每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 毛晉楠    

每經(jīng)記者 毛晉楠

幾家歡喜幾家愁。就像一面鏡子的A面和B面，A面如果是光芒萬(wàn)丈，那B面注定就是黯淡無(wú)光。

最近，全球大宗商品價(jià)格大幅下跌，包括原油、貴金屬、煤炭、紙漿等，曾經(jīng)飽受上述大宗商品價(jià)格上漲困擾的下游行業(yè)，終于迎來(lái)了柳暗花明。

隨著大宗商品價(jià)格的下跌，電力、輪胎、電纜、航空、電子元器件等行業(yè)將重新找回被吞噬的業(yè)績(jī)，拐點(diǎn)即將來(lái)臨。

原油領(lǐng)跌大宗商品

受希臘危機(jī)、世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩以及伊朗核談等因素影響，國(guó)際油價(jià)近日持續(xù)下跌，進(jìn)入5月以來(lái)，國(guó)際油價(jià)連續(xù)跳水，本周三，美國(guó)原油期貨價(jià)格跌破90美元。周四電子盤(pán)中，國(guó)際油價(jià)仍在七個(gè)月低點(diǎn)附近交易。

23日，受希臘問(wèn)題、美國(guó)原油庫(kù)存增加以及伊朗核談取得進(jìn)展等多重因素影響，國(guó)際油價(jià)再次大幅下跌，紐約油價(jià)自去年10月21日以來(lái)首次收于每桶90美元以下。截至24日收盤(pán)，紐約商品交易所6月交貨的輕質(zhì)原油期貨價(jià)格下跌1．95美元，收于每桶89．90美元，跌幅為2.12％。7月交貨的北海布倫特原油期貨價(jià)格下跌2．85美元，收于每桶105．56美元，跌幅為2．63％。

自5月1日算起，紐約油價(jià)在17個(gè)交易日中的14個(gè)交易日下跌，相較月初的每桶106．16美元，已經(jīng)下跌15％。而倫敦油價(jià)則累計(jì)下跌了12％。

美銀美林近期發(fā)布報(bào)告稱，歐元區(qū)無(wú)序解體可能引發(fā)歐洲經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退，并給全球經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面影響，屆時(shí)布倫特原油價(jià)格可能跌至每桶60美元的低位。報(bào)告指出，如果決策者無(wú)法抑制希臘退出歐元區(qū)之后的蔓延效應(yīng)，就會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)，屆時(shí)其他成員國(guó)可能除了退出歐元區(qū)之外別無(wú)選擇。

油價(jià)下跌，僅僅是大宗商品價(jià)格的一個(gè)縮影。

LME多只貴金屬價(jià)格近期也是大幅下跌，而黃金、鉑金、白銀等的價(jià)格，早已較去年的最高點(diǎn)，跌去超過(guò)30%。此外，煤炭?jī)r(jià)格、紙漿價(jià)格，無(wú)一例外的大幅下跌。

特別是以黃金為代表的貴金屬價(jià)格地大幅下跌，被指認(rèn)為是世紀(jì)大泡沫的破裂。影響全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的最大負(fù)擔(dān)——高通脹，很可能已經(jīng)破裂。

受益板塊浮出水面

飽受高油價(jià)、高煤炭?jī)r(jià)格等影響的下游行業(yè)，則在這次大宗商品泡沫破裂中，看到了曙光。下游的多個(gè)行業(yè)，電力、輪胎、航空等行業(yè)的個(gè)股，也表現(xiàn)出春江水暖的特征。

以受到油價(jià)影響最大的航空板塊來(lái)看，近期出現(xiàn)了明顯的資金凈流入跡象，海南航空（600221，收盤(pán)價(jià)4.93元）昨日放量上漲，而該股昨日盤(pán)中，已經(jīng)突破了5月初的最高點(diǎn)。從資金流向來(lái)看，DDX指標(biāo)已經(jīng)連續(xù)4個(gè)交易日翻紅，這在大盤(pán)近期的弱勢(shì)中，顯得額外引人矚目。此外，東方航空（600115,收盤(pán)價(jià)4.13元）等也有明顯的資金流入跡象。

