每經(jīng)編輯 張茉楠    

張茉楠

近日，央行發(fā)布公告，在前期將地方債和信貸資產(chǎn)納入合格抵押品范圍的基礎(chǔ)上，決定在上海、天津、遼寧、江蘇等9省市推廣信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)。

事實(shí)上，無(wú)論從金融市場(chǎng)發(fā)展的需要，還是從優(yōu)化貨幣政策操作框架、創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具來(lái)看，都需要央行建立和完善抵押品制度框架，與所謂的中國(guó)版QE無(wú)關(guān)。

央行進(jìn)一步完善抵押品制度也是中國(guó)金融內(nèi)外部環(huán)境變化使然。一直以來(lái)，央行主要是以外匯為抵押向商業(yè)銀行提供基礎(chǔ)貨幣的投放渠道。但這種抵押存在極大的局限，特別是隨著美國(guó)QE政策退出引發(fā)全球貨幣金融周期的新拐點(diǎn)到來(lái)，人民幣資產(chǎn)擴(kuò)張的內(nèi)外環(huán)境正發(fā)生趨勢(shì)性改變，意味著中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)外部“結(jié)構(gòu)性偏緊”的常態(tài)化的貨幣新環(huán)境和外匯占款趨勢(shì)性下降的“新常態(tài)”，亟待新的基礎(chǔ)貨幣投放渠道來(lái)彌補(bǔ)資金水位的缺口。而信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款作為以存量信貸資產(chǎn)為抵押品來(lái)補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣的方式，也可能成為央行貨幣形成機(jī)制變化的一種新的重要渠道。

從中國(guó)貨幣政策框架看，盡管近些年央行不斷豐富貨幣工具箱的工具，但貨幣政策調(diào)控手段仍然較少，在一定程度上限制了合格抵押品范圍的有效擴(kuò)展，也限制了抵押品政策在貨幣政策調(diào)控中發(fā)揮有效作用。

事實(shí)上，央行抵押品貸款制度在國(guó)際上并不少見，也不是特例。抵押品制度是央行作為最后貸款人職能的一種重要體現(xiàn)。如果沒有無(wú)抵押品保證下的貨幣政策操作，就需要對(duì)交易對(duì)手的信譽(yù)進(jìn)行持續(xù)的評(píng)估和監(jiān)控，因此會(huì)導(dǎo)致非常高的交易成本和風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)成本。但是有了抵押品就完全不一樣了，央行一方面可以通過(guò)抵押品貸款來(lái)實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性的注入，并通過(guò)抵押品創(chuàng)造金融流動(dòng)性的機(jī)制擴(kuò)大流動(dòng)性有效注入的規(guī)模，緩解市場(chǎng)資金緊張局面。另一方面，也有助于建立一種金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和定價(jià)的機(jī)制。

從世界主要國(guó)家央行的經(jīng)驗(yàn)看，央行抵押品制度和政策在支持常規(guī)和非常規(guī)貨幣政策實(shí)施、提高政策操作效率等方面曾經(jīng)發(fā)揮過(guò)重要作用。特別是近些年來(lái)，受金融市場(chǎng)發(fā)展和金融危機(jī)的影響，央行合格抵押品的作用在不斷增強(qiáng)，美國(guó)、歐盟等主要經(jīng)濟(jì)體均建立了較為系統(tǒng)和成熟的央行抵押品框架。

與2007年危機(jī)之前相比，絕大多數(shù)央行的合格抵押品范圍更為寬泛，抵押品種類更加豐富。從發(fā)達(dá)國(guó)家央行抵押品政策的效果來(lái)看，抵押品范圍的擴(kuò)大有助于支持市場(chǎng)和資金的流動(dòng)性，但同時(shí)也伴隨著中央銀行抵押品資產(chǎn)質(zhì)量的降低和資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險(xiǎn)的升高。因此，各國(guó)央行還是比較審慎地?cái)U(kuò)大抵押品范圍的。

防范金融風(fēng)險(xiǎn)是央行抵押品制度建立的前提和重要基礎(chǔ)。中央銀行抵押品面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要包括：一是信用風(fēng)險(xiǎn)，主要是交易對(duì)手違約或抵押品可接受范圍變化對(duì)信貸質(zhì)量造成的風(fēng)險(xiǎn)；二是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，主要指受外部因素影響；三是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，主要是指抵押品的流動(dòng)性對(duì)中央銀行資產(chǎn)以及清算體系造成的風(fēng)險(xiǎn)。

特別是針對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)而言，國(guó)際上多數(shù)中央銀行傾向于接受高質(zhì)量資產(chǎn)作為抵押品。通過(guò)對(duì)抵押品資產(chǎn)進(jìn)行內(nèi)外部信用評(píng)級(jí)。中央銀行可以選擇信用等級(jí)高的資產(chǎn)作為合格抵押品，從而最大限度地降低可能面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)。例如，加拿大、墨西哥、印度、日本、韓國(guó)中央銀行接受的抵押品資產(chǎn)主要是公共部門發(fā)行的證券。

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入“新常態(tài)”周期的大背景下，全面完善央行抵押品制度以及創(chuàng)新政策框架刻不容緩。

下一步，在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，中央銀行要積極健全金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施、完善支付清算系統(tǒng)、提供中央對(duì)手方清算（CCP）安排、培育更多合格交易對(duì)手，以降低抵押品交易成本、降低交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)，這是中國(guó)貨幣政策框架制度成熟的大趨勢(shì)。

（作者為中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心副研究員）