黃湘源

        新股發(fā)行制度究竟為何而改？看了華生教授的萬言書，總算看出了一點(diǎn)名堂。原來，改革的標(biāo)的物名為一級(jí)市場(chǎng)的新股發(fā)行定價(jià)，其實(shí)是二級(jí)市場(chǎng)的所謂“股價(jià)扭曲”，或者說得更白一點(diǎn)，就是寧愿上市公司隨心所欲地亂圈錢多圈錢，也不讓一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的投資者獲得有利可圖的投資空間。

        華生教授的萬言書充滿了詭辯。他一邊說，“二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)水平和結(jié)構(gòu)決定了一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行價(jià)格”，一邊又說，“高價(jià)發(fā)行、高市盈率發(fā)行問題，在更大程度上映射的是二級(jí)市場(chǎng)本身已存在的股價(jià)結(jié)構(gòu)扭曲和結(jié)構(gòu)性泡沫問題”。明明是一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行價(jià)有問題，怎能拉二級(jí)市場(chǎng)來當(dāng)替罪羊呢？事實(shí)上，就在華生教授推崇發(fā)行定價(jià)市場(chǎng)化的時(shí)候，A股市場(chǎng)的平均市盈率已從三四十倍下降到二三十倍，即使中小板也不足四五十倍，為什么新上市的大盤股發(fā)行卻一下子定位于四五十倍，創(chuàng)業(yè)板更是直奔六七十倍甚至上百倍呢？高價(jià)發(fā)行、高市盈率發(fā)行的問題出在發(fā)行環(huán)節(jié)，這是有目共睹的。這其中既有發(fā)行人、保薦人、承銷商以及詢價(jià)機(jī)構(gòu)利用詢價(jià)制度的缺陷聯(lián)手哄抬股價(jià)的問題，也有管理層監(jiān)管不到位的問題。

        不錯(cuò)，中國(guó)股市是存在股價(jià)扭曲或股價(jià)結(jié)構(gòu)性泡沫。不過，股價(jià)扭曲也好，結(jié)構(gòu)性泡沫也好，其罪魁禍?zhǔn)资堑浇裉煲矝]有能夠改革得好的市場(chǎng)定位和市場(chǎng)功能的錯(cuò)位。在重融資輕回報(bào)的傾向沒有根本改變的條件下，股市長(zhǎng)期以來不僅不顧投資者的承受力，超負(fù)荷地承擔(dān)著滿足以國(guó)企控股股東為主要對(duì)象的融資需求，而且自始至終就沒有市場(chǎng)的選擇權(quán)。新股發(fā)行改革已有七次之多，但是，改來改去為什么萬變不離其宗？說到底，新股發(fā)行機(jī)制不市場(chǎng)化，發(fā)行定價(jià)機(jī)制的改革再市場(chǎng)化也改變不了重融資輕回報(bào)的市場(chǎng)定位，更改變不了價(jià)格結(jié)構(gòu)扭曲或結(jié)構(gòu)性泡沫。

        讓人匪夷所思的是，華生教授為了給高價(jià)發(fā)行、高市盈率發(fā)行評(píng)功擺好，擺出了一大堆超募有理的理由，甚至說超募這個(gè)詞在境外成熟證券市場(chǎng)上并不存在，它本身就是中國(guó)特色行政計(jì)劃審批的副產(chǎn)品。鄙人沒有見過洋人的世面，不過，我不相信洋人發(fā)行股票的時(shí)候會(huì)沒有招股說明書，也不需要說明募集資金的用途和理由。再說，一給貼上“中國(guó)特色行政計(jì)劃審批”的標(biāo)簽，就可以連現(xiàn)行的《公司法》、《證券法》對(duì)發(fā)行上市的相關(guān)要求都扔到垃圾簍里去了嗎？稍稍熟悉一點(diǎn)上市公司情形的人都知道，我國(guó)上市公司治理中的一大弊端，就是上市公司不僅存在募集資金被亂挪用的問題，大股東占用上市公司資金的問題也很嚴(yán)重，這是導(dǎo)致一些上市公司上市后就走下坡路的一大原因，也是圈錢成為融資再融資代名詞的出典之所在。

        如果按照華生教授的說法，募集資金不僅無須標(biāo)示，而且更無須有什么約束，那么，“超募”一詞當(dāng)然也就無從談起了，但上市公司的誠(chéng)信和規(guī)范運(yùn)行不也就都無從談起了嗎？此前那些虛假披露欺詐上市的“黑典型”，是不是有了“平反”的必要？

        在華生教授的心目中，新股發(fā)行市場(chǎng)化不僅是為了讓融資者“韓信將兵，多多益善”，而且還負(fù)有一個(gè)特殊的歷史使命，那就是“請(qǐng)君入甕”。人家要融資，沒有人出資認(rèn)賬當(dāng)然是不行的。但是，華生教授有個(gè)邏輯，一級(jí)市場(chǎng)投資者坐擁  “無風(fēng)險(xiǎn)收益”不行，二級(jí)市場(chǎng)投資者指望分一杯羹更不行，但只要保證新股發(fā)行的好處毫無截流地統(tǒng)統(tǒng)歸發(fā)行人所有，那就怎么都行。難怪華生教授用了很多的溢美之辭，把迫使二級(jí)市場(chǎng)破發(fā)的高價(jià)發(fā)行、高市盈率發(fā)行稱之為“資本市場(chǎng)效率的提高，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)”，但是，誰(shuí)能想象，如果一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的投資者一概“兩敗俱傷”，未來的新股將如何發(fā)行？向誰(shuí)去融資？

        華生教授的如意算盤，在筆者看來，不惟治標(biāo)不治本，簡(jiǎn)直可以說是自尋短路。原因就在于他不僅把支持市場(chǎng)生存發(fā)展的投資者主體當(dāng)成了被圈錢和尋租所千方百計(jì)算計(jì)對(duì)象，而且還被當(dāng)作制造股價(jià)泡沫的投機(jī)者列入了監(jiān)管打擊的對(duì)象。



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