——我為什么不贊成大股東意見(jiàn)（續(xù)一) □華生 □萬(wàn)科公司股權(quán)和控制權(quán)之爭(zhēng)的真正意義和價(jià)值，是其引出了現(xiàn)行信息披露制度的改進(jìn)、上市公司所有權(quán)與控制權(quán)的規(guī)制、獨(dú)立董事的功能及其發(fā)揮作用的條件等深層問(wèn)題，這些都是關(guān)系到中國(guó)企業(yè)制度的建設(shè)與改革、上市公司的治理架構(gòu)和政策指引等一系列重大的理論和政策問(wèn)題。 □萬(wàn)科事件之爭(zhēng)并不是什么情懷與規(guī)則之爭(zhēng)，而是人們對(duì)這里產(chǎn)生的合法不合理、合理不合法的困惑。 □試想郁亮等靠自己力量闖入世界500強(qiáng)的一干管理人是何樣一等一的聰明：無(wú)論王石有多少錯(cuò)誤，刀架在脖子上犧牲創(chuàng)始人和精神領(lǐng)袖王石以自保，這樣的污名可謂這輩子跳進(jìn)黃河也洗不清。 □大股東控制和經(jīng)理人控制是現(xiàn)代上市公眾公司并存的兩種流行模式。各有其利弊和在不同情況下的適應(yīng)性。 “我為什么不贊成大股東意見(jiàn)”前面已經(jīng)寫了上中下三篇，最后還引出了對(duì)萬(wàn)科的兩大股東即寶能和華潤(rùn)閉門交易第一大股東地位的質(zhì)詢。這整個(gè)事件中即便最后有人被監(jiān)管部門的調(diào)查坐實(shí)違法違規(guī)，應(yīng)當(dāng)說(shuō)也還是一個(gè)個(gè)案，意義是有限的。揭出內(nèi)幕甚或黑幕，與其說(shuō)是經(jīng)濟(jì)學(xué)家的職能，毋寧說(shuō)只是履行一個(gè)正直公民的義務(wù)。萬(wàn)科公司股權(quán)和控制權(quán)之爭(zhēng)的真正意義和價(jià)值，是其引出了現(xiàn)行信息披露制度的改進(jìn)、上市公司所有權(quán)與控制權(quán)的規(guī)制、獨(dú)立董事的功能及其發(fā)揮作用的條件等深層問(wèn)題，這些都是關(guān)系到中國(guó)企業(yè)制度的建設(shè)與改革、上市公司的治理架構(gòu)和政策指引等一系列重大的理論和政策問(wèn)題。深入探討這些問(wèn)題，澄清廣泛流行但未必正確的觀念，進(jìn)而引出相應(yīng)的制度改革和政策建議，這才是經(jīng)濟(jì)學(xué)家和學(xué)者們的本來(lái)職責(zé)。這也是在萬(wàn)科之爭(zhēng)已經(jīng)成為少有的持續(xù)社會(huì)熱點(diǎn)、引出了那么多爭(zhēng)論、流言乃至混亂后，它能給社會(huì)帶來(lái)的最后價(jià)值、回報(bào)和貢獻(xiàn)。這次系列文章寫完，我還會(huì)領(lǐng)著博士生就現(xiàn)代公司治理及所有權(quán)控制權(quán)配置問(wèn)題建模，力爭(zhēng)寫出幾篇有質(zhì)量的學(xué)術(shù)論文。就此而言，我在文章中曾分析了萬(wàn)科之爭(zhēng)各方當(dāng)事人的立場(chǎng)和私心，這也可說(shuō)是我作為一個(gè)學(xué)者花這么大氣力、冒著這么大風(fēng)險(xiǎn)深究不放這個(gè)案例的一個(gè)私心所在。 萬(wàn)科之爭(zhēng)到底在爭(zhēng)什么？ 在與萬(wàn)科事件并無(wú)或很少利益關(guān)聯(lián)的人當(dāng)中，這次也明顯地分為兩個(gè)觀點(diǎn)對(duì)立的陣營(yíng)，可稱為擁萬(wàn)派與倒萬(wàn)派。很多人將其歸結(jié)為情懷與規(guī)則之爭(zhēng)。據(jù)稱，情懷派認(rèn)為，王石等萬(wàn)科公司管理層創(chuàng)造了獨(dú)特的萬(wàn)科文化，使萬(wàn)科成為中國(guó)公司治理的典范，并使萬(wàn)科在地產(chǎn)界脫穎而出，幾十年來(lái)成長(zhǎng)為最優(yōu)秀的龍頭企業(yè)和業(yè)內(nèi)唯一一家即將進(jìn)入世界500強(qiáng)的巨人企業(yè)。因此，王石并不是一般的職業(yè)經(jīng)理人，他還是萬(wàn)科的創(chuàng)業(yè)企業(yè)家。