電力板塊一直受到高煤價(jià)影響，而國(guó)際煤炭?jī)r(jià)格隨著油價(jià)的下跌，近期也出現(xiàn)了下跌，使得市場(chǎng)對(duì)于電力公司成本回落的預(yù)期大幅增強(qiáng)。電力板塊也明顯出現(xiàn)資金凈流入跡象。

輪胎板塊則是從膠價(jià)回落中受益，黔輪胎A(000589,收盤(pán)價(jià)5.21元)、風(fēng)神股份（600469，收盤(pán)價(jià)8.68元）等都出現(xiàn)了構(gòu)筑平臺(tái)的走勢(shì)，上漲時(shí)大幅放量，下跌時(shí)則是主動(dòng)縮量。

歷史上，2008年11月至2009年2月期間，黔輪胎A大漲80%，主要源于國(guó)際天然橡膠的暴跌導(dǎo)致公司盈利能力迅速提升。由于當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)汽車銷售勢(shì)頭迅猛，輪胎行業(yè)的下游需求旺盛，產(chǎn)品價(jià)格一直比較穩(wěn)定。而國(guó)際天然橡膠的暴跌，使得公司的原料成本大幅降低，公司產(chǎn)品毛利率回升，上市公司盈利能力增強(qiáng)，進(jìn)而傳遞到股價(jià)重心的回升。

金百靈咨詢秦洪對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，當(dāng)前A股市場(chǎng)面臨的環(huán)境與2008年底至2009年初有些類似。一方面，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策陸續(xù)出臺(tái)，央行降低存款準(zhǔn)備金率，意味著刺激相關(guān)產(chǎn)業(yè)下游需求的逐步復(fù)蘇。另一方面，伴隨近期煤炭?jī)r(jià)格與國(guó)際油價(jià)的持續(xù)回落，天然橡膠價(jià)格也隨之下跌，這將有利于電力、輪胎等行業(yè)上市公司盈利能力的回升。

秦洪認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)資金面漸趨寬松，市場(chǎng)內(nèi)的活躍資金迫切需要找到一個(gè)新的做多方向，受“成本下降”積極因素影響的相關(guān)板塊及個(gè)股，因此成為主力資金短線追逐的對(duì)象。另外，電力股和輪胎股普遍具有低價(jià)股的特點(diǎn)，符合當(dāng)前市場(chǎng)資金的選股思路。

分析人士認(rèn)為，電力、輪胎、航空是最受益的三大板塊，而電子元器件、電纜、空調(diào)制造等等行業(yè)，由于成本的下降，也將從中受益。

/受益行業(yè)一/

電力：煤老虎暫時(shí)遠(yuǎn)去

近期，隨著國(guó)際大宗商品價(jià)格地大幅下跌，國(guó)際煤炭?jī)r(jià)格大幅下跌，將傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)，從而使得電力行業(yè)的成本出現(xiàn)回落。

內(nèi)外煤炭?jī)r(jià)格倒掛

從4月用電量數(shù)據(jù)來(lái)看，增速大幅下滑超出市場(chǎng)預(yù)期，表明經(jīng)濟(jì)下滑帶來(lái)用電需求不足?；痣姲l(fā)電量的減少會(huì)降低動(dòng)力煤的需求，海外煤價(jià)格已較年初下跌10%~20%，海外煤到岸價(jià)已和國(guó)內(nèi)煤價(jià)倒掛。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)煤價(jià)也有松動(dòng)跡象，過(guò)去一個(gè)月海外煤價(jià)持續(xù)下跌。其中，澳大利亞煤炭BJ現(xiàn)貨價(jià)格比上月下跌6美元/噸，歐洲ARA港動(dòng)力煤下降近10美元/噸。海外煤價(jià)下跌使得海外煤到岸價(jià)與國(guó)內(nèi)煤到岸價(jià)倒掛。比如，5月10日澳大利亞煤炭BJ現(xiàn)貨價(jià)格99.5美元/噸，同比下降19.2%，較去年同期降低23.65美元/噸。參考運(yùn)費(fèi)（西澳-青島）7.89美元/噸，折合人民幣到岸價(jià)格約為679元/噸，低于同期山西優(yōu)混785元/噸的價(jià)格。

