劉煜輝（社科院金融研究所中國經(jīng)濟評價中心主任）

        匯率在宏觀管理者眼中顯然升了格，成為調(diào)結(jié)構(gòu)的重要一環(huán)。央行的胡曉煉和易綱兩位副行長近期連發(fā)7文來談這個問題。

        文中的觀點，我們多是贊同的。

        我一直在講，匯率問題本質(zhì)就是結(jié)構(gòu)的必然結(jié)果。因為國際收支失衡本質(zhì)上是一個內(nèi)在的宏觀經(jīng)濟總量問題，并不直接取決于貿(mào)易政策或產(chǎn)業(yè)競爭力，最終取決于國民儲蓄率和投資率，因為它們決定了資本的國際流動。

        開放經(jīng)濟框架下，甚至是全球儲蓄與消費不平衡的產(chǎn)物。宏觀經(jīng)濟學(xué)最基本的一個恒等式就是儲蓄與投資的差額等于國際收支的差額。據(jù)此，人民幣匯率升值壓力的形成過程，本質(zhì)上就是國內(nèi)儲蓄與投資缺口不斷擴大、消費被壓縮的過程（儲蓄增加、消費減少）；相反，美國債務(wù)國地位的形成過程，則是投資與儲蓄缺口不斷擴大、消費不斷擴張的過程（儲蓄減少、消費增加）。儲蓄與投資的長期失衡，顯然是由一個經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長模式?jīng)Q定的。

        以美國為代表的發(fā)達(dá)國家為降低成本、提高盈利，進行全球產(chǎn)業(yè)布局大調(diào)整，通過跨國公司不斷將生產(chǎn)基地移向以中國為代表的東南亞等新興經(jīng)濟體。在這種轉(zhuǎn)移過程中，中國順應(yīng)這一潮流，以豐富的勞動力和資源優(yōu)勢不斷成為“世界制造工廠”和跨國公司的“生產(chǎn)車間”，由此推動出口快速增長和貿(mào)易順差的大幅增加。

        如果美國與新興市場幾十倍的勞動力成本的差異（中國勞工的報酬即便倍增也僅相當(dāng)于當(dāng)下美國勞工報酬的4%），不存在海外工廠的回歸可能的話，全球供應(yīng)鏈?zhǔn)遣粫l(fā)生根本變化的。人民幣升值后，無非是一些低附加值的訂單從中國轉(zhuǎn)向了印度、孟加拉、越南等國而已，美國對中國的逆差就會演變成美國對這些國家的逆差。

        全球化一定程度摧毀了匯率彈性的理論基礎(chǔ)。當(dāng)然，中國冀望的最理想的狀態(tài)是轉(zhuǎn)型，讓居民消費能夠逐步填補外需退出的缺口，但這個過程恐怕很難歸功于匯率。

        匯率起到的作用是使資源從貿(mào)易部門移出，至于是否能打通國內(nèi)收入-消費-企業(yè)利潤-就業(yè)的良性循環(huán)，則有賴于國家既有的結(jié)構(gòu)，需要從貿(mào)易部門轉(zhuǎn)移出來的資源來支持非貿(mào)易部門供給出現(xiàn)擴張。

        遺憾的是，當(dāng)下中國的金融、主體運輸  （從公路網(wǎng)到鐵路運輸，從航空到遠(yuǎn)洋運輸?shù)龋?、電信、電力等非貿(mào)易部門的核心主體，全在國有資本的掌控之中，私人資本無法涉足或集聚。實際情況可能還遠(yuǎn)不止于此，當(dāng)下國有部門依托要素資源的優(yōu)勢、資本的優(yōu)勢，正大肆進入第二產(chǎn)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)。

        光放開準(zhǔn)入有何用呢？經(jīng)濟學(xué)上的概念是“自然壟斷成本”，誰先進入占據(jù)了，誰就是老大，別人根本別想進來。這個意義上講，給中國私人部門解除枷鎖的關(guān)鍵在于“國退”。

        匯率升值而導(dǎo)致從貿(mào)易部門流出的資金將只有兩個去向：一是短時間內(nèi)大量涌入虛擬經(jīng)濟，資產(chǎn)泡沫再進一步做大；二是向外走，這取決于外部經(jīng)濟和資產(chǎn)價格吸引力的增強和掙脫資本管制成本的大小。不管怎樣，最終結(jié)果都會是一樣的，泡沫的剛性破裂。

        匯改希望達(dá)成的巴拉薩-薩繆爾森的調(diào)節(jié)效應(yīng)（抑制通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫），取決于結(jié)構(gòu)的變化。這是一個長尺度的事情，得以年計，我們當(dāng)然期待著這種變化的產(chǎn)生。

        未來人民幣資本項目管制的解除以及自由兌換和國際化進程，首先需要我們國內(nèi)要實現(xiàn)泡沫的軟著陸。否則，匯率和資本項目管制的解除都只是剛性擠破泡沫的工具。

        我們可以做壓力測試或者情景分析之類的事情。倘若今天中國居民和企業(yè)能自由兌換美元而進行全球資產(chǎn)配置的話，誰還會在北京的四環(huán)買一套比倫敦金融城和紐約核心CBD還貴的公寓呢？現(xiàn)在如果放開的話，中國的資本項是流入還是流出呢？中國的經(jīng)常項目和資本項目“雙順差”的異象還會繼續(xù)嗎？中國的外匯儲備還會繼續(xù)增加嗎？

        當(dāng)本世紀(jì)以來，中國“寬貨幣”的拐點出現(xiàn)時，情況或許會變得不太可控。跨境資本流動的正反饋效應(yīng)往往會引發(fā)資產(chǎn)市場的  “超調(diào)”，使得經(jīng)濟受到超強的緊縮效應(yīng)而硬著陸。因為中國銀行部門90%以上的信貸，都勾著人民幣資產(chǎn)的價格。

        回到  “實際匯率的升值=名義匯率的調(diào)整+通脹的內(nèi)外差異”的巴薩平衡式，政策都是有了兩個選項的：一是通過名義匯率調(diào)整（更準(zhǔn)確地講就是人民幣兌美元的升值）來給國內(nèi)的資產(chǎn)泡沫降溫；二是處理平衡式的左邊，去掉實際匯率升值的“勢”，去掉經(jīng)濟泡沫的“勢”，通俗地講，就是經(jīng)濟減速。減速意味著信貸需要嚴(yán)格地緊縮，長期利率要上抬以抑制投資的沖動和財政需求，經(jīng)濟要忍受結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛期。

        假如前者面臨諸多短期內(nèi)無法逾越的障礙，我們?yōu)槭裁淳蜎]有勇氣選擇后者呢？



如需轉(zhuǎn)載請與《每日經(jīng)濟新聞》報社聯(lián)系。未經(jīng)《每日經(jīng)濟新聞》報社授權(quán)，嚴(yán)禁轉(zhuǎn)載或鏡像，違者必究。

聯(lián)系電話：021-60900099轉(zhuǎn)688

每經(jīng)訂報電話

北京：010-58528501    上海：021-61283003    深圳：0755-83520159    成都：028-86516389    028-86740011    無錫：15152247316