破壞這樣一家標(biāo)桿企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)、炒掉管理層有違常情，不符合萬(wàn)科公司和股東利益，也會(huì)產(chǎn)生不良的社會(huì)影響和示范，乃至加劇經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛的蛻化。有人強(qiáng)調(diào)，蔑視資本權(quán)利是可悲的，只講資本話語(yǔ)是可怕的。 與此對(duì)立，規(guī)則派則認(rèn)為，即便承認(rèn)情懷派的全部或大部分的理由，但規(guī)則就是規(guī)則。遵守現(xiàn)行法律和規(guī)則是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行的基礎(chǔ)。王石作為創(chuàng)業(yè)企業(yè)家在股改時(shí)放棄了股權(quán)，選擇當(dāng)職業(yè)經(jīng)理人，無(wú)論當(dāng)時(shí)是情懷高尚還是犯了錯(cuò)誤、留下今日之隱患，現(xiàn)在就得承擔(dān)這種選擇的后果。規(guī)則派認(rèn)為，別說(shuō)王石近年來(lái)行為不像經(jīng)理人而像老板一樣去四處招搖，去年在遭遇敵意收購(gòu)后仍然自我作大、言語(yǔ)傷人、失誤不斷，就是什么毛病也沒(méi)有，只要大股東或外來(lái)資本依法取得控股權(quán)，不管管理層或個(gè)別人有多重要，不管你是不是創(chuàng)始人，想換就可以換，這就是游戲規(guī)則，人人都得遵守。有人把規(guī)則派觀點(diǎn)發(fā)揮得淋漓盡致，“再說(shuō)徹底一點(diǎn)，包括寶能在內(nèi)的任何一個(gè)股東，無(wú)論他出于什么目的，干掉萬(wàn)科也好，趕走王石也好，高位套現(xiàn)也好，抑或是為了其他利益——只要不違背法律，這都是可以的。這是上市公司的規(guī)則賦予股東的權(quán)利。不管這個(gè)公司缺了王石之后是衰落，還是比以前更好，這都是法律賦予股東和其他利益相關(guān)方的權(quán)利?！碑?dāng)然，在這兩種觀點(diǎn)之外，也有些人游離于這兩派之間，采取調(diào)和態(tài)度，希望有個(gè)各方妥協(xié)的結(jié)果。 顯然，如果僅就以上兩種相互對(duì)立的意見(jiàn)爭(zhēng)論而言，雙方不在一個(gè)頻道上，似乎很難爭(zhēng)出什么結(jié)果。但在我看來(lái)?yè)Q個(gè)角度，萬(wàn)科事件之爭(zhēng)并不是什么情懷與規(guī)則之爭(zhēng)，而是人們對(duì)這里產(chǎn)生的合法不合理、合理不合法的困惑。因?yàn)榍閼堰@個(gè)東西，說(shuō)重要太重要了，但具體落實(shí)很難把握。且不同的人有不同的情懷。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中人們要正常交換，必須要有統(tǒng)一認(rèn)同的規(guī)則，否則買賣做不成，做成了發(fā)生糾紛也難以解決。從這個(gè)意義上說(shuō)，我是徹頭徹尾的規(guī)則派。盡管如此，我們也必須認(rèn)識(shí)到，法律和規(guī)則都不是從天上掉下來(lái)的。法律是道德的底線，規(guī)則以情理為基礎(chǔ)。脫離了一個(gè)社會(huì)大量不成文但實(shí)際起作用和普遍認(rèn)同的習(xí)俗、道德和情理，任何法律和規(guī)則都會(huì)缺乏實(shí)施的支撐。成文法和正式規(guī)則總是在與大量的習(xí)慣法和深入人心的道德情理共同作用維持社會(huì)運(yùn)轉(zhuǎn)。 那么，在萬(wàn)科事件中，合法性與合理性是如何發(fā)生了沖突呢？在規(guī)則派看來(lái)，萬(wàn)科兩大股東的行為至今只是受到監(jiān)管部門的關(guān)注而并未查處，因而其要罷免全部董事或改組董事會(huì)、重奪公司控制權(quán)的一切動(dòng)作就都是在規(guī)則之內(nèi)，完全合法，這一點(diǎn)我也同意。在此合法利用規(guī)則之下，在我看來(lái)產(chǎn)生了四個(gè)關(guān)于合理性的困惑： 一、萬(wàn)科是業(yè)內(nèi)規(guī)模最大、業(yè)績(jī)最好的企業(yè)。