國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格下跌的拐點(diǎn)似乎在臨近。5月14日，秦皇島港大同優(yōu)混（6000大卡）平倉(cāng)中間價(jià)835元/噸，比上月同期價(jià)格下跌5元/噸（-0.6%）；較去年同期下降35元/噸（-4.0%）。山西優(yōu)混 （5500大卡）平倉(cāng)中間價(jià)785元/噸，與上月同期持平；較去年同期下降40元/噸（-4.9%）。山西大混（5000大卡）平倉(cāng)中間價(jià)680元/噸，較上月同期價(jià)格下降5元/噸（-0.7%）；較去年同期下降35元/噸（-4.9%）。沿海煤價(jià)在經(jīng)歷了短暫反彈后仍顯低迷。

火電業(yè)績(jī)對(duì)煤價(jià)敏感性高

影響火電盈利的三要素是電價(jià)、煤價(jià)、利用率。用電量增速下降對(duì)發(fā)電機(jī)組利用率、煤價(jià)均產(chǎn)生沖擊。利用率下降對(duì)發(fā)電公司業(yè)績(jī)構(gòu)成負(fù)面影響。

用電需求低迷對(duì)煤炭需求產(chǎn)生抑制，反映到煤價(jià)的下跌中。最近兩周國(guó)內(nèi)沿海煤價(jià)持續(xù)下跌，每周秦皇島各煤種價(jià)格平均跌幅在5元/噸，內(nèi)蒙、山西等坑口煤價(jià)也出現(xiàn)下跌。

銀河證券認(rèn)為，火電公司業(yè)績(jī)對(duì)煤價(jià)的敏感性高于利用率變化的影響。因此，發(fā)電公司業(yè)績(jī)同比上升的趨勢(shì)和預(yù)期沒(méi)有改變。由于電力行業(yè)盈利變化具有一定的逆周期特征，所以在投資配置方面，電力行業(yè)具備了一定的防御性特征。近一個(gè)月來(lái)，華能國(guó)際（600011，收盤(pán)價(jià)5.57元）、大唐發(fā)電（601991，收盤(pán)價(jià)5.10元）、華電國(guó)際（600027，收盤(pán)價(jià)3.18元）等主流標(biāo)的股價(jià)均跑贏滬深300指數(shù)。此外，電價(jià)改革的逐步推進(jìn)是推動(dòng)電力行業(yè)周期性回升的最大動(dòng)力。

長(zhǎng)江證券認(rèn)為，工業(yè)用電增速持續(xù)下滑表明工業(yè)經(jīng)濟(jì)仍在觸底過(guò)程中，在整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)繼續(xù)調(diào)整的情況下，我們判斷后續(xù)市場(chǎng)煤價(jià)可能緩慢下行或橫向整理，二季度火電板塊盈利環(huán)比有望繼續(xù)改善。

/受益行業(yè)二/

輪胎：剛需促盈利回升

2012年3月至今，國(guó)際油價(jià)下跌近15%，合成橡膠的價(jià)格走勢(shì)與油價(jià)一致略滯后。同時(shí)，油價(jià)下跌將拉動(dòng)大宗商品與天然橡膠價(jià)格的下行。齊魯證券預(yù)計(jì)，油價(jià)二季度將保持下跌趨勢(shì)，輪胎企業(yè)在下半年盈利環(huán)比將繼續(xù)上升。

天膠未來(lái)5年供給偏松

齊魯證券分析師李璇認(rèn)為，天然橡膠供給面自2012年起好轉(zhuǎn)，未來(lái)5年供應(yīng)偏松。天然橡膠供給好轉(zhuǎn)，帶動(dòng)合成橡膠一起降價(jià)。在輪胎生產(chǎn)中，原材料成本大約占80%~85%，天然橡膠和合成橡膠在一定程度上可以互相替代，價(jià)格通常處于聯(lián)動(dòng)狀態(tài)。

