōu)衣庫VS ZARA》

而即便申洲國際上市后豐富了新的國內外客戶，不過從2020年財報來看，優(yōu)衣庫仍是申洲國際的大客戶之一。

1月13日，優(yōu)衣庫母公司迅銷集團公布了截至2021年11月30日的2022年第一財季業(yè)績報告。報告期內，實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的溢利935億日元（約合人民幣51億元），同比增長33%；綜合收益總額為6273億日元（約合人民幣342億元），同比增長1.2%；綜合經(jīng)營溢利總額為1194億（約合人民幣65億）日元，同比增長5.6%。

但優(yōu)衣庫在中國市場的表現(xiàn)卻不盡如人意，迅銷最新數(shù)據(jù)顯示，2022財年第一財季，大中華區(qū)錄得營收1516億日元，占總營收的24.2%，依然是其海外最大市場；但對比去年同期1529億日元的營收，同比下滑0.85%。

此外，2022財年上半年，耐克整體營收同比增長8%，而大中華地區(qū)營收下滑6%，成為耐克全球市場中唯一下滑的地區(qū)。阿迪達斯2021年第三季度整體營收57.52億歐元，同比僅微增3%。按區(qū)域劃分，北美收入增長8.6%；拉丁美洲收入增長55.4%；歐洲、中東和非洲銷售增長8.8%；而亞太地區(qū)收入下滑8.2%，其中大中華區(qū)銷售下降14.6%。阿迪達斯CEO卡斯珀•羅斯特（Kasper Rorsted）在三季度電話會表示：“受全球供應鏈和物流、新冠疫情措施以及中國市場環(huán)境問題的影響，使得集團在第三季度營收減少了約6億歐元。”

供應鏈的問題仍然困擾著耐克、阿迪達斯等品牌。阿迪達斯集團在第三財季后的電話會議中提及，北美、歐洲、中東和非洲等市場均受到供應鏈停擺影響，庫存率已下滑至60%，未來該數(shù)值還會繼續(xù)下降，供應短缺的情況會延續(xù)至2022年第一季度。

優(yōu)衣庫、耐克、阿迪達斯均為申洲國際大客戶，代工供應鏈上下游共振效應，是否正在顯現(xiàn)？對上下游企業(yè)將帶來多大的影響，或許在后續(xù)幾家上市公司披露的年報中，可以窺見一斑。

有機構下調目標價但維持買入評級

申洲國際發(fā)布盈利警告后，3月3日，花旗發(fā)布研究報告稱，予申洲國際“買入”評級，目標價由179港元下調10.6%至160港元。由于公司發(fā)盈警預計毛利降低，該行將未來3年其盈利預測削減16%-32%。

高盛發(fā)布研究報告稱，維持申洲國際“買入”評級，目標價由175港元下調8.6%至160港元。同時高盛最新對申洲國際去年純利預測為33.68億元，認為越南的封城和營運環(huán)境變幻無常，導致公司成本高過預期。另將其2022-23財年的純利預測下調8%至10%，以反映更保守的利潤率預測。而對其去年毛利率預測為24.6%，今年預計改善至28%，但仍低過2020年的31.2%水平。高盛認為，越南封城超過兩個月，應會很大程度拖累去年利潤，并應在今年有所改善。

富瑞發(fā)布研究報告稱，予申洲國際“買入”評級，目標價由190港元降至157港元。富瑞估計，申洲國際2021年和2022年的服裝產(chǎn)能利用率分別為89%和94%。目前估計由于各種防疫措施，申洲國際2022年利用率將低于以往最佳水平。自2020年疫情爆發(fā)以來，產(chǎn)能利用率和成本一直是申洲國際的主要挑戰(zhàn)。但該行檢查繼續(xù)顯示申洲國際的訂單非常強勁，相信公司可以在2022年克服大部分問題。

中信證券維持申洲國際“買入”評級，考慮到疫情的持續(xù)反復和對效率的不利影響，下調2021-23年EPS預測至2.23/3.25/4.14元(原預測為3.67/4.48/5.13元)，目標價下調至147港元(對應2023年PE的29倍)。

中信證券認為，疫情沖擊下的凈利潤調整需要一段時間消化，反映市場情緒的短期估值可能會有一定壓力。但公司在疫情期間堅持人員擴產(chǎn)、自動化投入，同時為員工積極提升待遇和福利，并布局長遠進行新的產(chǎn)能規(guī)劃建設。拉長時間維度看，10%-15%產(chǎn)能增速中樞高確定性仍在，而疫情期間夯實的內功會強化壁壘、加速份額提升，在未來長時間帶來正向回報。

鞋服獨立分析師馬崗向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，在正常情況下，供應鏈的重要性不容易顯現(xiàn)，但在出現(xiàn)極端事件時，就是考驗國家或企業(yè)層面供應鏈成熟度的時候。疫情之下國際供應鏈要面對更多不確定性的挑戰(zhàn)，這個對所有企業(yè)和國家來說，都是巨大的挑戰(zhàn)。

關于企業(yè)層面，馬崗認為，企業(yè)要轉變思維，要與更多同行進行合作和協(xié)同，構建供應鏈生態(tài)，通過數(shù)字科技手段結合，讓供應鏈的韌性更強。對品牌商而言，選擇供應鏈伙伴，同樣也需要有更多的備份，過去可能考慮更多的是經(jīng)濟性，忽略穩(wěn)定性，東南亞成本低，但穩(wěn)定性差，所以對品牌商而言，要綜合考慮

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