有人統(tǒng)計(jì)其各項(xiàng)主要經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)均領(lǐng)先于同行。有人計(jì)算很多年來(lái)其平均年銷售和利潤(rùn)增長(zhǎng)均在20%-30%，近年來(lái)業(yè)績(jī)更呈爆發(fā)性增長(zhǎng)。有人說(shuō)萬(wàn)科前幾年分紅少，其實(shí)高成長(zhǎng)企業(yè)一般分紅都少。有人拿喬布斯當(dāng)年被蘋果董事會(huì)解職來(lái)類比王石。其實(shí)喬布斯那時(shí)被解職是因?yàn)楫?dāng)時(shí)蘋果的老產(chǎn)品生命周期將盡，推出的新品接連失敗，蘋果董事會(huì)認(rèn)為喬布斯的一意孤行會(huì)導(dǎo)致公司更嚴(yán)重的困境，故而將其解聘。世界上還沒(méi)聽(tīng)說(shuō)哪家正在快速發(fā)展和不斷創(chuàng)出更優(yōu)秀業(yè)績(jī)的管理人被股東罷免。 二、萬(wàn)科的治理結(jié)構(gòu)、公開(kāi)透明度和企業(yè)文化一直被認(rèn)為是國(guó)內(nèi)現(xiàn)代企業(yè)制度的典范。華潤(rùn)原來(lái)長(zhǎng)期作為其第一大股東的積極不干預(yù)態(tài)度成就了萬(wàn)科的成功。華潤(rùn)以及寶能現(xiàn)在指控萬(wàn)科是內(nèi)部人控制，等于是完全否定這一大股東不干預(yù)、管理層主導(dǎo)的模式。這一模式過(guò)去長(zhǎng)期被大家推崇，現(xiàn)在又被指控為壞東西，是我們大家過(guò)去長(zhǎng)期一直看走了眼，是非顛倒了嗎？把萬(wàn)科的治理模式改回到現(xiàn)在占上市公司99﹪以上的大股東控制模式就是撥亂反正?現(xiàn)存的國(guó)企行政管理模式本來(lái)正要改革,而透明度差的家族經(jīng)營(yíng)模式本來(lái)也亟待規(guī)范和透明化，萬(wàn)科模式原本被視為給企業(yè)改革提供了樣本和啟示，現(xiàn)在反過(guò)來(lái)徹底否定，那大家都重返舊的模式？這樣企業(yè)改革還要改嗎？往哪里改？ 三、萬(wàn)科的管理團(tuán)隊(duì)一直被業(yè)內(nèi)公認(rèn)為非常優(yōu)秀，屬于高產(chǎn)出、低成本的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍。找這樣一批有理想、有追求又有能力做成基業(yè)常青偉大企業(yè)的團(tuán)隊(duì)，可謂可遇不可求?，F(xiàn)寶能說(shuō)前幾年他們還沒(méi)當(dāng)股東時(shí)，王石薪酬拿多了要罷免他。這個(gè)理由提的太怪了。王石拿多少是那時(shí)的董事會(huì)和當(dāng)年的股東大會(huì)決定的。后來(lái)人需要翻歷史書(shū)為古人擔(dān)憂嗎？寶能今天作為大股東以后一樣可對(duì)高管薪酬有表決權(quán)。何況有人貼出業(yè)績(jī)和薪酬對(duì)照表，以萬(wàn)科行業(yè)龍頭的業(yè)績(jī)，王石、郁亮一年1000萬(wàn)上下的年薪報(bào)酬別說(shuō)與恒大地產(chǎn)行政總裁去年1.68億元的年薪?jīng)]法相比，比起許多差很遠(yuǎn)的地產(chǎn)商也差一大截。萬(wàn)科2015年全體董事薪酬、前五名最高薪酬占?xì)w屬母公司凈利潤(rùn)均在0.3%以下，遠(yuǎn)低于其他主要房企平均1.3%的水平。萬(wàn)科管理層薪酬低，拿了錢又去買本公司股票，把自己和公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展拴在一起，不用其他股東們煩心其長(zhǎng)期行為，這樣的好事別的企業(yè)求都求不來(lái)，有什么可指責(zé)的呢？ 萬(wàn)科管理層不僅薪酬低，職位消費(fèi)也少，花錢小氣。對(duì)我們這些外部和獨(dú)立董事都摳門得很，舍不得花點(diǎn)錢。好多年前國(guó)家審計(jì)署派了一批人來(lái)查了萬(wàn)科幾個(gè)月，也沒(méi)發(fā)現(xiàn)啥大問(wèn)題。