一場(chǎng)由利益輸送引發(fā)的風(fēng)波，將多年來風(fēng)平浪靜的銀行間債市推上風(fēng)口浪尖。草草翻過此頁，抑或過度“妖魔化”，都無益于銀行間債市發(fā)展。市場(chǎng)擴(kuò)容創(chuàng)新的大方向不會(huì)中斷，債市恰好可借此機(jī)會(huì)清掃垃圾，重塑規(guī)則，實(shí)現(xiàn)新的大發(fā)展。銀行間債市亟需理清法律法規(guī)、一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差、成交和信披透明度等短期問題；從中長(zhǎng)期看，則要打破利益壟斷，從建立統(tǒng)一有效監(jiān)管機(jī)制入手，從根本上杜絕債市存在的監(jiān)管真空、利益輸送和尋租空間等問題。

必須承認(rèn)，近年來，銀行間債市發(fā)展所取得的成績(jī)遠(yuǎn)大于出現(xiàn)的問題。從2008年到2012年，債市規(guī)模和品種發(fā)展突飛猛進(jìn)，成為國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來我國(guó)金融市場(chǎng)罕有的快速發(fā)展領(lǐng)域。而推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化也離不開強(qiáng)大的債市支持。

但是，發(fā)展債市不能單純追求擴(kuò)容。債市已積累不少問題和矛盾，此次風(fēng)波所暴露出的代持利益輸送等問題可能只是冰山一角。例如，發(fā)行市場(chǎng)化程度低，導(dǎo)致“一級(jí)半市場(chǎng)”等灰色交易盛行；交易市場(chǎng)化成程度低，“熟人市場(chǎng)”滋生各種利益輸送渠道；多頭監(jiān)管存在多年，監(jiān)管交叉與監(jiān)管真空并存；評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)功能缺失，“以價(jià)定級(jí)”等。

業(yè)界已經(jīng)認(rèn)識(shí)到，僅從市場(chǎng)自身運(yùn)行規(guī)律和特征看，債市已到了需要?jiǎng)哟笫中g(shù)的時(shí)候。

首先，創(chuàng)新不能止步不前。在快速發(fā)展中暴露的問題，一定程度上對(duì)市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展是好事。有發(fā)達(dá)國(guó)家債券專家表示，對(duì)此次風(fēng)波感到不可思議，因?yàn)樵趪?guó)外市場(chǎng)上衍生品種豐富，加杠桿和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方式很多，不需要所謂“灰色地帶”來操作。

債市要繼續(xù)創(chuàng)新交易制度、債券品種、監(jiān)管政策和對(duì)沖工具。從發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)看，詢價(jià)驅(qū)動(dòng)制度非常適合規(guī)模巨大、券種極多和流動(dòng)性情況多樣化的債券場(chǎng)外市場(chǎng)。債券場(chǎng)外市場(chǎng)要引入真正的做市商制度。實(shí)現(xiàn)報(bào)價(jià)做市商、普通機(jī)構(gòu)和其他投資者分層。限制無做市商資格的機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)和對(duì)敲等行為，提高做市商報(bào)價(jià)的積極性。

此外，要積極創(chuàng)新國(guó)債期貨、新型信用債等工具和品種。不規(guī)范的操作本身所反映出的是對(duì)沖工具不足的尷尬和無奈，多樣化創(chuàng)新工具正是用合規(guī)手段滿足市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)需求。

其次，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)能叫人不偷懶，卻不能叫人不撒謊。明確規(guī)則是杜絕鉆空子的唯一辦法。“灰色地帶”存在已是事實(shí)，市場(chǎng)亟需法律法規(guī)明確界定。例如，代持養(yǎng)券操作大量存在使市場(chǎng)習(xí)以為常，現(xiàn)有規(guī)定無法明確界定此類行為的合法性問題。再如，銀行間市場(chǎng)是否適用證券法監(jiān)管，應(yīng)論證對(duì)整個(gè)債市是否有必要單設(shè)法規(guī)進(jìn)行監(jiān)管。尤其是針對(duì)信用債市場(chǎng)，公司法、證券法、企業(yè)債券管理?xiàng)l例和公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法之間的協(xié)調(diào)一致問題有待解決。