2005年~2008年，由于天然橡膠價(jià)格大漲，東南亞國(guó)家種植了大量的橡膠樹(shù)，面積達(dá)到105.8萬(wàn)公頃。2012年~2014年新種天然橡膠進(jìn)入開(kāi)割期。2012~2015年，天然橡膠供應(yīng)增速遠(yuǎn)超過(guò)去十年，隨著開(kāi)割面積地增加，天膠價(jià)格告別天價(jià)時(shí)代。

天然橡膠與合成橡膠占輪胎50%以上成本，天膠價(jià)格同比增幅與輪胎制造企業(yè)銷售凈利率增速變化成反比。在2012年天然橡膠供給好于往年，價(jià)格同比下降的背景下，合成橡膠的需求壓力減小，價(jià)格同比回落。2012年以來(lái)，天然橡膠的月度價(jià)格同比平均下降了25%，合成橡月均價(jià)格也同比下降了7%，輪胎企業(yè)成本隨之降低。

輪胎企業(yè)盈利回升

2010年~2011年，受天然橡膠等原料漲價(jià)、國(guó)內(nèi)汽車消費(fèi)增速放緩的影響，輪胎行業(yè)整體低迷，毛利率一度低至10%。2012年一季度開(kāi)始，輪胎企業(yè)盈利出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，2011年11月~2012年2月行業(yè)毛利率回升至13.89%。上市公司的2012一季報(bào)中，七家輪胎上市公司里有5家凈利潤(rùn)同比上升。七家公司的2012一季度總體凈利潤(rùn)同比上升62%。

需求是輪胎業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的基礎(chǔ)，新車配套恢復(fù)增長(zhǎng)，汽車保有量持續(xù)上升，帶動(dòng)輪胎需求的增長(zhǎng)。分析人士預(yù)計(jì)，2012年國(guó)內(nèi)汽車銷量增速回升至8%，所以輪胎的銷量幾乎相當(dāng)于剛需，上市公司銷售收入增長(zhǎng)的確定性較大。

此外，2009年~2010年國(guó)內(nèi)汽車消費(fèi)井噴，按照輪胎使用規(guī)律，2012年~2013年開(kāi)始這批車輛進(jìn)入輪胎更換高峰，因此今明兩年替換輪胎的需求，也將支持輪胎行業(yè)的消費(fèi)增長(zhǎng)。

/受益行業(yè)三/

航空：行業(yè)估值處于周期底部

長(zhǎng)期的高油價(jià)，對(duì)于航空業(yè)的盈利也構(gòu)成了極大的吞噬。而隨著油價(jià)的大幅回落，航空業(yè)有望減輕包袱，輕裝上陣，加速起飛。

高油價(jià)困擾航空業(yè)

早在2008年，持續(xù)高漲的油價(jià)對(duì)航空業(yè)造成直接打擊，2008年上半年，致全球25家航空公司破產(chǎn)或停止?fàn)I運(yùn)。當(dāng)時(shí)，國(guó)內(nèi)航空公司也因需求下降和惡性競(jìng)爭(zhēng)而舉步維艱。當(dāng)年，國(guó)內(nèi)多家航空公司出現(xiàn)了大幅虧損。國(guó)際航協(xié)就曾預(yù)測(cè)，如果2008年國(guó)際油價(jià)平均在106.5美元/桶，全球航空業(yè)將出現(xiàn)23億美元的虧損；而如果油價(jià)在135美元/桶，全球航空業(yè)將出現(xiàn)61億美元的虧損。

從國(guó)內(nèi)航空公司2008年的年報(bào)來(lái)看，也證明了高油價(jià)對(duì)于航空業(yè)的打擊巨大。

海南航空(600221，收盤(pán)價(jià)4.93元)公布的2008年年報(bào)顯示，當(dāng)年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-14.24億元，同比巨虧，營(yíng)業(yè)收入135.52億元，同比增長(zhǎng)僅0.19%，每股收益為-0.4元。中國(guó)國(guó)航（601111，收盤(pán)價(jià)6.03元）的虧損更為嚴(yán)重，2008年虧損高達(dá)91.5億元，營(yíng)業(yè)收入529.7億元，同比增長(zhǎng)7.03%，每股收益為-0.77元。