誰(shuí)當(dāng)老板不想用這樣既能賺錢又自律的經(jīng)理人？反觀前些年真正被內(nèi)部人控制去謀取自己私利的華潤(rùn)，其前任領(lǐng)導(dǎo)宋林能力雖強(qiáng)，開(kāi)始也做了不少貢獻(xiàn)，但后來(lái)逐步就把企業(yè)變成自己的獨(dú)立王國(guó)，任人唯親，貪污受賄，揮霍浪費(fèi)，結(jié)果中紀(jì)委一查就被抓出一大串貪官。這樣的企業(yè)雖然名義上頂著國(guó)企的光環(huán)，實(shí)際已成為蛀蟲(chóng)的樂(lè)園，幸虧中央的強(qiáng)力反腐將其清除。相比之下，能干而自律的萬(wàn)科管理層由理想主義驅(qū)動(dòng)，在標(biāo)準(zhǔn)的公司委托一代理框架中屬于激勵(lì)相容而又便宜稱職的代理人。這些人再有多少個(gè)人作風(fēng)問(wèn)題和令人生厭之處，社會(huì)上自有法律民俗管著。作為企業(yè)來(lái)說(shuō)賺錢事大，股東若非另有所圖，為什么不喜歡這樣的管理層呢？ 四、市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中收購(gòu)兼并包括敵意收購(gòu)，都是正常現(xiàn)象，有助于淘汰低效或貪婪的代理人即管理層，促進(jìn)資源優(yōu)化配置。故一般是以大吞小，或強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。偶爾也有雖小但強(qiáng)、生機(jī)勃勃的創(chuàng)新型企業(yè)吞并雖大而暮氣沉沉的老企業(yè)，上演蛇吞象的壯觀。盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)家們對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體證券市場(chǎng)上收購(gòu)兼并效果的事后統(tǒng)計(jì)分析莫衷一是，但理論上經(jīng)濟(jì)學(xué)家們一般肯定收購(gòu)兼并所造成的公司控制權(quán)市場(chǎng)，對(duì)于激勵(lì)和淘汰職業(yè)經(jīng)理人的積極作用。然而，在成熟市場(chǎng)中，絕難出現(xiàn)落后吞并先進(jìn)、弱小吃掉強(qiáng)大企業(yè)的現(xiàn)象。而據(jù)聯(lián)合信用評(píng)級(jí)有限公司最近剛剛為寶能地產(chǎn)發(fā)債所作的信用等級(jí)公告，寶能地產(chǎn)在2013年至2015年的營(yíng)業(yè)收入分別為12.73億元、9.7億元、14.55億元，今年一季度的數(shù)字為1.13億元。其凈利潤(rùn)近三年則分別為5.6億元、1.79億元和4.93億元。這與萬(wàn)科這幾年每年直逼2000億元的營(yíng)業(yè)收入（今年上半年僅半年已超2000億元），直逼200億元凈利潤(rùn)的業(yè)績(jī)有天壤之別（說(shuō)實(shí)話我華生再作為冷靜的經(jīng)濟(jì)學(xué)旁觀者，再是鐵石心腸，看到這些人在今年來(lái)大股東猜忌攻擊、企業(yè)內(nèi)外交困、可能馬上被罷免走人的情況下，還有這樣的堅(jiān)守精神，還有這樣的驕人業(yè)績(jī)，構(gòu)思寫作時(shí)真是幾次為他們動(dòng)容）。懸殊如此巨大的以小吞大、以弱吞強(qiáng)在任何正常的市場(chǎng)和法治環(huán)境下都是不可想象的。如果只要借助在金融領(lǐng)域的壟斷牌照，就可以高杠桿高付息動(dòng)用巨額資金來(lái)收購(gòu)萬(wàn)科這樣首屈一指（賬上堆著400多億元現(xiàn)金）的行業(yè)龍頭企業(yè)，若是財(cái)務(wù)投資，有人算過(guò)連利息都還不上，得不償失。只有以二級(jí)市場(chǎng)炒作牟利或控股后掌握調(diào)配萬(wàn)科資源為己所用為目的，才可以理解。這對(duì)寶能來(lái)說(shuō)也許是理性選擇，乃至也被有些人頌揚(yáng)為頂級(jí)高明的資本運(yùn)作。但對(duì)于社會(huì)來(lái)說(shuō)，卻實(shí)在是劣幣驅(qū)逐良幣和資源配置的嚴(yán)重惡化。