提高定價(jià)、成交和信披等各環(huán)節(jié)透明度是完善的市場(chǎng)規(guī)則應(yīng)有之義。一是目前一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差過大被認(rèn)為是滋生“黑幕”交易的溫床。簿記建檔制度賦予主承銷商過大的定價(jià)話語權(quán)，容易形成勾結(jié)。二是成交信披亟待強(qiáng)化。“一對(duì)一”交易可能產(chǎn)生暗箱操作，可借鑒發(fā)達(dá)市場(chǎng)的做法進(jìn)行匿名交易，并可考慮在一定平臺(tái)上定期公開成交數(shù)據(jù)信息，一定時(shí)間后再公開成交機(jī)構(gòu)等信息，對(duì)債市上發(fā)生的價(jià)格異常成交可及時(shí)監(jiān)測(cè)追溯，用市場(chǎng)的監(jiān)督力量使利益輸送無處藏身。

再次，理性人假設(shè)與個(gè)人道德風(fēng)險(xiǎn)總是共生的。債市各環(huán)節(jié)尤其是賬戶管理中的“公私不分”問題亟待解決。丙類賬戶已成為目前眾多矛盾問題的核心。但客觀上丙類賬戶的發(fā)展活躍了市場(chǎng)、增強(qiáng)了流動(dòng)性。目前，最重要的是構(gòu)建機(jī)構(gòu)對(duì)機(jī)構(gòu)的“純凈”的市場(chǎng)，將實(shí)際由個(gè)人操縱中飽私囊的賬戶清除出去。交易必然產(chǎn)生利益轉(zhuǎn)移，但如果不涉及個(gè)人，這樣的利益轉(zhuǎn)移是可通過機(jī)構(gòu)內(nèi)控進(jìn)行監(jiān)督和風(fēng)險(xiǎn)防控的。非機(jī)構(gòu)開戶均應(yīng)進(jìn)行個(gè)人申報(bào)，其操作應(yīng)由相關(guān)部門進(jìn)行監(jiān)控。

以上都是在短期內(nèi)可以實(shí)施的“小手術(shù)”，真正的“大手術(shù)”是打破在債市上分割盤踞的利益壟斷格局。此次風(fēng)波發(fā)生后多個(gè)監(jiān)管部門強(qiáng)調(diào)一直在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)隔離，未來要建“防火墻”。但在“砌墻”前，需先搞清楚“墻里”和“墻外”分別是什么。

在此次風(fēng)波中已暴露和未暴露的問題都顯示市場(chǎng)沉疴已久。監(jiān)管機(jī)構(gòu)、券商、基金、銀行、保險(xiǎn)和信托等各類機(jī)構(gòu)都涉入，各大監(jiān)管部門轄下的機(jī)構(gòu)或多或少都存在問題，對(duì)機(jī)構(gòu)內(nèi)控及合規(guī)操作的監(jiān)管顯然并不到位，這都與市場(chǎng)監(jiān)管長(zhǎng)期分割息息相關(guān)。監(jiān)管部門“各抱各孩”，甚至“各不抱孩”，使債市在監(jiān)管上總有找不到“娘”的難題，時(shí)間長(zhǎng)了難免“野蠻生長(zhǎng)”。

要解決上述問題，一是應(yīng)在法律層面明確集中統(tǒng)一監(jiān)管體制，實(shí)現(xiàn)不同市場(chǎng)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一，防止監(jiān)管套利。二是相關(guān)監(jiān)管部門如不能在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一，至少應(yīng)建立真正有效的監(jiān)管協(xié)作機(jī)制，實(shí)現(xiàn)跨市場(chǎng)監(jiān)管。三是市場(chǎng)監(jiān)管部門應(yīng)與公安司法部門展開協(xié)作，加大對(duì)違規(guī)行為執(zhí)法和查處力度。四是債市在短期內(nèi)亟需統(tǒng)一監(jiān)管規(guī)則、從業(yè)人員標(biāo)準(zhǔn)和機(jī)構(gòu)內(nèi)控標(biāo)準(zhǔn)。

此次風(fēng)波或許是債市重新出發(fā)的契機(jī)。在送走貪婪、欲望和謊言后，留給債市的將是希望。