每經評論員  葉檀

　　得有天大的勇氣，才能預測中國證券市場將很快進入牛市。

        銀行上市遠沒有結束，大規(guī)模的鐵路企業(yè)上市融資如箭在弦。7月26日，中國政府網掛出《國務院辦公廳關于鼓勵和引導民間投資健康發(fā)展重點工作分工的通知》，提出“抓緊研究制定鐵路體制改革方案”、“積極支持鐵路企業(yè)加快股改上市，拓寬民間資本進入鐵路建設領域的渠道和途徑”。前者先由鐵道部提出改革方案，發(fā)展改革委會同中央編辦、鐵道部、交通運輸部、財政部提出意見報國務院；后者由鐵道部、證監(jiān)會、發(fā)展改革委共同負責。

        中國進入高鐵建設高峰期，高鐵技術是難得的具有國際競爭力的技術。按理，這樣的行業(yè)有企業(yè)上市是市場之福，為什么現(xiàn)在會成為令人畏懼的圈錢之旅？

        首先是鐵道部門債務越來越沉重。按照民生銀行發(fā)布的《2010年中國交通運輸業(yè)發(fā)展報告》，鐵路建設資金來源中，債務融資的比例由2005年的48.83%，上升為2009年的超過70%。鐵道部的資產負債率逐年上升，2009年的負債合計預計超過1萬億元，資產負債率為55%以上，預計2012年有可能超過70%。

        還債壓力將成為不可承受之重。由于債務融資比例越來越大，去年鐵道部門支付的利息已經達到400億元以上，預計未來有可能超過1000億元。高鐵的建設成本是傳統(tǒng)鐵路的3倍，有研究機構預測到2020年，鐵路部門債務總額將上升到3萬億元人民幣。根據(jù)大公評級機構對鐵路建設債券的分析，截至2008年末，鐵道部總資產18553.15億元，總負債8683.95億元，所有者權益9869.20億元，資產負債率為46.81%。2008年，鐵道部實現(xiàn)主營業(yè)務收入3435.76億元，利潤總額461.13億元。以目前的情況，鐵道部無法償還債券本息。

        其次，鐵道部有優(yōu)質資產，但這些資產大多已上市。

        中國擁有重要的高鐵技術和廣闊的市場前景。中國軌道交通裝備制造企業(yè)在國際市場上實現(xiàn)了兩大轉變：出口產品由零部件為主到整車為主，從整車普通產品為主到高端產品為主。僅南車、北車這兩家企業(yè)，去年就在海外贏得了23億美元合同，其中動車組和城軌地鐵等高端產品占據(jù)了簽約總額的70%以上。目前中國北車和中國南車，在全球鐵路設備制造商中的市場份額各為5%。離龐巴迪、阿爾斯通、西門子、川崎重工、通用電氣等國際鐵路裝備制造巨頭不遠，上述各企業(yè)市場份額分別為20%、17%、14%、9%和8%。

        未來中國鐵路裝備繼續(xù)投資，裝備制造業(yè)還將迎來增長高峰，民生銀行的《報告》認為，2009年，中國購置鐵路裝備的花費為980億元，預計2010年將超過1300億元。但是，裝備制造業(yè)上升，未必意味著客流物流的上升，后期運營虧損是最大的不確定因素。以京津城際高鐵為例，坐擁良好的地理位置，成為連接中國兩大城市的紐帶，未來京津城市圈的大動脈，但目前不得不面臨虧損的尷尬處境，鐵道部、天津市、北京市、中海油服投資暫時虧損。一旦上市，四大股東就能咸魚翻身，成為盈利大戶。

        鐵道部專家對在建中的京滬高鐵十分樂觀，認為將是世界上盈利潛力最高的高鐵——開通3年即可盈利。對京滬高鐵的客流預測是單線運能每年8000萬人次，總客運量每年1.4億至1.5億人次，列車最小發(fā)車間隔5分鐘，高鐵只有取代航空的主導地位，上述預測才能實現(xiàn)。事實證明，鐵路部門對于武廣高鐵、京津高鐵的預測都過于樂觀。無論如何，京滬高鐵未來上市將成為鐵道部重要的融資平臺，即便京滬高鐵真正盈利，對于投資者到底有多少收益，也在未定之天。

        社會效益與企業(yè)效率如何均衡，即便京津高鐵十分重要，其盈虧理應通過徹底的市場化加以解決，這就意味著從動工之初的融資就要進入市場，由市場進行定價和選擇，而不是人為設置食利階層。

        第三，鐵道部門作為壟斷鐵老大，對市場有隔膜。鐵道部門擁有投資公司、數(shù)家上市公司，中鐵投對于京滬高鐵等下屬公司絕對的控股權，行政色彩的濃厚，是技術吸納、創(chuàng)新成功后，市場化經營屢屢不彰的根本原因。

        鐵路企業(yè)大規(guī)模上市，效果與金融機構上市相同，做大資產池，拉低證券市場的整體估值中樞。



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