每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 王硯丹    

◎每經(jīng)記者 王硯丹

今年以來，A股行情如火如荼，兩融業(yè)務自然是功不可沒，不過在市場上漲過程中，風險也在不斷累積、加劇，這也使得券商對兩融業(yè)務更加警惕和謹慎。近日，中信證券、國泰君安等大券商都對兩融折算率進行了較大的調整，其中包括不少最近非常熱門的個股。

券商調整兩融折算率，對其自身而言是風險控制的一種手段，但對市場而言，是否對兩融規(guī)模產(chǎn)生影響？對于那些被大幅調低折算率的熱門個股，是否意味著風險信號的加??？此外，持續(xù)亢奮的市場節(jié)奏是否會被打亂？《每日經(jīng)濟新聞》記者對此進行了分析和研究。

融資融券為本輪牛市提供了重要動力，也因此引發(fā)了監(jiān)管層和券商的擔憂。

繼上周申萬宏源、東海證券等券商陸續(xù)上調融資融券保證金比例至0.7后，行業(yè)龍頭中信證券近日公告將658只可抵充保證金證券的擔保折算率下調至零，其中就包括中國南車 （601766）、中國北車（601299）等近期空前熱門的個股，這引起了市場的高度關注。

多只熱門股折算率被調為零

根據(jù)中信證券官網(wǎng)公告，這一次的可充抵保證金證券折算率調整從4月27日開始生效。上述658只個股中，包括近期大熱的中國南車、中國北車、中國中鐵（601390）、中國鐵建（601186）、中國船舶（600150）等“一帶一路”個股，也包括現(xiàn)在的第一高價股全通教育（300359），以及因高送轉受到熱捧的中小板券商股西部證券（002673）。其中南北車調整前的折算率均為0.2，中國中鐵和中國鐵建調整前折算率分別為0.7和0.6，調整幅度更大。

從走勢來看，上述個股今年以來，特別是4月以來均出現(xiàn)了大幅上漲，市值也是成倍增加。如中國南車和中國北車今年以來漲幅分別高達419.55%和380.28%。中國北車去年底流通市值僅為717.1億元，4月29日收盤的時候已經(jīng)達到3452.99億元。中國南車去年末的市值為752.84億元，而以4月29日收盤價33.02元計算，其市值高達3889.43億元。中國鐵建、中國中鐵的流通市值也達到了2659.71億元和3715.91億元，兩只個股今年以來漲幅均超過70%。全通教育2014年剛上市時最低價僅為24.16元，近期也突破了300元大關。西部證券也由于今年以來的強勢表現(xiàn)，而成為券商板塊中最貴的個股。

隨著這些個股市值大幅上升，如果投資者可以將它們作為擔保品并以較高的比例進行融資，那么可融資的金額也較此前出現(xiàn)大幅增加。以南北車為例，假設南北車的所有流通股股東都進行融資交易，而所有券商均認可70%的可充抵保證金比例且不考慮其他條件，那么去年底，南北車流通股股東理論上可以融資1028.96億元；4月29日可融資額度則飆升至5139.69億元。

多家券商兩融剔除南北車

盡管這只是一個理論數(shù)據(jù)，但隨著杠桿撬動市場過快上漲，不少券商面臨資本金消耗過快的問題；另一方面，若市場大幅回調，融資資金爆倉的風險也大幅增加。

事實上，除了中信證券，許多券商近期都開始對一些漲幅過大的品種可充抵保證金證券比例進行調整。如國泰君安在3月27日時，給予南北車的可充抵保證金證券折算率為0.4，而4月29日，中國南車的折算率被調為35%，中國北車則被調為38%。銀河證券29日也將中國南車的折算率下調至0.2，中國北車的折算率下調為0。

不過，并非所有券商都下調了南北車的折算率，如廣發(fā)證券在4月29日仍維持南北車的折算率為0.7。但是隨著南北車合并的日益臨近，許多券商開始將它們調出兩融標的。在上述銀河證券的公告中，銀河證券同時宣布將南北車調出兩融標的；同日，國金證券也宣布，南北車不再是公司的兩融標的。

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市場影響

融資客開倉規(guī)模收窄 南北車單日融資額驟降

◎每經(jīng)記者 趙陽戈

擔保折算率被直接調為零的情況較為少見，尤其對于近期市場的熱點個股而言，券商的這一舉動無疑令相關個股的融資客心中多了一根緊繃的弦?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者注意到，一旦融資客手中的擔保品折算率被券商下調，甚至被直接移出兩融標的，無疑將影響其開倉規(guī)模上限，有降低其杠桿的效果。

