每經記者｜吳若凡    每經編輯｜陳夢妤    

苦扛多日，終究以違約收場。

明發(fā)集團（00846.HK）5月23日未能完成一筆美元債本金或利息的兌付，構成實質性違約。

這只違約債券發(fā)行于2017年5月，發(fā)行票息為11%，固定利率，期限3年，發(fā)行規(guī)模2.2億美元。

有投資者透露，目前明發(fā)集團正尋求通過發(fā)行六月期IRR票據(jù)兌付上述債券，同時也在向一家歐洲銀行借款。

《每日經濟新聞》記者查閱看到，明發(fā)集團目前手上有3筆離岸債券，其中1筆到期、1筆違約、1筆新債。

值得一提的是，新債發(fā)行于今年1月15日，規(guī)模2.2億美元、票息15%，將在2021年1月14日實施兌付。盡管規(guī)模適配，但有業(yè)內人士指出，或出于資金到賬時間、待還其他舊賬等因素制約，這只新債最終沒能救下“近火”。

這一次“救而不得”也揭開明發(fā)集團的資金鏈傷疤。

停牌4年，明發(fā)集團這家曾經歷史輝煌的閩系房企，似乎并沒有修葺一新，相反公司盈利能力持續(xù)下滑、財務杠桿高居不下，仍處多事之秋的黃煥明家族也漸漸淡出人們的視線。

明發(fā)似乎也一直沒有放棄復牌的念想，但無論是業(yè)績成果、財務狀況，還是資本市場信任度等各方面，明發(fā)依舊前路坎坷。

無力“以新還舊”

“停牌”是明發(fā)集團資金問題的結果，也是揭露這一事實的導火索。

2016年3月17日，普華永道對外稱，因未能對明發(fā)若干股權轉讓、銷售交易以及多項與其他公司具資金流動性質的事宜取得足夠且適當?shù)膶徍藨{證，故對明發(fā)2015年財務報表“不發(fā)表意見”。

也就在2016年，港交所責令明發(fā)集團自4月1日起停牌。

隨后，港交所要求明發(fā)給出4個初始復牌條件：回應2015年年報審計疑點、處理2015年年報中審核保留意見、告知公司重大事項、刊發(fā)所有未刊發(fā)年度財報。隨后的2019年，港交所給出額外3個復牌條件則聚焦明發(fā)內部經營管理以及管理層誠信管理上，并要求解決2015財政年度至2018財政年度間一切審計修改。

2019年7月，明發(fā)集團相繼補發(fā)了2016年起三年的年度報告及中期財務報表。盡管明發(fā)為復牌做了多次努力，甚至其創(chuàng)始人黃煥明也在今年4月宣布辭任，不再擔任公司提名委員會主席及薪酬委員會成員，業(yè)內認為，明發(fā)是以此來表明由公司“家族企業(yè)”轉向現(xiàn)代化經營管理企業(yè)的決心。

不過，復牌資料遞交近一年時間以來，聯(lián)交所仍未給出回音。

而這幾年，明發(fā)集團則是每況愈下。其中最突出和嚴重的問題就是流動性。與此同時，明發(fā)的融資成本一路走高。2013年，明發(fā)集團發(fā)行的5年期美元債票面利率為13.25%，到了2020年，其一年期美元債票面利率竟高達15%。企業(yè)融資成本高企，不僅使得自身運營承壓，也客觀展現(xiàn)出明發(fā)想融資、難融甚至融不到資金的困窘。

截至2019年12月31日，明發(fā)集團籌資活動產生的現(xiàn)金流量凈額已經為負，說明企業(yè)現(xiàn)金流壓力很大，明顯處于流出大于流入態(tài)勢。同時，2019年底對比2018年短期借款、長期借款都有一定程度減少，表明企業(yè)在持續(xù)解決債務問題，但由于其自身負債水平偏高，加之企業(yè)的規(guī)模偏小，融資的成本也明顯偏高，企業(yè)后續(xù)的經營壓力較大。

