同為連鎖餐飲上市企業(yè)，各自的細(xì)分行業(yè)市場(chǎng)空間都十分巨大，但A股上市的湘鄂情（002306，收盤價(jià)24.12元）僅45倍的動(dòng)態(tài)PE，而美國(guó)上市的鄉(xiāng)村基（NYSE:CCSC）卻有高達(dá)80余倍的動(dòng)態(tài)PE，鄉(xiāng)村基凈利潤(rùn)僅是湘鄂情的一半，市值卻超過湘鄂情。

每經(jīng)記者  陳明偉

        究竟是湘鄂情被低估，還是鄉(xiāng)村基被高估？全國(guó)布局的高端中餐龍頭，為何還不及西南一隅的低端快餐生力軍？

盈利與估值倒掛之惑

        鄉(xiāng)村基赴美上市受到國(guó)際資本熱烈追捧，16.5美元/股的首發(fā)價(jià)不僅超出公司14~16美元招股價(jià)格區(qū)間的上限，且在上市之后短短20個(gè)交易日內(nèi)，股價(jià)翻番，最高觸及36.45美元。

        參照鄉(xiāng)村基最新股價(jià)計(jì)算，目前其總市值已接近50億元人民幣，動(dòng)態(tài)PE高達(dá)80余倍。

        反觀國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)，同為連鎖餐飲業(yè)的湘鄂情上市近一年來，走勢(shì)低迷，股價(jià)徘徊在22~24元（發(fā)行價(jià)18.9元/股）。除了48億元的市值規(guī)模不敵鄉(xiāng)村基之外，目前45倍左右的動(dòng)態(tài)PE也差距不小。

        從2009財(cái)年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，鄉(xiāng)村基4.94億的營(yíng)收規(guī)模和4508萬元凈利潤(rùn)水平分別只及湘鄂情相應(yīng)指標(biāo)的2/3和一半多點(diǎn)。

        盈利規(guī)模為鄉(xiāng)村基的2倍，而市值規(guī)模相當(dāng)，說明市場(chǎng)給予兩家公司的估值水平存在一倍的差距。

        一資深市場(chǎng)人士表示，在美國(guó)的成

        熟資本市場(chǎng)上，若要給予一家公司很

        高的估值水平，必定是大多數(shù)人看

        好這家公司有較好發(fā)展前景。而

        目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)雖已推出股

        指期貨，但單

        邊市場(chǎng)還

        是較為明

        顯。若一

        個(gè)企業(yè)不

        能得到更

        高的估值水

        平，說明市場(chǎng)

        對(duì)企業(yè)的價(jià)值判

        斷存在分歧。

        那么，湘鄂情

        是否存在  “低估”之

        嫌？通過營(yíng)收增速、擴(kuò)張速度和擴(kuò)展空間以及盈利提升空間的多方面分析，或可揭開這個(gè)問題的答案。

“低估”三重謎

        之一：主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速

        業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，連鎖服務(wù)類公司一般因盈利模式有可復(fù)制性而被當(dāng)作成長(zhǎng)性公司，因而其擴(kuò)展能力和營(yíng)收增速成為判斷是否給予其高估值的關(guān)鍵依據(jù)。

        如果將鄉(xiāng)村基定義為連鎖餐飲企業(yè)成長(zhǎng)性的標(biāo)桿，那么湘鄂情的成長(zhǎng)性就不值得一提了，這是湘鄂情“低估”的第一個(gè)謎底。

        鄉(xiāng)村基的招股說明書顯示，2007~2009年，鄉(xiāng)村基主營(yíng)業(yè)務(wù)收入從4420萬元躍至4.94億元，3年內(nèi)增幅超過10倍。反觀湘鄂情，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入從2007年的5.16億元增長(zhǎng)到2009年的7.37億元，3年累計(jì)增幅僅42.8%。

        從湘鄂情2007~2009年每年同比58.2%、18.37%和20.60%的增速來看，與當(dāng)年餐飲業(yè)零售額增速基本相當(dāng)。

        之二：擴(kuò)張速度和空間

        高估值對(duì)應(yīng)高成長(zhǎng)，對(duì)連鎖企業(yè)而言，高成長(zhǎng)的最大基礎(chǔ)莫過于外延擴(kuò)張速度和擴(kuò)展空間，以此可找到湘鄂情“低估”的第二個(gè)謎底。

