"這不存在一個(gè)絕對(duì)的界限問題，它都是取決于條件，在什么條件下，存款準(zhǔn)備金率可以用到多少，條件如果變化，最后的結(jié)論就是調(diào)整的力度和空間也會(huì)變化。從這個(gè)角度來講，我們反過來就要看條件了，國際經(jīng)驗(yàn)上也沒有一個(gè)明確的尺度，中國要注意過去終究這么多年，我們有國際收支雙順差的因素，我們有經(jīng)濟(jì)增長方式，我們也在危機(jī)期間使用了財(cái)政政策和貨幣政策擴(kuò)張性的做法，叫做一攬子經(jīng)濟(jì)刺激經(jīng)濟(jì)政策，過多的流動(dòng)性到底多多少？你覺得過多了，所以你才需要吸收回來，這一點(diǎn)不一樣。"

　　以上是周小川4月16日在博鰲論壇上的發(fā)言。而在第二天，央行就宣布，自4月21日起上調(diào)存準(zhǔn)率0.5個(gè)百分點(diǎn)。于是周大行長的"無上限"理論再次被無數(shù)次引述。

　　"無上限"的真實(shí)含義是什么？這一觀點(diǎn)和之前央行貨幣政策司司長張曉慧論文的觀點(diǎn)是否矛盾？

　　先引述一下上周四在央行3月份金融數(shù)據(jù)出爐的當(dāng)天我的評(píng)報(bào)：

　　在今天（4月14日）公布的一系列金融數(shù)據(jù)里面，個(gè)人最關(guān)心的其實(shí)是外匯占款數(shù)據(jù)。這個(gè)數(shù)據(jù)在連續(xù)多月停留在2000多億規(guī)模之后，本月突然升至4000億以上。從原因來說，可能是因?yàn)檠胄羞B續(xù)加息及近期人民幣升值加速，從影響來說，央行的資金回籠壓力急劇放大，依靠公開市場很難實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性對(duì)沖功能?；谝陨蟽牲c(diǎn)，央行接下來可能會(huì)再度頻繁動(dòng)用存款準(zhǔn)備金率工具。至于加息，如果能夠大致確認(rèn)外匯占款驟增的確與加息有關(guān)的話，那么接下來央行對(duì)于這一工具的動(dòng)用可能會(huì)非常謹(jǐn)慎，市場關(guān)于加息的相關(guān)預(yù)期可能落空。

　　雖然我預(yù)期存準(zhǔn)率會(huì)被頻繁動(dòng)用，但實(shí)在來說，央行在這一決策上更多是一種無可奈何。因?yàn)闊徨X流入的壓力突增，再繼續(xù)動(dòng)用利率工具，無異于火上澆油，且最終導(dǎo)致的結(jié)果可能與收緊貨幣供應(yīng)的初衷南轅北轍--即對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣供應(yīng)因?yàn)榧酉⒌脑虮皇站o了，但停留在資產(chǎn)市場等虛擬經(jīng)濟(jì)的貨幣卻因?yàn)闊徨X的流入而急劇上升。用"外匯占款-FDI-貿(mào)易順差"的公式簡單測算，一季度非貿(mào)易、非FDI項(xiàng)下無法解釋的資金流入就達(dá)到千億美元規(guī)模，這其中很大一部分屬于"熱錢"，當(dāng)然不會(huì)流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更多是沖著匯差和息差來的。

　　之所以說存準(zhǔn)率無上限是周大行長的無奈之語，而在存準(zhǔn)率已站上歷史高位后仍不得不頻繁上調(diào)，因?yàn)槲覀€(gè)人仍然贊同張曉慧論文里的觀點(diǎn)：存準(zhǔn)率理論上無上限（甚至可以達(dá)到100％），但實(shí)際上存在一個(gè)最優(yōu)值。依據(jù)張曉慧的數(shù)量模型進(jìn)行大致估算，當(dāng)前的存準(zhǔn)率最優(yōu)邊界應(yīng)該低于論文取樣時(shí)（2007年）的23％（詳細(xì)原因，即當(dāng)前利率環(huán)境和2007年的對(duì)比，之前的學(xué)習(xí)體會(huì)已經(jīng)敘述，不再贅言）。

　　同樣基于對(duì)張曉慧論文的學(xué)習(xí)，在目前加息工具可能慎用（加息可以提高存準(zhǔn)率的最優(yōu)邊際），央行又不得不一再上調(diào)存準(zhǔn)率得情況下，那就只能是一個(gè)結(jié)果：整個(gè)銀行體系運(yùn)行效率的降低，業(yè)績下降，進(jìn)而也可能喪失一定的資源配置功能，并對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。（向江林）