每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 萬敏    

每經(jīng)記者 萬敏

2015年，中國人民銀行繼續(xù)實行穩(wěn)健的貨幣政策，分別進行了5次降息和5次降準。如今，我國實體經(jīng)濟面臨下行壓力，世界主要經(jīng)濟體經(jīng)濟、政治環(huán)境各種矛盾相互交織，2016年我國將迎來更為復(fù)雜的政策制定環(huán)境。

面對2016年，我國的貨幣政策將如何操作依然是投資者最為關(guān)心的問題之一。為此，《每日經(jīng)濟新聞》記者（以下簡稱NBD）專訪了國開證券研究部副總經(jīng)理、中國社會科學院經(jīng)濟學博士后、副研究員杜征征。

外匯占款將持續(xù)減少

NBD：您對2016年我國貨幣政策的整體預(yù)期是怎樣的？

杜征征：2016年貨幣政策預(yù)計整體還是寬松基調(diào)，但央行的表述方式還是“穩(wěn)健的貨幣政策”。我國貨幣政策的操作還是主要為對沖外匯占款的減少。

NBD：影響外匯占款增減的因素都有哪些？

杜征征：歷史數(shù)據(jù)來看，美元在首次加息后的半年內(nèi)會下跌，而加息前半年則為上漲。中期來看，美國經(jīng)濟好于歐洲、日本，所以美元還會走強，因此中國的外匯占款還會減少。若美國加息次數(shù)偏少，對全球經(jīng)濟都有利；但若加息次數(shù)較多，中國外匯占款的流出會較多。2016年下半年，如外匯占款持續(xù)下降，對中國貨幣政策的調(diào)整可能會有較大的影響。

NBD：多數(shù)觀點認為，2016年全球主要經(jīng)濟體可能仍處在經(jīng)濟復(fù)蘇的初期，這會對國內(nèi)經(jīng)濟金融運行產(chǎn)生哪些影響？

杜征征：2016年上半年，在美元階段性回落的狀況下，大宗商品可能會有一定的反彈；但在全球經(jīng)濟仍處于弱復(fù)蘇的格局下，整體上仍然很難看到新的經(jīng)濟增長點，或者說有效刺激點。

歐洲、日本的量寬還在繼續(xù)，但效果并不理想，將來可能向結(jié)構(gòu)性改革轉(zhuǎn)變。日本經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題突出，已非貨幣和財政政策所能解決。即使歐洲、日本繼續(xù)實行寬松，其結(jié)構(gòu)改革也不是短時間內(nèi)能完成的，因此我們對2016年主要經(jīng)濟體的增長預(yù)期偏謹慎。如果美元出現(xiàn)一定幅度的回落，大宗商品的反彈將會對經(jīng)濟有一定正面刺激作用。長期來看，如果大宗商品價格持續(xù)下跌，很多企業(yè)反而會減少投資，因為其對未來經(jīng)濟前景不看好。

2016年仍可能降準降息

NBD：從具體政策操作來看，您對2016年調(diào)降存款準備金率有何預(yù)期？

杜征征：現(xiàn)在看，降準的目的更多是為對沖外匯占款減少的影響；但從另一個角度來看，在美國可能實行兩次以上加息的背景下，中國連續(xù)降準降息在某種程度上會加速資本外流。最后，還是要看資本外流的數(shù)量和降準降息給經(jīng)濟帶來的提振作用，哪個更大一些；如果降準降息能夠刺激更多的有效需求和經(jīng)濟增長的內(nèi)在動力，則可能會降得更多。央行的意圖可能僅僅是要保持經(jīng)濟增長適度的貨幣環(huán)境。盡管市場認為明年可能會有4~6次降準，現(xiàn)在還很難得出這樣的結(jié)論。