券商可據(jù)風險調節(jié)折算率

所謂擔保品折算率，根據(jù)證券交易所規(guī)定，在計算保證金金額時，將可充抵保證金的證券市值或凈值按照一定比例換算成保證金金額，這一比例即折算率。據(jù)悉，可充抵保證金的證券，在計算保證金金額時，應當以其市值為基礎，按證券公司公布的折算率進行折算，證券公司可以根據(jù)該證券的風險情況對其折算率進行調整并公布，因此會出現(xiàn)不同券商對同一種標的會有不同折算率的情況，但證券公司公布的折算率不得高于證券交易所公布的折算率?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者注意到，《上海證券交易所融資融券交易實施細則》相關細則顯示，上證180指數(shù)成份股股票折算率最高不超過70%，其他A股股票折算率最高不超過65%。

折算率影響開倉規(guī)模上限

那么，向下調節(jié)折算率，甚至將折算率直接“貶”為零，對投資者有何影響？

對此，申萬宏源在相關研究報告中稱，降低融資融券擔保品折算率不會對現(xiàn)有融資融券存量直接產(chǎn)生擠出效應，但是會降低融資買入和融券賣出的開倉規(guī)模上限，從而降低杠桿上限。隨著現(xiàn)有融資交易到期償還或者主動償還，投資者再次融資買入的規(guī)模受到限制，長期來看，融資規(guī)模增速可能放緩甚至下降。

據(jù)悉，融資融券業(yè)務中有初始保證金比例和維持擔保比兩個概念，前者用于控制初始融資和融券的可開倉數(shù)量。計算初始保證金時擔保品需要根據(jù)折算率進行折算，假設投資者有100元股票，折算率為60%，那么初始保證金可用余額為60元，由于初始保證金比例不得低于50%，因此投資者最多可以融資買入120元標的股票，如果折算率降到30%，那么初始保證金可用余額只有30元，最多可融資買入60元，最大杠桿降低。至于降成零，就更是無以為續(xù)。

有分析顯示，南北車的融資客中，很多是重復投資加杠桿的類型，那么假如券商將南北車的折算率做了下調，融資客償還之后想再融，規(guī)模就會小很多。實際上，《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，南北車的單日融資買入額于近期已經(jīng)有所下降，在4月22日，中國北車的單日融資買入額為24.11億元，這之后逐漸下降，4月28日已經(jīng)為13.5億元；中國南車更是明顯，4月22日為26.55億元，4月28日該數(shù)據(jù)則為12.96億元，這種變化可能與折算率遭遇下調不無關系。

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融資風向

融資客熱情未減 部分折算率上調標的受青睞

◎每經(jīng)記者 王硯丹

盡管中信等券商通過降低可充抵保證金證券折算率等方法進行風控微調，但整體來看，融資交易依舊熱火朝天，尤其是部分折算率被券商上調的融資標的。

同花順iFinD統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在經(jīng)歷了4月17日和20日兩個交易日的短暫減少后，從4月21日開始，滬深兩市融資余額繼續(xù)穩(wěn)步攀升。在4月27日，兩市融資余額首次突破1.8萬億大關，達到1.806萬億元，較上周五增加1.43%。盡管周二大盤出現(xiàn)沖高后調整，但融資余額仍然增至1.814萬億元。不過，從明細數(shù)據(jù)來看，部分券商調整可充抵保證金證券的折算率，甚至將一些標的調出兩融名單，依然會對相關個股的投資者行為產(chǎn)生較大影響。

值得注意的是，4月28日，兩市融資資金凈流出第一名是中國重工（601989）。當天中國重工共發(fā)生29.51億元融資買入，36.55億元融資償還，融資資金凈流出7.04億元。第二名是中國南車，當天發(fā)生融資買入12.96億元，融資償還18.46億元，融資資金凈流出5.49億元。而西部證券也發(fā)生了1.39億元融資資金凈流出。

不過，也并非所有標的個股均受此影響。28日中國北車共發(fā)生13.50億元融資買入，11.89億元融資償還，融資資金凈流入1.61億元。

與中國南車形成鮮明對比的是萬邦達（300055）。這只創(chuàng)業(yè)板公司在4月7日實施了每10股轉增20股并派現(xiàn)0.6元（含稅）的高送轉方案。盡管其股價已出現(xiàn)了大幅上漲，但在下調南北車等兩融標的折算率的同時，中信證券將萬邦達折算率從0.35大幅上調至0.5，上調了15個百分點。4月28日，萬邦達共發(fā)生了14.35億元融資買入，8.44億元融資償還，融資資金凈流入高達5.9億元，僅次于中國平安。截至收盤，萬邦達的融資余額為32.46億元，較4月27日大增22.21%。

百視通（600637）的情況也例同，今年以來，百視通股價漲幅高達87.27%，這家即將換股吸收合并東方明珠的公司是市場的寵兒，但之前中信證券只將其折算率定為0.3，本次中信證券將其折算率從0.3調到0.4，上調了10個百分點。28日，百視通發(fā)生11.06億元融資買入，7.35億元融資償還，融資資金凈流入共3.71億元，在滬深兩市所有兩融標的中排名第七。

