每經(jīng)記者  趙笛  實習(xí)記者  任世磊

    增發(fā)價20元/股，溢價發(fā)行股票的華工科技  （000988，收盤價19.03元）昨日雖極力上沖，但終究沒有站上發(fā)行價，6家增發(fā)對象繼續(xù)“被套”。

    《每日經(jīng)濟新聞》發(fā)現(xiàn)，雖然近期表現(xiàn)不佳，但不少增發(fā)股仍獲得遠(yuǎn)高于底價的增發(fā)價格，如華工科技、廣匯股份（600256，收盤價23.14元）、西藏礦業(yè)（000762，收盤價31.57元）等。

    值得注意的是，在這些高價增發(fā)股背后往往有一個神秘推手——合伙企業(yè)。近段時間以來，合伙企業(yè)在一級市場十分活躍，僅昆明盛世景投資中心（有限合伙）就在短短三個月內(nèi)認(rèn)購了四家公司的增發(fā)股。

    業(yè)內(nèi)人士指出，合伙企業(yè)已經(jīng)成為一種新型的私募組合模式，其好處一是無需謀求資源緊張的信托產(chǎn)品賬號，二是可以更合理地避稅。

眾巨頭折戟華工科技

    6月7日，華工科技公布了非公開發(fā)行股票的結(jié)果。27家申購者中，有6家申購成功。而出局者中不乏招商基金、中國銀河投資、中信證券、太平洋資產(chǎn)、博時基金這樣的“大佬”。

    值得注意的是，近年來在一級市場呼風(fēng)喚雨的雅戈爾（600177，收盤價10.06元）也沒能從華工科技的增發(fā)股中分得一杯羹。

    資料顯示，雅戈爾曾參與了廣百股份（002187，收盤價15.43元）、上海汽車（600104，收盤價17.35元）等多家公司的非公開發(fā)行，并因此獲得高額收益，被市場譽為“增發(fā)專業(yè)戶”。2010年報顯示，其參與定向增發(fā)和PE投資總計給公司帶來的投資收益高達(dá)20.6億元。其6月2日的公告稱，對外投資金額在連續(xù)十二個月內(nèi)經(jīng)累計已達(dá)到68.38億元，占公司最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)的48.82%。

    不過，雅戈爾這次卻失敗了，個中原因何在？

黑馬合伙企業(yè)3個月投4公司

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，報價過低是上述多家知名機構(gòu)折戟華工科技增發(fā)的根本原因。比如，雅戈爾的申報價僅為18.6元/股，與最終20元/股的增發(fā)價相差甚遠(yuǎn)。

    值得注意的是，將  “增發(fā)專業(yè)戶”PK下去的竟是一家一直默默無聞的機構(gòu)——昆明盛世景投資中心（有限合伙，以下簡稱昆明盛世景）。華工科技公告顯示，昆明盛世景此次共獲配610萬股，以20元每股計算，投資額高達(dá)1.22億元。

    昆明盛世景到底有何背景，能PK掉這么多資本大鱷呢？

    記者從云南省工商局查詢到，昆明盛世景成立于2011年1月13日，注冊資本15億元，類型為有限合伙企業(yè)，經(jīng)營范圍包括股權(quán)投資、項目投資及管理等。公告顯示，該公司的執(zhí)行事務(wù)合伙人為北京盛世景投資管理有限公司（以下簡稱北京盛世景）。

    隨后記者致電北京盛世景，其市場發(fā)展部經(jīng)理劉清照在接受  《每日經(jīng)濟新聞》采訪時表示，昆明盛世景的確是北京盛世景專門設(shè)立的參與定向增發(fā)的投資平臺，以獲得投資收益為目的，近段時間以來認(rèn)購了不少公司的增發(fā)股。

    記者隨后翻看資料后發(fā)現(xiàn)，這家為參與定向增發(fā)而設(shè)立的投資平臺近來動作頻繁，且不乏大手筆。據(jù)記者統(tǒng)計，自2011年3月26日至今，昆明盛世景已經(jīng)先后參與了連云港（601008，收盤價8.40元）、西藏礦業(yè)、廣匯股份、華工科技等四家公司的定向增發(fā)。算下來，在短短不到3個月的時間里，昆明盛世景在定向增發(fā)上共投資了4.58億元。