NBD：存貸款基準利率已將至相對歷史低點，2016年是否還有降息必要？

杜征征：我們判斷，明年會有1~2次降息。目前來看，貨幣政策雖然對拉動實體經(jīng)濟的效果有限，但在維持銀行間流動性、引導(dǎo)銀行間資金價格下降，以及強化市場對流動性改善的預(yù)期等方面是有效果的。貨幣政策調(diào)控的方式一個是價格調(diào)控，一個是數(shù)量調(diào)控，雖然當前效果有限，但畢竟還是穩(wěn)定了銀行端的流動性預(yù)期；否則，資金成本居高不下，經(jīng)濟會下行得更快。此外，降息對降低實體企業(yè)的融資成本還是有幫助的。

NBD：2016年，央行會更頻繁地使用公開市場操作、定向調(diào)節(jié)等工具嗎？

杜征征：定向調(diào)控工具肯定會有，但這些都是短期流動性調(diào)節(jié)工具，在效果上不如降準來得快。降息會降低實體企業(yè)的融資成本，但效果會越來越低。此外，中國還沒有必要實行零利率，因為我們還有其他貨幣手段可用，財政政策也有一定的騰挪空間；同時，地方債務(wù)置換也要靠降準來提供流動性，因此，預(yù)計2016年全面降準4次左右還是有很大可能的。

需理順貨幣政策傳導(dǎo)機制

NBD：近期，央行強調(diào)貨幣政策框架向價格工具調(diào)整，您認為有哪些因素驅(qū)動貨幣政策做這樣的調(diào)整？

杜征征：貨幣政策對實體經(jīng)濟的傳導(dǎo)效果不佳，主要體現(xiàn)在銀行的錢不肯往實體投，銀行惜貸情緒較重。央行持續(xù)引導(dǎo)資金價格下降，但現(xiàn)在金融機構(gòu)對風險溢價的要求是提升的；因為實體經(jīng)濟下行，企業(yè)的壞賬率上升，尤其是江浙沿海等地區(qū)。債券市場違約事件頻繁發(fā)生，融資的風險溢價其實是提高的。這表現(xiàn)在，無風險利率在下降，但是風險溢價在上升。這兩個因素綜合來看，融資價格有下降，但不是特別明顯，而且央行三季度貨幣政策執(zhí)行報告中反映出來的，銀行的實際貸款利率仍然是跟隨性下降，一般貸款加權(quán)平均利率水平降幅沒有基準利率大。

NBD：若貨幣政策框架向價格型工具調(diào)整，有哪些利率價格可作為參考？

杜征征：央行對“利率走廊”的打造還在逐步推進?，F(xiàn)在的公開市場操作對銀行間市場的流動性調(diào)控基本是在“松”和“略松”之間調(diào)整，Shibor和質(zhì)押回購利率還只是反映金融市場的流動性，都不是實體層面流動性的體現(xiàn)。現(xiàn)在，貨幣政策最希望的是把實體層面的利率水平降下來，目前看最直接的方式還是靠降基準利率。

更關(guān)鍵的是，企業(yè)的風險溢價難以有效下降，貨幣政策傳導(dǎo)機制不暢，所以央行祭出價格型工具在很大程度上對實體經(jīng)濟的拉動作用有限。對企業(yè)而言，能否貸到款和以什么價格貸到款最關(guān)鍵。一些本就很容易獲得貸款的企業(yè)最希望銀行調(diào)降貸款價格，但一些小微企業(yè)和流動性緊缺的企業(yè)能夠獲得貸款才更為重要。

精彩觀點

2016年貨幣政策預(yù)計整體還是寬松基調(diào)，但央行的表述方式還是“穩(wěn)健的貨幣政策”。我國貨幣政策的操作還是主要為對沖外匯占款的減少。

目前來看，貨幣政策雖然對拉動實體經(jīng)濟的效果有限，但在維持銀行間流動性、引導(dǎo)銀行間資金價格下降，以及強化市場對流動性改善的預(yù)期等方面是有效果的。