人們不禁要問(wèn)：難道我們法律和規(guī)則的設(shè)定不是為了推動(dòng)經(jīng)濟(jì)特別是實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，鼓勵(lì)創(chuàng)新和持續(xù)不懈的企業(yè)家精神，而是限制和傷害真干事、干實(shí)事、干大事的人的手腳，相反讓金融投機(jī)和資本運(yùn)作的冒險(xiǎn)大行其道、所向披靡嗎？ 有人假借經(jīng)濟(jì)學(xué)大家張五常先生的名義評(píng)論說(shuō)，按市場(chǎng)規(guī)則辦，萬(wàn)科即便毀了，也給市場(chǎng)和其他人帶來(lái)警醒，故其毀了也有價(jià)值。這個(gè)邏輯確實(shí)雷人。萬(wàn)科之爭(zhēng)，即便至今，給市場(chǎng)各方帶來(lái)的警醒教訓(xùn)啟發(fā)難道還少嗎？什么樣的市場(chǎng)規(guī)則非要?dú)Я巳f(wàn)科這樣難得的中國(guó)標(biāo)桿企業(yè)才能奠旗呢？文章又說(shuō)，即便惡意收購(gòu)人真是違規(guī)作惡，將來(lái)市場(chǎng)自然也會(huì)將其淘汰，不用去管。這種推論難免也太幼稚奇葩。若違規(guī)者真一路通行，其他人勢(shì)必紛紛效仿，社會(huì)失去公平正義，那時(shí)要求矯枉過(guò)正、極端平均主義的訴求必漸成氣候，社會(huì)震蕩不安，哪還有什么你的市場(chǎng)力量將來(lái)的自我淘汰？現(xiàn)在西方不少發(fā)達(dá)國(guó)家尚且因?yàn)檎呤М?dāng)、社會(huì)不公導(dǎo)致極端主義思潮興起，中國(guó)作為一個(gè)正處在關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期的發(fā)展中大國(guó)，更經(jīng)受不起那樣的折騰。 顯而易見(jiàn)，在這樣的一些令人困惑的真實(shí)問(wèn)題面前，濫抒情懷無(wú)濟(jì)于事，空談規(guī)則也無(wú)法服人。我們需要進(jìn)一步的深究這其中的原因和奧妙。 當(dāng)然，在合法與合理、規(guī)則與情理發(fā)生矛盾沖突的時(shí)候，我們也不能簡(jiǎn)單下結(jié)論就說(shuō)規(guī)則有問(wèn)題。因?yàn)檫@里存在各種可能，需要逐一仔細(xì)辨別和剝離。 合法不合理的幾種情形 第一種情況，合法不合理未必真合法，只是有法不依，執(zhí)法不嚴(yán)的假象，因而首先是執(zhí)法到位。 重慶市長(zhǎng)黃奇帆就持這一看法。在他看來(lái)，萬(wàn)科這件事并不復(fù)雜，只要執(zhí)法到位。就萬(wàn)科事件而言，寶能籌集的巨額資金，自有部分只是很少數(shù)，絕大多數(shù)是銀行理財(cái)和保險(xiǎn)資金。有專家問(wèn)，這種高杠桿的集中使用資金推高和長(zhǎng)期駐守一個(gè)特定企業(yè)的股票，一個(gè)寶能可以，十個(gè)百個(gè)是否會(huì)急劇放大國(guó)家金融風(fēng)險(xiǎn)？這是政策法規(guī)應(yīng)予以鼓勵(lì)支持還是要警惕規(guī)范的現(xiàn)象？當(dāng)然我們也可能已經(jīng)錯(cuò)怪相關(guān)監(jiān)管部門。據(jù)傳寶能從大舉增持到轉(zhuǎn)而投票贊成延期停牌，推進(jìn)與深圳地鐵的重組，繼而愿意擁戴華潤(rùn)重做第一大股東，正是因?yàn)槭艿较嚓P(guān)監(jiān)管部門的警告。但執(zhí)法不能含糊，若真是如此，也應(yīng)讓市場(chǎng)知曉，以明確政策法規(guī)邊界。其實(shí)，就如我在此前提到，保險(xiǎn)資金入市持有上市公司股份是保值增值、分散風(fēng)險(xiǎn)、增加收益的有效途徑，當(dāng)然應(yīng)當(dāng)肯定。但是利用保險(xiǎn)資金去幫助其實(shí)際控制人的公司去集中購(gòu)買一家同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、利益沖突的企業(yè)股票，以實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期控股為目的，這就不能不穿越如黃市長(zhǎng)所說(shuō)的短貸長(zhǎng)用和使用合規(guī)等一系列政策紅線。 