從今年一季度來(lái)看，國(guó)內(nèi)航空公司的盈利紛紛出現(xiàn)下滑，海南航空在營(yíng)收增長(zhǎng)22.67%的背景下，凈利潤(rùn)卻同比減少了35.74%，由此可以看出，高油價(jià)對(duì)行業(yè)的影響，正在復(fù)制2008年的態(tài)勢(shì)。

旺季即將來(lái)臨

隨著油價(jià)的大幅下跌，航油也進(jìn)去下行通道。

自5月1日零時(shí)起，國(guó)產(chǎn)航空煤油出廠價(jià)從4月份的8061元/噸下調(diào)至7932元/噸，相應(yīng)的航煤綜合采購(gòu)成本也同步下調(diào)129元/噸。

根據(jù)廣發(fā)證券航空運(yùn)輸行業(yè)分析師董丁的測(cè)算，基于新加坡航油均價(jià)135美元/桶的假設(shè)條件，經(jīng)過(guò)敏感性分析，油價(jià)每下跌10%，將增厚行業(yè)EPS分別為中國(guó)國(guó)航0.07元/股、

南方航空 （600029，收盤(pán)價(jià)4.67元）0.07元/股、海南航空0.04元/股、東方航空（600115，收盤(pán)價(jià)4.13元）0.20元/股以上。

董丁還認(rèn)為，目前航空公司的動(dòng)態(tài)PE為13倍~30倍，動(dòng)態(tài)PB為1.1倍~2.0倍。由于行業(yè)處于周期底部，動(dòng)態(tài)PE較高，PB處于歷史較低水平。

此外，對(duì)于航空公司，還有一個(gè)利好，就是即將進(jìn)入7月份，航空業(yè)也將進(jìn)入傳統(tǒng)旺季。

/受益公司分析/

風(fēng)神股份價(jià)格傳導(dǎo)尚需時(shí)日

風(fēng)神股份（600469，收盤(pán)價(jià)8.68元）證券部人士在電話中表示，橡膠價(jià)格下跌對(duì)公司肯定是有利，但是價(jià)格的傳導(dǎo)至少需要幾個(gè)月的時(shí)間才會(huì)反應(yīng)在業(yè)務(wù)中。據(jù)了解，輪胎行業(yè)一季度通常為行業(yè)淡季，二、三季度需求改善的可能性較大。

值得注意的是，風(fēng)神股份不僅受益于原材料成本下降，而且產(chǎn)品售價(jià)也或?qū)⑸蠞q。申銀萬(wàn)國(guó)認(rèn)為，2012年一季度，國(guó)際大型輪胎企業(yè)普遍提價(jià)5%，隨著國(guó)內(nèi)需求的好轉(zhuǎn)，國(guó)內(nèi)的輪胎企業(yè)也將有提價(jià)的動(dòng)作。

對(duì)于風(fēng)神股份未來(lái)的主要關(guān)注點(diǎn)，興業(yè)證券指出為下游重卡、工程機(jī)械行業(yè)的景氣回升以及大股東中國(guó)化學(xué)橡膠總公司的資產(chǎn)整合進(jìn)程，更長(zhǎng)期而言，則是輪胎行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的改變。

黔輪胎A終端掌控 業(yè)績(jī)彈性更大

據(jù)悉，黔輪胎A（000589，收盤(pán)價(jià)5.21元）目前產(chǎn)品價(jià)格基本與年初持平，部分產(chǎn)品有所下降，降幅在2%~3%左右。4月份以來(lái)，天膠、原油等大宗商品價(jià)格進(jìn)一步回落，預(yù)計(jì)二、三季度公司綜合毛利率將繼續(xù)上升，利潤(rùn)環(huán)比上升概率較大。