“明發(fā)是因為財務報表問題被停牌，說明企業(yè)出現(xiàn)了信用危機。而停牌本身會讓股票失去流動性，無法交易、質押、貸款，無法發(fā)債，這意味著明發(fā)會更缺錢，信用危機更嚴重。”

58安居客研究院分院院長張波表示，按理說，信用好的企業(yè)會持續(xù)用新錢來替換之前的融資形成良性循環(huán)，這就是常說的借新還舊，但信用能力喪失，就無法用合理成本去借新債。

況且明發(fā)集團的長期借貸正在逐年減少，這直接導致其籌資性現(xiàn)金流為負，說明今年吸收的資金小于應該償還的債務，流出的比流入的要多，有大量需要償還的債務，但又無法借新還舊。

這或將導致生存危機。

寄望“賣子求生”

客觀來看，明發(fā)集團已經不具備合理運用“新債還舊債”的能力。

從明發(fā)艱難發(fā)行的最新一筆美元債能夠看出，規(guī)模僅2.2億美元、期限僅一年，票面利率卻高達15%，融資成本之高，充分說明明發(fā)在債券市場信任度已經很低了。一個可供比對的例子是，同為閩系房企的正榮地產，一年期美元債券的利率是5%。

這類企業(yè)該怎么辦?

張波告訴記者，明發(fā)集團的規(guī)?；瘺]有起來，這種負債水平高、增長乏力的中小房企，只能靠通過和大房企合作或項目轉讓等方式，盡快盤活土地儲備，快速提高自身現(xiàn)金流水平，度過危機。

“這比用金融手段救金融，更有長期效果。”張波表示。

事實上，明發(fā)也確實這么做了。

2019年4月，明發(fā)集團曾發(fā)布公告，出售全資子公司東勝有限公司51%股權予世茂房地產，代價為27.92億元。

緊接著，明發(fā)又做了一波操作，2020年4月23日，明發(fā)集團發(fā)布公告，創(chuàng)始人黃煥明退出董事會、不再擔任公司任何職務，但仍為公司控股股東，持股83.7%。

改事務所復牌？

業(yè)內人士稱，會計事務所一旦對財報不發(fā)表意見，說明該公司財務數(shù)據(jù)真實性難以得到保障。但至今明發(fā)集團亮出的財務成績單，只能算差強人意。

2019年度，明發(fā)集團綜合收入約為人民幣126.61億元，較2018年增加8.8%；權益持有人應占綜合利潤約為人民幣9.52億元，較2018年增加11.3%。合約銷售額約113.14億元，而2018年約為163.59億元，同比下降約30.8%。根據(jù)億翰智庫的年度銷售排行榜，這個水平在百名開外。

2020年第一季度，明發(fā)集團錄得未經審核合同銷售約14.9億元，同比下降29%。這一業(yè)績和前20強房企單月銷售額不相上下，不過，億翰智庫指出，這一降幅與同行業(yè)其他企業(yè)相比，屬于正常表現(xiàn)。

財報數(shù)據(jù)顯示，明發(fā)集團的累計土地儲備為2130萬平方米，其中，36.8%土儲位于安徽省，24.6%位于江蘇省，用明發(fā)集團自己的話說，如果保持一年150萬平方米左右（2019年144.8萬平方米）的出貨速度，足以應付未來七八年的銷售量。

“換一家會計師事務所，只要發(fā)出合規(guī)的年報，并積極和港交所做溝通的情況，只要沒退市，就存在復牌的可能性。”一品牌房企IR告訴記者。

但如果企業(yè)財務狀況沒有很明顯的改善，房企年報過不了審計，也就過不了銀行等正規(guī)機構的風控，除非是關系特別好的機構。如果相關會計機構保持“不發(fā)表意見”，那么明發(fā)復牌依然無望，那么明發(fā)在資本市場上將繼續(xù)喪失融資能力。

封面圖片來源：視覺中國