溢價申購頻現(xiàn)

    有意思的是，最近在一級市場“興風(fēng)作浪”的合伙企業(yè)遠(yuǎn)非昆明盛世景一家。

    同樣是華工科技，嘉興鼎峰優(yōu)選股權(quán)投資中心（有限合伙）也以20元/股的申購價格成功入圍。

    此外，在8家成功認(rèn)購連云港增發(fā)股的對象中，除了昆明盛世景以外，還有兩家合伙企業(yè)——博弘數(shù)君（天津）股權(quán)投資基金合伙企業(yè)和天津證大金兔股權(quán)投資基金合伙企業(yè)，其中，前者給出的申購價高達(dá)6.59元，比增發(fā)價還要高出12%。

    廣匯股份則另有景隆融尊  （天津）股權(quán)投資基金合伙企業(yè)、上海力利投資管理合伙企業(yè)入圍。

    西藏礦業(yè)更為典型。西藏礦業(yè)的8家增發(fā)對象中，竟然包含了五家合伙企業(yè)，即天津旺根股權(quán)投資管理合伙企業(yè)、上海力利投資管理合伙企業(yè)、鷹潭瑞民投資管理有限合伙企業(yè)、昆明盛世景投資中心、上?？葡楣蓹?quán)投資中心，其中天津旺根給出了最高34.6元的申購價，較最終的增發(fā)價還高出18.6%。

    《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，根據(jù)  《上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則》等法律法規(guī)的規(guī)定，確定發(fā)行對象、發(fā)行價格及獲配股數(shù)須依次按認(rèn)購價格優(yōu)先、認(rèn)購數(shù)量優(yōu)先、收到《申購報價單》傳真時間優(yōu)先的原則來確定。也就是說，出價越高、認(rèn)購的股數(shù)可能也就越多。

增發(fā)似IPO申購者哄抬價格

    正是由于合伙企業(yè)出價很高，從而將原本在一級市場占據(jù)主導(dǎo)地位的公募基金和產(chǎn)業(yè)資本擠出了增發(fā)隊伍。

    以廣匯股份為例，雅戈爾對它予以了三次報價，但最高價不過23.1元，最終沒有認(rèn)購成功；華夏基金也對廣匯股份予以了三次報價，其中有兩次報價22.8元/股，認(rèn)購2980萬股；23.3元/股，認(rèn)購2910萬股，均低于最終的發(fā)行價。而最終只有24元/股，認(rèn)購1100萬股的報價剛好達(dá)到“及格線”。

    再來看西藏旅游，上海萊樂客投資管理合伙企業(yè)的申購價格為15.03元，比增發(fā)底價高出33.7%。雖然最終南方基金以及光大證券的理財產(chǎn)品成功認(rèn)購，但興業(yè)全球基金、金元證券等多家機構(gòu)均被擋在增發(fā)門外。

    “公募基金和產(chǎn)業(yè)資本的報價更合理，但合理不等于能夠認(rèn)購成功?！泵鎸匣锲髽I(yè)頻頻排擠掉公募基金，一位券商研究員告訴記者，公募基金和產(chǎn)業(yè)資本往往會對公司的價值予以評估后，給出一個合理的申購價格；而所謂的合伙企業(yè)也就是私募基金，他們更在乎如何在二級市場獲利，也就是股價炒作。這從而造成一級市場上合伙企業(yè)將公募基金、產(chǎn)業(yè)資本擠走的情況。

    “目前的增發(fā)和IPO越來越像了，即出現(xiàn)申購對象哄抬價格的情況?！痹撗芯繂T指出，在募集資金不變的情況下，增發(fā)價越高，增發(fā)的股數(shù)就越少，這對股東來說自然是個好事，公司也樂見價高者成。

避稅或是關(guān)鍵

    如果只是價高者得的游戲，則所有類型的企業(yè)都能夠認(rèn)購增發(fā)股，那為何偏偏是合伙企業(yè)更為活躍呢？

    “這主要是和合伙企業(yè)的性質(zhì)和納稅方法有關(guān)?！睂Υ?，一位注冊會計師告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，根據(jù)修訂后的《合伙企業(yè)法》，合伙企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營所得和其他所得，由合伙人分別繳納個人所得稅，而無需繳納企業(yè)所得稅。這使得合伙企業(yè)成為合理避稅的工具。

