每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 萬敏 發(fā)自北京    

每經(jīng)記者 萬敏 發(fā)自北京

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宣布降息后，央行在答記者問中定義 “此次利率調整仍屬于中性操作”，但業(yè)界仍有聲音認為此次操作已經(jīng)打破決策層心理障礙，降息周期將開啟。

實際上，以往的定向刺激與微刺激效果正在迅速減弱，經(jīng)濟基本面不理想是毋庸置疑的，降息并非強刺激，而是在經(jīng)濟下行周期中正常的貨幣政策調整。那么接下來政策走向將會如何？會不會有降準乃至下一次降息？在穩(wěn)增長的緊迫形勢下，財政政策的后續(xù)空間如何？

“為了忙滬港通已經(jīng)一個月沒有周末了，這周末又降息，這是要玩死分析師的節(jié)奏??！”香港某券商機構一位分析師在21日央行宣布降息后，這樣在自己的微信朋友圈中寫道；另一家內地券商機構在周五當晚舉行的降息分析會議則持續(xù)到了夜里近11點。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，時隔28個月的突然降息瞬間點燃了市場的各種討論。但實際上，自二季度的GDP等核心經(jīng)濟指標公布后，市場對央行的降息預期早已有之，唯一的懸念在于央行還能 “扛”多久。而央行在“扛”過了三季度后，最終于11月下旬才降息，這顯然已經(jīng)超出了大部分人的預期。

降息效果有待觀察

“此次利率調整仍屬于中性操作，并不代表貨幣政策取向發(fā)生變化。”在宣布降息后，或許是擔心市場過度解讀，央行緊跟著公布了一篇答記者問的新聞稿，強調此次降息的主要目的在于降低企業(yè)融資成本，而非大規(guī)模貨幣刺激政策的開始。也正是出于這一思路，央行今年創(chuàng)造性使用了各種定向下調存款準備金率的工具，如SLF（長期借貸便利），MLF（中期借貸便利）等，但融資成本高的問題并未得到有效解決。

“過往的定向刺激與微刺激效果正在迅速減弱，經(jīng)濟基本面不理想是毋庸置疑的，降息并非強刺激，而是在經(jīng)濟下行周期中正常的貨幣政策調整，并非改革的對立面。”招商銀行總行金融市場部高級分析師劉東亮對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示。

今年6月，央行調查統(tǒng)計司司長盛松成在多家媒體發(fā)表署名文章稱，“實物資本供給有限而投資需求相對無限、貨幣供給有限而貨幣需求相對無限，這兩對供需矛盾從根本上導致了我國目前高利率與高貨幣余額并存的局面。”其中，“投資需求的相對無限主要來自于地方政府融資平臺和國有企業(yè)，因此融資平臺與國企投資軟約束是高利率的根源。”

這是央行對“融資貴”問題的回應，“財務軟約束”問題此后在多個場合被反復提及，11月初發(fā)布的《三季度貨幣政策報告》中，央行依然強調，要提升金融機構對農(nóng)業(yè)、小微領域的支持，需“落實小微企業(yè)財稅支持政策、增強中小金融機構資本實力、加快設立民營中小銀行、解決財務軟約束主體無效占用過多資源等。”

“銀行有風險溢價，對未來風險的預期包含在利率價格里，這需要更多財政政策跟上，改善整體經(jīng)濟預期，銀行風險溢價才會降低。”華泰證券首席經(jīng)濟學家俞平康認為，要降低實體經(jīng)濟融資成本，是一個系統(tǒng)性工程。也正因為如此，央行此次降息的實際效果還有待觀察。

強調基準利率價格手段

此次降息存款利率幾乎沒有下調。由于在下調存款基準利率0.25個百分點的同時，央行又擴大了存款利率浮動區(qū)間的上限至1.2倍，在當前拉存款競爭激烈的市場條件下，除了四大行之外，其他銀行幾乎全部用足了1.2倍上限，且各類理財產(chǎn)品帶來的存款分流并未消失，導致銀行整體負債成本并未下降。