再如就證券市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，第一大股東易主是最大的內(nèi)幕信息，通常都會(huì)對(duì)股價(jià)造成很大的波動(dòng)。華潤(rùn)方面自己在董事會(huì)上承認(rèn)，其有關(guān)人員與寶能在這個(gè)問(wèn)題上多次接觸談判，有過(guò)第一大股東多次易主的協(xié)議或默契，但至今秘而不宣。今后到底誰(shuí)做第一大股東，雙方至今也未公開(kāi)披露，若寶能再次增持，更會(huì)讓市場(chǎng)和投資者一頭霧水。如黃奇帆市長(zhǎng)所說(shuō)，這在證券市場(chǎng)上是根本不可以的。特別是此次不顧一切的非要否定重組預(yù)案，讓股票在股東和市場(chǎng)投資者完全不知情的情況下復(fù)牌，不能不讓人懷疑是否另有內(nèi)情。 有人說(shuō)，政府至今不出手干預(yù)是對(duì)的，希望繼續(xù)如此，讓市場(chǎng)規(guī)則自己起作用。甚至《華爾街日?qǐng)?bào)》也發(fā)聲說(shuō)，中國(guó)證券市場(chǎng)上的敵意收購(gòu)很罕見(jiàn)，應(yīng)當(dāng)讓市場(chǎng)決定，暗指政府不應(yīng)卷入。這種觀點(diǎn)的正確性是建立在相關(guān)方并未違法違規(guī)的假定之上。這時(shí)政府當(dāng)然不應(yīng)該行政干預(yù)市場(chǎng)博弈的結(jié)果。但是對(duì)違法違規(guī)的查處則是政府部門維持市場(chǎng)秩序的基本職責(zé)。這一點(diǎn)美國(guó)政府機(jī)構(gòu)的監(jiān)管處罰比我們要厲害得多?！度A爾街日?qǐng)?bào)》僅從寶能的相關(guān)股份是從公開(kāi)市場(chǎng)買入，就輕易假定其“并未作任何自由市場(chǎng)上不尋常的事”，顯然過(guò)于草率。其實(shí)這么嚴(yán)重的情況若發(fā)生在美國(guó)證券市場(chǎng)，恐怕早已被查了個(gè)底朝天。我們應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持違法必懲、違規(guī)必糾的精神，排除干擾和壓力，切實(shí)推進(jìn)證券市場(chǎng)的法治建設(shè)。 第二種情況，似乎合理其實(shí)并非真有道理。 比如此次在萬(wàn)科之爭(zhēng)中，有很多人拿王石說(shuō)事，以王石定是非，劃分所謂的擁王派和倒王派。擁王派指出王石不僅是職業(yè)經(jīng)理人，還是萬(wàn)科的創(chuàng)業(yè)企業(yè)家，言外之意是因此要另眼相看，給予特殊優(yōu)待。倒王派則歷數(shù)王石個(gè)人包括私生活的種種不是和失誤，故今日一切困境皆咎由自取。有人痛斥他時(shí)至今日竟然還為一己私利頑抗，打工者排斥大股東主人上位，破壞市場(chǎng)游戲規(guī)則。有人甚至喊出了“王石出局，才有希望”的口號(hào)。確實(shí)，如果這真只是一個(gè)人的問(wèn)題，再多的情懷也成不了道理。 但是萬(wàn)科之爭(zhēng)真的只是爭(zhēng)王石個(gè)人嗎？如果是那樣，作為從第一天就沒(méi)把他看順眼的人，我早就會(huì)在董事會(huì)上提議請(qǐng)他榮退或迫其走人。這一點(diǎn)王石自己倒也說(shuō)了，個(gè)人進(jìn)退已無(wú)所謂，關(guān)鍵是萬(wàn)科的治理結(jié)構(gòu)和萬(wàn)科文化能否延續(xù)。對(duì)此，估計(jì)大股東給個(gè)有法律保障的承諾，王石明天就會(huì)光榮引退，當(dāng)個(gè)精神領(lǐng)袖和戰(zhàn)略顧問(wèn)（這也是萬(wàn)科公司應(yīng)給其創(chuàng)始人的禮遇），恰如他近幾年來(lái)已經(jīng)開(kāi)始扮演的角色。但是這個(gè)承諾，大股東會(huì)給嗎？所謂規(guī)則派會(huì)贊成嗎？明擺著都不會(huì)。因?yàn)閷毮芎腿A潤(rùn)的共同指控并非針對(duì)王石個(gè)人，而是所謂“內(nèi)部人控制”的萬(wàn)科模式。