    根據(jù)國務(wù)院2000年出臺的一項規(guī)定，從2000年1月1日起，個人獨資企業(yè)和合伙企業(yè)不再繳納企業(yè)所得稅，只對投資者個人取得的生產(chǎn)經(jīng)營所得征收個人所得稅，比照個人所得稅法的  “個體工商戶的生產(chǎn)經(jīng)營所得”應(yīng)稅項目，適用5%～35%的五級超額累進(jìn)稅率。由于具體的稅收實施辦法方面，各省、自治區(qū)、直轄市地方稅務(wù)局可以根據(jù)上述規(guī)定規(guī)定的原則，結(jié)合本地實際，制定具體實施辦法。所以，選擇在何地注冊合伙企業(yè)也顯得至關(guān)重要了。

    對此，北京盛世景市場發(fā)展部經(jīng)理劉清照予以了認(rèn)同。他同時告訴記者，公司將昆明盛世景的注冊地選在昆明，還有另一點考慮，那就是稅收方面的一些優(yōu)惠。

    目前，有媒體報道稱，上海等地已經(jīng)在研究針對股權(quán)投資的相關(guān)稅收政策改革。業(yè)內(nèi)人士估計，隨著此項改革的開展，更多的投資資金會選擇在稅收相對優(yōu)惠的地區(qū)進(jìn)行注冊。

    “另外，我覺得這種私募形式也能夠規(guī)避信托產(chǎn)品賬戶等問題?！标柟馑侥夹潞Ｌ焱顿Y公司投資總監(jiān)楊虎告訴記者，目前信托賬號是稀缺資源，一個賬號能賣到200萬，甚至更多，發(fā)信托類私募產(chǎn)品的難度很大。而所謂的合伙企業(yè)構(gòu)成形式與私募基金類似，減少了信托賬號這一環(huán)節(jié)，自然受到大資金的青睞。

    記者注意到，部分合伙企業(yè)的管理團隊與基金相差無幾。以北京盛世景為例，其管理團隊清一色有券商、公募基金背景。包括總裁張利群在內(nèi)的多人來自世紀(jì)證券和湘財證券，而公司投資總監(jiān)路志剛曾擔(dān)任銀華系旗下多只基金的基金經(jīng)理。

延伸閱讀

    合伙企業(yè)，是指自然人、法人和其他組織依照  《中華人民共和國合伙企業(yè)法》在中國境內(nèi)設(shè)立的，由兩個或兩個以上的合伙人訂立合伙協(xié)議，為經(jīng)營共同事業(yè)，共同出資、合伙經(jīng)營、共享收益、共擔(dān)分險的營利性組織.其包括普通合伙企業(yè)和有限合伙企業(yè)。

    其中，有限合伙企業(yè)由2人以上50人以下的普通合伙人和有限合伙人組成，有限合伙人以其認(rèn)繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。

    合伙企業(yè)的優(yōu)勢包括：①與個人獨資企業(yè)相比較，合伙企業(yè)可以從眾多的合伙人處籌集資本，合伙人共同償還債務(wù)，減少了銀行貸款的風(fēng)險，使企業(yè)的籌資能力有所提高；②與個人獨資企業(yè)相比較，合伙企業(yè)能夠讓更多投資者發(fā)揮優(yōu)勢互補的作用，比如技術(shù)、知識產(chǎn)權(quán)、土地和資本的合作，并且投資者更多，事關(guān)自己切身利益，大家共同出力謀劃，集思廣益，提升企業(yè)綜合競爭力；③與一般公司相比較，由于合伙企業(yè)中至少有一個負(fù)無限責(zé)任，使債權(quán)人的利益受到更大保護，理論上來講，在這種無限責(zé)任的壓力下，更能提升企業(yè)信譽；④與一般公司相比較，理論上來講，合伙企業(yè)盈利更多，因為合伙企業(yè)交的是個稅而不是企業(yè)所得稅，這也是其高風(fēng)險成本的收益。

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