每經(jīng)評(píng)論員 傅克友

市場(chǎng)是最好的老師，也是最終的裁判者。人民幣匯率最新發(fā)生的故事，讓人印象深刻地領(lǐng)教這一點(diǎn)。

1月4日下午至晚間，離岸人民幣對(duì)美元突然飆升，從6.9694元一路升至最高的6.8830，可謂氣吞山河、勢(shì)如破竹。到1月5日，離岸人民幣漲幅繼續(xù)擴(kuò)大，一度收復(fù)6.80關(guān)口。同時(shí)，在岸市場(chǎng)日內(nèi)也大幅收復(fù)失地。

離岸市場(chǎng)人民幣大幅走強(qiáng)，被認(rèn)為是市場(chǎng)空頭平倉離場(chǎng)所致。原因包括：人民幣流動(dòng)性較為緊張，做空成本上升，而且歲末年初中國(guó)監(jiān)管層多個(gè)政策出臺(tái)，對(duì)空頭產(chǎn)生猛烈打擊，預(yù)期管理力度加大，取得明顯效果。

市場(chǎng)有分析認(rèn)為，央行狠狠地割了一把“洋韭菜”，在新年伊始“屠殺”人民幣空頭?？傊Y(jié)論是央行正在“下一盤很大很大的棋”，去年年末已經(jīng)做足準(zhǔn)備，暗藏殺機(jī)，開年后終于圖窮匕見，在一系列運(yùn)籌帷幄之中，決勝千里之外。

這種濃濃的“陰謀論”味道，讓人看到的似乎是一場(chǎng)“貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)”正在上演。然而，與其說是央行“屠殺”了人民幣空頭，不如說是市場(chǎng)教訓(xùn)了人民幣空頭——人民幣的大漲，并非由一只有形之手推動(dòng)，而是另一只無形之手使然。

在市場(chǎng)機(jī)制作用下，人民幣匯率終究要回到它本來的面目。離岸人民幣一夜飆升，看起來出人意料，實(shí)際上卻水到渠成，不過是市場(chǎng)的信心向人民幣基本面的回歸。

央行最新出臺(tái)的一系列舉措，算不上對(duì)外匯市場(chǎng)的直接干預(yù)。比如，個(gè)人購匯新規(guī)，對(duì)5萬美元年度購匯額度并未縮減。至于明確“不得用于境外買房、證券投資、購買人壽保險(xiǎn)和投資性返還分紅類保險(xiǎn)等尚未開放的資本項(xiàng)目”，將“螞蟻搬家”式的逃匯列入“關(guān)注名單”等，也只是在現(xiàn)有制度框架下，加強(qiáng)對(duì)資本外流的監(jiān)管舉措。說到底，是要抑制市場(chǎng)非理性因素，意圖恢復(fù)市場(chǎng)正常的信心。

另外，此次離岸市場(chǎng)人民幣大漲，也沒有看到央行拋售美元進(jìn)行干預(yù)的痕跡。畢竟，這樣做會(huì)加大外匯儲(chǔ)備流失，于央行來說可能得不償失。

如果要給人民幣空頭們一個(gè)后悔的機(jī)會(huì)，他們肯定會(huì)選擇在1月4日之前收手。然而世事難料，這就是市場(chǎng)，收益總是伴隨著風(fēng)險(xiǎn)。空頭們可能在人民幣的貶值趨勢(shì)中獲利，也可能在人民幣的報(bào)復(fù)性反彈中丟失城池。而市場(chǎng)的基本面，無論是短期還是長(zhǎng)期，都沒有給空頭們繼續(xù)鋌而走險(xiǎn)的機(jī)會(huì)。

短期而言，就是做空人民幣的成本或許已經(jīng)大過收益。做空人民幣的成本，體現(xiàn)為各期限的人民幣與美元的利率水平差。由于人民幣的利率水平高于美元，所以做空人民幣是一個(gè)“負(fù)利差”交易，這就需要通過匯率走勢(shì)來彌補(bǔ)。而現(xiàn)在，美元短期走強(qiáng)的勢(shì)頭似乎也到了強(qiáng)弩之末，最近幾個(gè)交易日美元指數(shù)出現(xiàn)較大幅度下跌便是證明。

與此同時(shí)，離岸人民幣流動(dòng)性趨緊。比如，香港離岸人民幣拆借利率全線飆升，隔夜利率暴漲2139個(gè)基點(diǎn)至38.335%，7天利率升至17.555%，14天利率升至15.707%。在這樣的形勢(shì)下，人民幣空頭自然要重新盤算成本和收益，總不能和市場(chǎng)趨勢(shì)對(duì)著干。畢竟，市場(chǎng)總是對(duì)的，沒有人愿意和自己的錢包過不去。

而從長(zhǎng)期來看，人民幣匯率也正在向中國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面回歸。自2015年人民幣新匯改啟動(dòng)以來，看起來對(duì)美元匯率持續(xù)下行，但是要知道此前連續(xù)多年的人民幣升值周期，升值幅度達(dá)到大約30%。所以當(dāng)前的匯率下行，或許可以看作人民幣在國(guó)際化進(jìn)程中所經(jīng)歷的某種必要的回調(diào)和修復(fù)——“人民幣沒有長(zhǎng)期貶值的基礎(chǔ)”，這并非一句空話。

按經(jīng)濟(jì)學(xué)家盧鋒的觀點(diǎn)，評(píng)估一國(guó)匯率長(zhǎng)期走勢(shì)，可以從兩方面考察：直接可觀察變量是一國(guó)經(jīng)常賬戶的長(zhǎng)期表現(xiàn)；進(jìn)一步則可以觀察一國(guó)可貿(mào)易部門生產(chǎn)率相對(duì)增長(zhǎng)情況。我國(guó)經(jīng)常賬戶過去十幾年一直保持較大規(guī)模順差盈余，現(xiàn)在仍然如此。而通過結(jié)構(gòu)性改革，我國(guó)有望出現(xiàn)可貿(mào)易部門生產(chǎn)率新一輪追趕提速過程，從而推動(dòng)人民幣重新步入實(shí)際匯率升值軌道。

何況，人民幣加入SDR貨幣籃子以后，國(guó)際化進(jìn)程加快，作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的比重提升。隨著“一帶一路”戰(zhàn)略推進(jìn)，海外人民幣需求也在增加。在這樣的背景下理解人民幣大漲，可能更接近市場(chǎng)的真相，而不必陷入所謂的“陰謀論”之中。