“負債端成本基本未降，銀行有多大動力去降低放貸成本，這很難說，尤其在目前經(jīng)濟下行壓力較大的情況之下。”國開證券宏觀分析師杜征征對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，初步看，降息會利好房地產(chǎn)等行業(yè)，對其他行業(yè)及中小企業(yè)的實施效果有待進一步觀察。年內央行會更加審慎看待進一步全面放松政策。

2014年即將結束，由于政策到實體經(jīng)濟的傳導有一定滯后，在這個時點的降息或許很難對今年的經(jīng)濟增速顯示出更大作用，但對于未來一段時間的預期卻會發(fā)生較大的變化。

“預計明年的經(jīng)濟增長仍然會略低于今年。貨幣政策基調以穩(wěn)健為主，但操作上會不斷傾向寬松，更強調基準利率價格手段。”中國銀行國際金融研究所高級分析師周景彤表示，但調控將依然以財政政策為主，貨幣政策要配合財政政策，為改革提供一個穩(wěn)定的信貸環(huán)境，穩(wěn)定經(jīng)濟增長和促進改革不能將貨幣政策作為主要的依賴手段。

劉東亮認為，未來一段時間，較高評級企業(yè)的貸款利率將出現(xiàn)下行，但資質較差企業(yè)，特別是小微企業(yè)融資貴的問題不會實質性好轉，小微企業(yè)的困境有賴于宏觀經(jīng)濟的好轉。本次降息不會是獨立事件，未來將有更多降息出現(xiàn)，至2015年二季度都是較佳的降息窗口。

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匯率市場

匯率受影響有限 未來人民幣或繼續(xù)升值

每經(jīng)記者 張喜威 發(fā)自北京

上周五（11月21日），美元指數(shù)大漲0.71%至88.30，盤中最高漲至88.38，刷新了2010年6月10日以來的新高。自今年7月以來，美元指數(shù)已經(jīng)大漲超10%，而在美聯(lián)儲退出QE，以及明年可能加息的背景下，市場分析普遍認為，未來美元將步入升值周期。但值得注意的是，在美元快速升值的這段時間，人民幣對美元即期匯率（詢價）卻震蕩走強。

11月21日晚間，央行宣布自2014年11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。有市場分析人士對 《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，盡管降息后人民幣與美元之間的利差有所收窄，但它們之間的利差依然非常大。加上人民幣匯率并沒有完全市場化，仍然是一個有管理的浮動匯率制度。所以整體來看，對人民幣匯率并不會帶來實質性影響。

人民幣或仍會升值

“降息對人民幣匯率基本不會有實質性影響，因為我們采用的依然是有管理的浮動匯率制度，并沒有高度市場化。”對外經(jīng)貿(mào)大學兼職教授、國際金融問題專家趙慶明對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示。

趙慶明還告訴記者，從理論上來講，在其他條件不變的情況下，一國利率水平的降低，對該國的匯率是利空的，但實際上影響匯率的因素非常多。目前央行降息的目的是為了降低融資成本、提振經(jīng)濟，而經(jīng)濟的提振對匯率反而是利好。”

趙慶明表示，降息對利率影響的傳導過程非?？?，究竟降息本身對匯率的影響大，還是經(jīng)濟提振對匯率的影響大，市場會很快作出判斷。此前歐洲央行降息之后，歐元區(qū)的股市就很快大漲。

招商銀行總行金融市場部高級分析師劉東亮則認為，人民幣與美元利差開始收窄，人民幣掉期未來料將沖高回落。但央行不會允許人民幣出現(xiàn)大幅貶值，人民幣匯率仍有望平穩(wěn)甚至升值。

對外貿(mào)影響有限

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，自今年7月以來，美元指數(shù)已大漲超過10%，值得注意的是，在美元指數(shù)快速升值的這段時間內，人民幣對美元即期匯率（詢價）卻震蕩走強。記者統(tǒng)計，從今年6月25日至今，人民幣對美元即期匯率（詢價）最高升至超過2%，截至11月21日收盤，實際上漲幅度為1.71%。

趙慶明認為，事實證明人民幣匯率并不會太多受到美元升值的影響；另外，美國的加息還在預期當中，半年到一年內，美元會有升值的走勢，但不會這樣一直升值下去，中間應該會有回調。