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機構觀點

券商頻調折算率 難改市場整體節(jié)奏

◎每經(jīng)記者 趙陽戈 黃霞

在經(jīng)濟數(shù)據(jù)乏力的背景下，市場迎來了一波同樣可稱之為“壯觀”的行情，而行情的背后，則是資金的大肆流動，即市場經(jīng)常聽到的“杠桿市”。在諸多杠桿中，融資融券業(yè)務是重要的一環(huán)。那么，在兩融業(yè)務空前火爆的當下，券商紛紛自主對折算率進行調節(jié)，這是扮演怎樣的角色呢？

杠桿力量勢頭太盛

誠如所見，杠桿的力量在這波行情中不容小覷。縱觀市場，被投資者所熟知的杠桿工具，無外乎有幾種，包括融資、期貨、期權、分級基金等，其中融資最為搶眼。融資，如今門檻為50萬，利用資金和股票做擔保，就可以從券商處借出資金投入兩融標的，這也是市場上不少人市值不斷膨脹的利器，杠桿比例各券商不等，一般一倍上下。早年被期貨手法爆拉的鵬博士（600804）就是如此，近期被市場熱捧的游久游戲（600652）同樣也是如此。

據(jù)同花順iFinD統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至4月28日，滬深兩市的融資余額達到1.81萬億元之多，而在年初的時候，該數(shù)字還僅為1.03萬億元，如此龐大的數(shù)據(jù)，再加上融券，兩者已然能夠撐起A股交易中的15%以上。

不過也正是杠桿資金勢頭太盛，已經(jīng)引來了高層的警示。令人印象最深刻的是今年1月份，據(jù)公開信息顯示，1月16日周五收盤后，證監(jiān)會通報了2014年第四季度證券公司融資類業(yè)務現(xiàn)場檢查情況。在此次現(xiàn)場調查的45家券商中，有12家券商存在融資融券業(yè)務違規(guī)情況，其中中信證券、海通證券、國泰君安三家知名大券商被暫停新開兩融客戶信用賬戶3個月。

消息公布后的首個交易日（1月19日），滬指暴跌260點，單日跌幅達7.7%。當天，過百只股票跌停，其中大部分是兩融標的，券商板塊更是無一幸免，在交易日全部跌停，此后大盤迎來近2個月的盤整期。

券商：難改市場節(jié)奏

那么，如今券商們以調節(jié)折算率的形式來控制杠桿，對市場而言，又將會有怎樣的影響？

對此，《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪了長城證券分析師包華兵，其表示，券商這種高位風險控制就是為了調控杠桿，市場降杠桿，才能減少波動，后面行情才會走得穩(wěn)。這么做的作用無非是想降融資規(guī)模，證監(jiān)會查傘形信托，無非也是這個目的。至于此種方式是否會成為左右市場頂?shù)椎囊环N決定性因素，目前還很難講。

另一位不愿具名的券商分析師表示，券商高位風險控制只是券商自己因為部分股票上漲過多，而采取的風險控制方式，本身很難改變市場運行的節(jié)奏。說得更精確些，券商控制風險很難改變市場運行的趨勢，短期節(jié)奏可能受沖擊，畢竟600余只股票折算率直接下調至零，會對其中的個股造成短期沖擊；但長期看，不改變市場趨勢，畢竟從歷史經(jīng)驗看，國家上調印花稅都難以改變趨勢，只能短期影響節(jié)奏。所以，券商調整折算率更不是決定頂與底的因素。目前市場上沒有賣方宏觀策略組對此進行點評，本身已經(jīng)說明重要性并不是很突出。

南方基金首席分析師楊德龍對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，部分券商下調折算率等，主要是為了防止大盤一旦回調這些股票可能會出現(xiàn)連續(xù)跌停，那么這個融資股票賣出可能會造成比較大的損失風險，為了防止這種現(xiàn)象，很多股票特別是漲幅較大的股票都把折算率降到很低甚至調為零。這樣做，其實也是為了給投資者降杠桿，券商通過下調折算率即降低了券商的融資盤平倉風險，也降低了投資者爆倉的風險，這應該說是一個比較積極的作用。

另外，楊德龍表示，券商本身的融資額度其實已經(jīng)用得差不多了，那券商下調折算率其實并沒有影響到它的融資量；因為這個主要是針對未來的融資盤，原來的并沒有影響，比如你以前融資買入的還可以繼續(xù)持有，但你賣了之后再買就變低了?？赡苡腥藭紤]“捂股”，不過這些股票也會有下跌的預期，如果下跌，投資者很難堅持“捂著”。

至于券商這種風控是否會影響到當前市場節(jié)奏，楊德龍表示：應該會，但市場現(xiàn)在不差錢，雖然出現(xiàn)這種情況但還是會漲；而對于把折算率降到很低甚至調為零的個股，相應的影響會更顯著，畢竟會影響大家對這種股票持有的稀缺性，而具體影響有多大則很難說。