規(guī)則派要堅(jiān)持的也正是大股東無(wú)需理由可以炒掉管理層的這一在其看來(lái)不可挑戰(zhàn)的市場(chǎng)規(guī)則。 顯然，回避這個(gè)核心問(wèn)題，好心的朋友希望有個(gè)妥協(xié)和多贏的結(jié)果，恐怕沒(méi)戲。至于說(shuō)打夠了再談，估計(jì)也談不出結(jié)果。寶能的做法是霸王硬上弓。華潤(rùn)方面的方案就文明得多，只是提出改組董事會(huì)。有人告訴我華潤(rùn)方面本已通知萬(wàn)科準(zhǔn)備在上周五討論和否決寶能罷免案之后就提出自己的董事會(huì)改組實(shí)施方案，內(nèi)容無(wú)非是讓王石出局、替補(bǔ)兩名獨(dú)董（海聞已提出辭職多時(shí)，張利平獨(dú)董任職7月到期不再續(xù)聘）等等。這樣兵不血刃，讓董事會(huì)控制權(quán)易手。不過(guò)據(jù)說(shuō)事先與管理層的溝通遭到反對(duì)：理由也很簡(jiǎn)單:萬(wàn)科之爭(zhēng)，本由寶能殺入引起，寶能現(xiàn)穩(wěn)居第一大股東寶座，你華潤(rùn)現(xiàn)又否認(rèn)與寶能為一致行動(dòng)人，你怎么能就這樣特自然地代表了第一大股東來(lái)安排董事會(huì)構(gòu)成呢？你們二者到底是什么關(guān)系？不知道是碰了釘子還是硬闖的做法被上面駁回，到了第二天的董事會(huì)上華潤(rùn)方面突然一字不提改組、替補(bǔ)董事的事，讓大家頗為驚訝。 華潤(rùn)方面重組董事會(huì)的嘗試，自己進(jìn)退倒是自如，據(jù)我知道嚇壞了萬(wàn)科管理層。因?yàn)檫@被視為不動(dòng)聲色的定點(diǎn)清除，萬(wàn)科管理層被分化瓦解、逐步收拾只是時(shí)間問(wèn)題。試想郁亮等靠自己力量闖入世界500強(qiáng)的一干管理人是何樣一等一的聰明：無(wú)論王石有多少錯(cuò)誤，刀架在脖子上犧牲創(chuàng)始人和精神領(lǐng)袖王石以自保，這樣的污名可謂這輩子跳進(jìn)黃河也洗不清?，F(xiàn)在拍著你肩膀說(shuō)“今后萬(wàn)科就是咱倆的了”的大佬，將來(lái)必然過(guò)河拆橋，卸磨殺驢。他們?cè)趺磿?huì)不明白這點(diǎn)江湖道理呢？故而聽(tīng)說(shuō)萬(wàn)科管理層連夜加班，趕寫最后的悲情宣言，待次日對(duì)方正式提出重組董事會(huì)方案后公布。一位年輕的管理人員曾激動(dòng)地給我來(lái)電稱，萬(wàn)科人會(huì)嚴(yán)格遵守游戲規(guī)則，同仇敵愾，咬碎牙齒往肚里咽。這里不留爺，自有留爺處。一場(chǎng)誰(shuí)也不愿見(jiàn)到、魚(yú)死網(wǎng)破的攤牌幾乎就要上演。幸虧?rùn)C(jī)緣巧合，避免了一場(chǎng)提前到來(lái)的多輸結(jié)局。這樣看來(lái)，合法與合理的矛盾，還真不是旁觀者善良的妥協(xié)愿望就能改變的。 第三種情況，對(duì)規(guī)則的誤解或規(guī)則本身的缺陷。這里先說(shuō)對(duì)規(guī)則的誤解。 現(xiàn)代企業(yè)理論是建立在基于委托代理關(guān)系上的契約理論。按照這一主流理論，股東中心主義的傳統(tǒng)資本主義信條得以延續(xù)和貫徹。近年來(lái)雖有企業(yè)的利益相關(guān)者理論聲名鵲起，但仍難以動(dòng)搖股東中心主義的正統(tǒng)。我個(gè)人認(rèn)為，股東是企業(yè)最終的剩余索取人，因此盡管企業(yè)的經(jīng)營(yíng)確實(shí)涉及和也必須對(duì)各利益相關(guān)方利益作出負(fù)責(zé)任的回應(yīng)，但這只是給股東的主導(dǎo)地位施加了外部約束條件，并無(wú)法顛覆股東的中心地位。沒(méi)有股東作為最終剩余索取人去承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)和尋求自身利益也即企業(yè)長(zhǎng)期利潤(rùn)最大化，公司治理結(jié)構(gòu)就缺少了核心動(dòng)力和基石。我們的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)也是股東主導(dǎo)決策，資本說(shuō)了算。只是我們這里有公有資本、公眾資本還是私人資本之別。