值得注意的是，輪胎生產(chǎn)企業(yè)絕大部分都是通過(guò)經(jīng)銷商進(jìn)行銷售，其中部分輪胎企業(yè)與經(jīng)銷商確定出廠價(jià)格，不直接控制終端價(jià)格，而黔輪胎A則直接控制終端銷售價(jià)格。

東興證券調(diào)研報(bào)告顯示，黔輪胎確定某一型號(hào)產(chǎn)品的全國(guó)統(tǒng)一零售價(jià)格，在經(jīng)銷商完成銷售任務(wù)后，公司給予經(jīng)銷商一定比例的返利。在這種模式下，公司避免了產(chǎn)品的價(jià)格混亂和經(jīng)銷商串貨，同時(shí)鎖定了經(jīng)銷商的利潤(rùn)空間，而公司則可以獲得超額的銷售利潤(rùn)。公司的定價(jià)方式使公司在成本下降情況下，業(yè)績(jī)彈性較大。

上海電力燃煤占總成本70%

對(duì)于受益煤價(jià)的下降，上海電力（600021，收盤(pán)價(jià)4.90元）證券部人士在電話中表示，煤的成本占據(jù)70%左右，可以據(jù)此計(jì)算。公司先使用此前購(gòu)入的煤，那么儲(chǔ)備煤的價(jià)格與購(gòu)買價(jià)格可能有差距，前后基本也要2~3個(gè)月的時(shí)間消化掉差價(jià)。

值得注意的是，上海電力2012年一季報(bào)顯示，公司毛利率提升3個(gè)百分點(diǎn)至12.5%，同時(shí)公司參股的火電廠貢獻(xiàn)投資收益同比增46%。中金公司認(rèn)為，3月份上海市火電發(fā)電量下滑5.6%，但凈利潤(rùn)反現(xiàn)同比增長(zhǎng)，主要受益于去年年底的電價(jià)上調(diào)、以及燃煤成本的有力控制。

此外，即使煤價(jià)上漲，上海電力也足以應(yīng)對(duì)。公司于2011年11月提出定增方案擬募集93.55億元，用于補(bǔ)充流動(dòng)資金以及收購(gòu)母公司中電投的核電資產(chǎn)權(quán)益裝機(jī)共108萬(wàn)kw。中金公司表示，注入資產(chǎn)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)可為年凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)9億~10億元。高利用小時(shí)、相對(duì)穩(wěn)定的成本結(jié)構(gòu)使得核電資產(chǎn)盈利水平高度穩(wěn)定 （除每5年大修帶來(lái)的電量擾動(dòng)），從而有效增強(qiáng)公司抗煤價(jià)上漲能力。

東方航空受益于交通樞紐的形成

繼一季度連續(xù)多次上調(diào)后，國(guó)內(nèi)航油價(jià)格于本月初終于首次下調(diào)。此前據(jù)高盛-高華證券測(cè)算，2012年一季度航油價(jià)格同比上漲9.1%。A股市場(chǎng)上，4月1日至5月4日，東方航空隨大盤(pán)行情，漲幅達(dá)到23%，遠(yuǎn)超其他3家同行公司以及上證指數(shù)約8%的漲幅。

不過(guò)，2012年一季度，東方航空歸屬母公司凈利潤(rùn)僅為2.67億元，同比下降73.7%，對(duì)應(yīng)每股收益0.0236元。對(duì)此，安信證券指出，匯兌收益減少及油價(jià)同比上漲是業(yè)績(jī)下滑的主要原因，預(yù)計(jì)二、三季度業(yè)績(jī)降幅將明顯縮小。同時(shí)，航空和高鐵之間連接的改善以及上海發(fā)展為交通樞紐，仍為高盛-高華證券推崇東方航空的原因，指出公司為世界級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施的受益者。

華泰聯(lián)合證券則表示，2012年一季度東方航空低毛利率的原因，為國(guó)際航線需求持續(xù)低于預(yù)期，航油價(jià)格同比大幅上漲，以及貨運(yùn)業(yè)務(wù)未見(jiàn)改觀。