劉東亮則認為，在降低融資成本的大背景下，明年各種利率都有望下行，而美元進入加息周期，境內外利差全面縮窄，會削弱套利資金的跨境沖動。當然，盡管現(xiàn)在的套利行為已經(jīng)減少了，但應該沒有消失，可能以更隱蔽的形式存在。“預計明年中國經(jīng)濟的增速可能會再下一個臺階，凈出口對GDP的重要性上升，這種情況下，就需要對出口進行適當扶持，屆時匯率政策也有放松的可能。

趙慶明告訴記者，因為人民幣還是錨定美元的，在美元走強的情況下，人民幣又對美元升值，那么人民幣必定對其他貨幣大幅升值。“不過，貿(mào)易受匯率的影響并沒有想象的那么嚴重，絕對不會像匯率升值和貶值幅度那么大。比如，人民幣對日元升值了那么多，我們也并沒有看到對日本出口出現(xiàn)多么嚴重的下滑。”趙慶明指出，在對外貿(mào)的影響因素中，第一是外需，第二是成本，第三才是匯率，而匯率對貿(mào)易的影響，可以通過另外一些途徑來規(guī)避。

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地方債務

地方債務有望緩解財政穩(wěn)增長空間打開

每經(jīng)記者 金微 發(fā)自北京

近期，發(fā)改委連續(xù)批復了多個政府投資項目，欲通過基建來穩(wěn)增長的意圖明顯。隨著地方政府的投資加速，融資需求也在剛性擴大。

在此背景下，央行宣布降息可以大大降低地方政府的償債壓力，同時也為財政穩(wěn)增長進一步打開空間。中央財經(jīng)大學財經(jīng)研究院院長王雍君接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時說，降息除了減輕地方政府還本付息的壓力外，更重要的是對地方政府的投資有激勵作用。

地方債成本降低

今年以來，我國財稅體制改革穩(wěn)步推進，今年8月份全國人大通過新預算法修改，正式給予地方政府發(fā)債權限；10月，國務院又發(fā)布《關于加強地方政府性債務管理的意見》(以下簡稱“43號文”)，明確地方政府對其舉借的債務負有償還責任，中央政府實行不救助原則，并剝離融資平臺公司政府融資職能。

截至2013年6月底，地方政府負有直接償還責任的債務為10.88萬億元，負有擔保責任的債務2.66萬億元，可能承擔一定救助責任的債務4.34萬億元。隨著今明年償債高峰的到來，地方政府需要支付的利息數(shù)額驚人。

在預算法框架和“43號文”新規(guī)指下，地方債將通過“修明渠、堵暗道”的方式發(fā)行地方債，地方政府過去隱性負債的方式或將改觀。

隨著新一輪基建投資穩(wěn)增長政策的出臺，地方政府的融資需求會進一步提高，但是地方政府的存量債務滾動壓力依然大。國信證券此前發(fā)布報告稱，地方政府可用于基建投資的資金非常有限，財政端可用于穩(wěn)增長的空間被進一步壓縮，而以定向支持為主的貨幣端穩(wěn)增長將承擔重任。

為財政改革打開空間

針對此次降息，央行有關負責人稱，此次利率調整的重點就是要發(fā)揮基準利率的引導作用，有針對性地引導市場利率和社會融資成本下行，促進實際利率逐步回歸合理水平，緩解企業(yè)融資成本高這一突出問題，為經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展提供中性適度的貨幣金融環(huán)境。不過，對于地方政府十幾萬億的存量債而言，可以降低付息成本，也能降低地方政府未來融資成本。

著名職業(yè)投資人、喜投網(wǎng)總裁黃生向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，降息對存量貸款的意義很大，存量貸款的成本降低，降息可以減少存量貸款的不良率上升，降低國有企業(yè)的付息成本，降低地方政府債務的成本。

10月份全國財政支出9910億元，比去年同月減少598億元，同比下降5.7%。相較“穩(wěn)增長”的9月，10月支出環(huán)比大降4116億元，降幅逾29%。王雍君說，如果政府財政資金投入大量閑置，會收縮經(jīng)濟，對穩(wěn)增長不利，適時運行公款，擴大財政支付速度，對穩(wěn)增長起到正面作用。“現(xiàn)在突擊花錢主要還是沒作好預算，未來財政改革需要進一步明確預算。”