故我說(shuō)我是完全的規(guī)則派。 但是，前述所謂規(guī)則派邏輯的最大跳躍是把大股東等同于股東。這個(gè)誤讀尤其在上市的公眾公司，就會(huì)帶來(lái)潛在的巨大問(wèn)題乃至災(zāi)難。就按股東中心主義的邏輯推論，任何上市公眾公司的真正主人是全體股東，而絕非僅持有部分股權(quán)的大股東。中國(guó)的上市公司幾乎全是大股東說(shuō)了算。大股東坑害廣大中小股東也即公司利益的事比比皆是。中國(guó)證券市場(chǎng)普遍存在的并不是管理層控制的罕見(jiàn)個(gè)案，而是大股東利用自身優(yōu)勢(shì)操縱董事會(huì)、號(hào)令管理層，因而失去制約和監(jiān)督的為所欲為。因此，與前面引述的所謂任何一個(gè)大股東，即便毀掉萬(wàn)科也都有權(quán)趕走管理層的論斷恰恰相反，按照《公司法》都是不可以的，也不可能不違背法律。因?yàn)槿魏我粋€(gè)大股東，即便是絕對(duì)控股的股東，也不能損害公司整體利益和中小股東權(quán)益。而在萬(wàn)科這個(gè)案例中，華潤(rùn)這個(gè)所謂的大股東只持有15%左右的股權(quán)，寶能多一些，也不足25%。按照現(xiàn)代企業(yè)治理架構(gòu)，管理層必須聽(tīng)命于股東，是為全體股東打工的，但絕不等同于聽(tīng)命于握有少數(shù)股權(quán)的大股東。因此，現(xiàn)在流行的所謂打工的管理層耍流氓，不讓大股東這個(gè)主人上位的所謂市場(chǎng)規(guī)則是完全的曲解和誤讀。大股東控制和經(jīng)理人控制是現(xiàn)代上市公眾公司并存的兩種流行模式。其各自利弊和在不同情況下的適應(yīng)性，下篇文章將會(huì)詳細(xì)解讀。美國(guó)的公司就是以經(jīng)理人支配控制為主流模式。中國(guó)因?yàn)閯偯俺鲆弧⒍€(gè)孤例因而被視為大逆不道，其實(shí)只是井中之見(jiàn)。 在這個(gè)意義上，王石所說(shuō)中小股東就是我們的大股東也并沒(méi)有說(shuō)錯(cuò)。因?yàn)槿f(wàn)科的中小股東占有總股權(quán)的60%，是真正的多數(shù)股東。在萬(wàn)科3月份的股東大會(huì)上，萬(wàn)科擁有投票權(quán)的股東除去大股東，有近40%的中小股東行使了自己的投票權(quán)（這幾倍于一般上市公司的公眾股東投票率），并且93%以上都是贊同推進(jìn)引入深圳地鐵的重組（這意味著一定要對(duì)深圳地鐵發(fā)新股，否則用錢買資產(chǎn)根本不屬于重大重組，也完全不用再停牌幾個(gè)月）。在剛剛召開(kāi)的年度股東大會(huì)上，到會(huì)的絕大部分中小股東都站在了管理層一邊。這充分說(shuō)明個(gè)別大股東出爾反爾的態(tài)度及其另有所圖的利益，與廣大中小股東并不一致。其實(shí)只要他們利益光明、稍微講點(diǎn)理性和邏輯一致，大家坐下來(lái)一起討論和修訂絕大多數(shù)股東已經(jīng)贊同的引進(jìn)深圳地鐵的重組預(yù)案，這條陽(yáng)光大道的多贏便唾手可得。但是，在他們一意孤行、不肯回頭的情況下，接下來(lái)的問(wèn)題自然是，為什么持有公司多數(shù)股權(quán)的廣大中小股東，在我們現(xiàn)在的規(guī)則制度框架內(nèi)，不能成功地表達(dá)其意愿反而只能利益受損呢？ 這就涉及現(xiàn)行規(guī)則本身的缺陷。換句話說(shuō)，假定寶能和華潤(rùn)這次完全沒(méi)有合謀，也沒(méi)有任何違法違規(guī)，但個(gè)別大股東的意愿與大多數(shù)中小股東的訴求并不一致，而管理層又違抗大股東的意志，捍衛(wèi)自己認(rèn)為的多數(shù)股東權(quán)益，在這種更純粹因而也更典型的情況下，規(guī)則和制度應(yīng)當(dāng)怎樣改進(jìn)和設(shè)計(jì)，才會(huì)使公平的市場(chǎng)博弈導(dǎo)致多贏即經(jīng)濟(jì)學(xué)所說(shuō)的帕累托改進(jìn)而不是多輸?shù)慕Y(jié)果，這才是對(duì)政府監(jiān)管者的真正拷問(wèn)，也是對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)和法學(xué)研究的真正挑戰(zhàn)。