        鄉(xiāng)村基三年?duì)I收翻10倍的成長(zhǎng)“傳奇”的最重要因素?zé)o疑是鄉(xiāng)村基快速的擴(kuò)展能力。數(shù)據(jù)顯示，鄉(xiāng)村基從2007年9家門店開始起步，其后便高速擴(kuò)張，2008年鄉(xiāng)村基門店數(shù)量達(dá)到43家，2009年更是增至81家。根據(jù)鄉(xiāng)村基的招股說明書預(yù)測(cè)，到今年底，其門店數(shù)量將到達(dá)130家。

        而一直以直營(yíng)店為主的湘鄂情，從2007年的9家到2009年門店數(shù)量為14家，3年僅增5家，加盟店近3年來只多了1家，至2009年為9家。

        除了開店速度，門店能夠拓展的空間也是制約湘鄂情受投資者認(rèn)可的因素。

        一位不愿具名的券商分析員表示，“鄉(xiāng)村基上市，市場(chǎng)把它視為中國(guó)未來的肯德基。”雖然目前鄉(xiāng)村基門店數(shù)量遠(yuǎn)少于麥當(dāng)勞和肯德基在中國(guó)的開店數(shù)量，但其規(guī)模對(duì)比效應(yīng)已讓資本市場(chǎng)看到未來擴(kuò)展的空間。

        市場(chǎng)對(duì)湘鄂情后續(xù)擴(kuò)張的想象空間卻不夠明朗。規(guī)模效應(yīng)這一指標(biāo)的橫向?qū)Ρ龋瓜娑跚橛帧拜敗币痪帧?br/>
        之三：盈利提升空間

        與湘鄂情走中高端正餐路線不同，鄉(xiāng)村基經(jīng)營(yíng)的是中低端快餐。目前鄉(xiāng)村基的客均消費(fèi)處于10~16元的低位水平。

        低價(jià)策略下，鄉(xiāng)村基的經(jīng)營(yíng)毛利率較湘鄂情低不少，但在凈利率水平上，二者差距卻不大。這意味著，提價(jià)對(duì)于兩家公司的盈利提升幅度會(huì)產(chǎn)生較大差別。

        數(shù)據(jù)顯示，過去3年，鄉(xiāng)村基的毛利率穩(wěn)定在50%左右，而同期湘鄂情的毛利率呈不斷提升之勢(shì)，其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率水平在2009年達(dá)到68%。

        業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，湘鄂情接近70%的毛利率水平已是餐飲業(yè)毛利水平的上限，未來提升空間有限。而鄉(xiāng)村基在低客均消費(fèi)水平下能有50%左右的毛利率，不僅更具提價(jià)能力，而且套餐提價(jià)對(duì)毛利率變動(dòng)幅度的影響也很大。

        就凈利率而言，差距卻不像毛利率那么明顯。與鄉(xiāng)村基過去3年7.5%~10.5%的凈利率區(qū)間水平相比，湘鄂情同期的凈利率水平也就11%~12.4%。

        這意味著，即使擴(kuò)張速度一致，鄉(xiāng)村基通過內(nèi)生性提價(jià)獲取的盈利增長(zhǎng)空間遠(yuǎn)大于湘鄂情，這或是湘鄂情被“低估”的第三個(gè)謎底。

開店速度相差10倍

        今明兩年，兩家公司還會(huì)有什么動(dòng)態(tài)變化？

        記者發(fā)現(xiàn)，鄉(xiāng)村基招股說明書中披露公司今年計(jì)劃新開60家門店，總數(shù)量有望達(dá)到130家。而從湘鄂情招股書中，公司募投的連鎖拓展項(xiàng)目?jī)H涉及新開6家。這意味著，到2011年湘鄂情的直營(yíng)門店數(shù)只有20家左右。兩者在每年門店的拓展數(shù)量方面存在近10倍的差距。按照湘鄂情預(yù)測(cè)，6家新門店全部開業(yè)運(yùn)營(yíng)后，每年會(huì)給公司新增2.9億元營(yíng)業(yè)收入和4200萬元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，而鄉(xiāng)村基每年幾十家的開店速度能給公司產(chǎn)生多少收入和利潤(rùn)，尚有待時(shí)間來檢驗(yàn)。



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